11月开始，逐渐进入盈利真空期，稳增长政策将会更为清晰、股市存量资金充裕、慢牛的信仰还在，我们跨年前后积极做多。核心理由：(1)盈利：虽然2022年供需格局会变差，但是考虑到金融、消费和传统周期股均已经先后有过较大下跌，已经部分反映了悲观预期，目前盈利已经进入空窗期，盈利的担心将暂时告一段落，稳增长力度虽然不确定，但方向是确定的；(2)资金：今年虽然公募基金发行量降温，但由于大股东减持减少、回购增加、外资持续流入，2021年股市资金格局并不比2020年差。存量资金仓位3月以来有稳定的下降，考虑到跨年前后居民资金一般会略有增加，未来1个季度，存量和增量的买入力量均可能增强。

(1)经济预期已经很低了，预期再次恶化估计要等明年Q2。从花旗中国经济意外指数来看，过去两年经济最超预期的时候是2020年Q2-Q3。自2021年Q1开始，宏观经济指标逐渐由2020年下半年的超预期，变为低于预期(花旗经济意外指数<0)。6月以后，经济再次大幅低于预期，Q3由于局部疫情的影响，经济指标再次低于预期。从历史上来看，花旗中国经济意外指数持续低于-40是比较罕见的，因为当经济数据低于宏观分析师预期后，大部分分析师会快速寻找原因并下调未来的增速预期。所以即使经济持续下行，意外指数也多会在-40-0之间徘徊，除非出现疫情、钱荒、股灾等意外冲击，否则一般很少持续低于-40。我们认为，随着经济进入淡季，未来1个季度，经济持续低于预期的概率较低。

进入淡季后，宏观总量指标观察意义变差，重点观察信贷和价格数据，随着稳增长的推进，信贷数据有阶段性企稳的可能性。商品价格由于受到政策的干预，10月以来快速调整，目前价格已经回到了8月的水平。投机性库存大概率已经止损离场，未来一段时间商品价格有企稳的可能性。一旦商品价格能稳定下来，则未来1个季度，不管是从总量、信贷还是价格数据来看，经济指标都可能稳定下来，预期的再次恶化最早要等明年Q2。

(2)同时，当下的估值和流动性状态有利于配置资金回流。跨年前后是投资者进行年度资产配置的重要时间，估值重要性提升。虽然今年指数中枢没有下降，但由于上市公司业绩大幅兑现、利率下降，所以A股相比债市的风险溢价水平较为安全，大概率是能够吸引到更多配置资金的。

跨年前后，配置行情存在的另一个前提是，存量资金的仓位不能太高。从我们信达金工团队测算的公募基金仓位来看，年初以来，公募基金仓位有所下降，背后很重要的原因可能是，经济下行对存量机构投资者情绪的影响

如果考虑更为短期的交易型资金，9月中旬以来，市场交易量快速下降，各板块交易拥挤程度也大幅下降，板块涨跌幅差异度快速下降。这说明从交易层面来看，资金活跃度并不是很热，交易资金的仓位有可能也已经降下来了。

今年虽然公募基金发行量降温，但由于大股东减持减少、回购增加、外资持续流入，2021年股市资金格局并不比2020年差。存量资金仓位3月以来有稳定的下降，考虑到跨年前后居民资金一般会略有增加，未来1个季度，存量和增量的买入力量均可能增强。

(3)短期策略：跨年前后积极做多。虽然2022年供需格局会变差，但是考虑到金融、消费和传统周期股均已经先后有过较大下跌，已经部分反映了悲观预期，而从11月到2022年初，盈利和经济数据已经进入空窗期，盈利的担心将暂时告一段落，稳增长力度虽然不确定，但方向是确定的。建议投资者在跨年前后积极做多。

行业配置建议：未来1年，板块配置的最大背景可能是，宏观总需求依然偏弱，稳增长方向是确定的，什么时候对总需求产生效果还存在分歧，制造业结构性的供需短缺将会逐渐缓解。由此我们建议配置上更强调需求的独立性和没有产能释放的行业。建议关注3个方向：(1)供需周期非常独立的板块，比如军工(2022年为数不多供需格局不会变差的高端制造业)、酒店&航空(疫情压制越久，反转确定性越高)，这些板块供需周期较为独立，可以作为全年配置的方向；(2)低估值且受益于稳增长的金融，经济下行的中后段进可攻退可守，稳增长力度未来半年会逐渐加强；(3)左侧可以开始关注计算机、传媒、食品饮料、医药等，估值和机构配置今年下降较多，近期处在季度性反弹的过程中，新的大逻辑尚在发掘中，2022年下半年机会会更明显。