当下的棉花和纺织产业正在“失血”，轧花厂几乎全面大幅亏损而且卖棉难，纺织厂处于亏损状态，订单稀少，卖不动货，产成品库存累积，截止目前节前提前放假的厂家数量超过以往大部分年份。

是什么造成了今天这种局面？背后的核心原因又是什么？动态来看，这些背后核心因素何时缓解等等是今天将深入与大家进行交流的。

新花下市之前，我个人的几个预估是：1、轧花厂动物精神和群羊效应抢收籽棉，2、棉纺需求端逐步弱化并逐步发酵，3、卖棉难将出现，4、规模资金尤其宏观资金从宏观和消费端考量风险,不会给出轧花厂套保机会,5、如果动物精神和群羊效应支配下带来的轧花厂超预期抢收带来成本高企，轧花厂将面临“血洗”，因为在缺失卖出套保机会的背景下消费端的大幅走弱会带来强烈反噬。

就当下而言，静态情况和未来动态如何进展是需要考量的问题。

第一

当下棉纺产业现状

1、从最新出台的10月棉纺织行业PMI数据来看，整体行业依然负反馈加重，首先，从棉纺织行业采购经理人指数PMI来看，10月数据为36.06，处于持续下滑态势中，连续三个月在荣枯线50以下，从新订单指数来看，10月数据为21，创2019年7月以来新低，从分项指标来看，10月生产量指数为32.4，创2020年3月以来新低，10月开机率指数为35.9，创2019年7月以来新低。

2、就棉价和纱价来看，近期棉花棉纱现货价格均在持续下跌，轧花厂处于深亏状态中，同时，棉纱价格降幅大于棉花，如果用新花，纺纱厂大面积亏损，新花上市之后，轧花厂抢收导致成本大幅飙升，国家层面为了缓解下游压力，及时正确的采取了延续抛储的政策，才避免了纺纱厂硬着路的风险，但是即便如此，需求端持续弱化，纺纱厂利润依然不断被压缩直至亏损。

3、上游轧花厂由于亏损严重，所以惜售心理不断加剧，而纱厂和坯布厂产成品出口困难，截止12月10日当周纱和布产成品库存创阶段性新高，而纯棉坯布高库存是建立在不断下行的开机率基础之上，折射的是后端需求端的大幅恶化（以下数据来源：华瑞资讯）

第二

深入探究棉纺产业现状背后的要素

当下棉纺产业疲弱不堪的背后因素，我们需要进一步探究。

1、整体行业景气度：总体脱离不了三个因素：“量”、“价”、“利润”，我用工业增加值衡量行业的“量”、以 PPI 衡量行业的“价”、以营业利润率衡量行业的业绩，做一个综合性总指标。

2010/11棉花年度棉价是随着该指标上行，纺织品服装行业景气度与棉花价格同时见顶，而当下呢，该指标已经开始持续滑落，棉花价格继续高位说明更多是成本端的驱动，而非消费驱动。

再把这一核心指标与棉价和纱棉价差来做关联考量，这一核心指标持续滑落，纱棉价差收缩（纱厂利润萎缩）是对应的。

2、深入产业成本、盈利能力综合考量：聚焦两组核心数据

（a）营收成本率（=营业成本/营业收入）来刻画企业面临的成本压力

(b）以营收利润率（=营业利润/营业收入）来刻画企业盈利能力

从10月最新数据上看，整体纺服行业的营收成本率有所降低但是依然高位，而纺服行业的营收利润率相对稳定，整体行业的整体状态是偏负面的

3、深入产业成本、盈利能力综合考量：用纺服行业利润与营业成本剪刀差做考量，该剪刀差持续萎缩，在10月整体纺服产业负面压力加大背景下，纱棉价差收缩（纱厂利润萎缩）是对应的，但是棉价有背离，主要还是棉花现货端成本支撑所致，但是总体承压。

从10月最新数据上看，整体纺服行业的营收成本率有所降低但是依然高位，而纺服行业的营收利润率相对稳定，

动态来看，国家已经开始降准，宽信用将是2022年确定性主线，这个背景下，纺织品服装行业资金（成本）压力将有所缓解，但是对于整体行业运营的最核心的本质驱动还是在于终端消费动态进展，因此我们需要进一步探究棉纺产业现状背后的驱动核心要素。

第三

进一步探究棉纺产业现状背后的驱动核心要素

纺织品服装内销

1、纺织品服装内销过去几个月一直疲弱，这里最核心的因素是就业！！中国经济下行叠加全部工业品PPI与CPI剪刀差不断走高（上游对下游行业挤压），带来了中国就业持续弱化，这是纺服内销疲弱的核心原因

2、动态来看：中央经济会议召开，进一步明确稳增长尤其保就业的态度，叠加中国宽信用的推进，未来就业有望缓步好转，从下图来看，社融与M2剪刀差有望结束持续走低的态势，有望底部企稳，并小幅上抬，这有利于就业好转，但是对就业的有所带动第一需要时间，同时2022年随着全球主要经济体尤其美欧经济向经济中枢靠拢，决定中国就业的另一个核心因素的出口大概率是下行的，这对就业会形成向下拖拽，因此围绕纺织品服装内销的核心驱动要素的就业对于纺服终端内销拉动有限，但是2022年大概率会出现纺服内销好于外销的局面

纺织品服装外销

1、首先我们需要理性看待纺服出口数据，11月中国纺织品加上服装服饰出口金额同比增长了近8%，实际上如果我们看每个月的纺服出口金额看上去都不差，但是无论纺纱厂和坯布厂均感受不到其利好，核心原因在哪里？

当我们看纺服出口金额的时候，表征数据之下，需要细化，需要抛去疫情低基数影响（不跟疫情很重的2020年比，而是跟正常的2019年比），同时需要刨除价格因素，不看金额，看量，才能更加客观的看待中国纺服出口的情况，

从美国商务部季度统计的数据来看，中国纺服出口实际上很负面，首先我们抛去价格只看量，也就是不说金额考量，我们看一下，美国2021年3季度服装进口量较疫情之前的同期也就是2019年3季度，仅仅增长0.78%，较疫情之前的前5年同期同比增长不到3%，而在美国服装进口的主要国家来看（表中按市场份额从大到小排列）就会发现：刨除价格因素，中国表现最差，2021年3季度美国从中国进口服装量较疫情前也就是2019年3季度同比下滑近8%，而所谓受疫情最大的东南亚国家出口则非常强劲，尤其是孟加拉和巴基斯坦，这也能解释为什么前期中国从东南亚国家进口纱线价格如此强劲的原因，因为这些国家纺服出口前期很好，甚至包括印度，但是仍需注意，即便美国整体对全球纺服出口的拉动力量也在逐步枯竭，毕竟最新数据显示美国整体服装进口量较疫情前近乎零增长。

2、我们再深入一下，也就是从全球角度看纺服终端消费核心驱动要素

（a）疫情之后全球纺织品服装消费一度飙升的核心驱动因素是什么？是中国以外经济体居民部门加杠杆！！

疫情之后，全球央行大幅放水，发达经济体和新兴经济体居民纷纷加杠杆，从下图可以看到，2020年2季度以后，发达经济体和新兴经济体开始加杠杆，但是2021年2季度开始居民部分又纷纷降低杠杆

（b）那么这个中国以外的国家居民部门加杠杆对全球纺服终端消费究竟有什么作用，从下图来看，全球尤其美欧居民部门加杠杆对全球包括中国在内纺服出口有着明显的正向拉动，疫情之后，随着全球流动性放水，随着美欧居民大幅加杠杆，带动了中国以及其它国家纺服出口

(c)那么未来如何看？欧美以及中国以外新兴市场国家加杠杆基本结束，美欧居民部门加杠杆进入尾声，美欧居民部门加杠杆与央行量化宽松息息相关，随着美联储TAPER，可预见未来还会加速，居民部门加杠杆进入尾声，从下图可以看到，美欧居民杠杆率同比均下滑，而且不仅仅同比，从上面图可以看到，进入2021年2季度以后美国欧洲和新兴市场国家居民杠杆率均在回调，也就是说从全球纺服终端消费最强驱动的美欧居民部门加杠杆的角度来看，全球纺服终端消费最强的时候已经过去，同时类滞胀背景下，对非必需品服装的终端消费也产生抑制，也就是说2022年纺织品服装终端消费要弱于2021年

3、疫情之后全球纺服消费一度拉升的另一核心驱动

（a）疫情之后全球纺织品服装消费一度飙升的另一核心驱动因素是什么？是美国对居民的撒钱式直接补贴，从下图可以看到，疫情之后，美国“撒钱”式对居民补贴带来了耐用品消费出现透支，在非耐用品板块中，服装消费透支迹象较为明显（居民2021年3季度支出较疫情前的2019年3季度）

（b）动态来看，随着财政补贴的逐步退出对消费，特别是商品消费造成的拖累，同时前期过度补贴导致的劳动力市场供需失衡、长期疫情持续下制造业产能的永久损失将导致美国居民收入端恢复前景堪忧，从而无法支撑消费再度走强，另外，“滞胀”情况下通胀的持续高位可能将对美国居民消费、投资造成抑制，美国10月整体零售购买量上升了1.7%，高于前值0.7%。这也已经是美国零售额数据连续第三个月呈现增长趋势，但是纺服消费是表现最差板块之一，10月美国服装零售环比进入负值，如果刨除价格因素，10月美国服装零售可能更弱

也就是说从动态来看，全球纺织品服装终端消费随着中国以外经济体居民加杠杆进入尾声，以及美国财政补贴褪去，2022年要差与2021年，这个背景下，2022年中国纺织品服装外销有望弱于内销，整体难有亮点

第四

从宏观维度考量未来纺服终端消费

1、全球主要经济体经济增长回归经济中枢

12月1日，OECD发布最新一期全球经济展望报告，将2021年全球经济增长预估下调至5.6%，经合组织下调今明两年美国和欧元区经济展望，还大幅上调今年发达国家的通胀预期，同时IMF近期报告也调低了全球以及美欧的经济增速，这个背景下，美欧对于包括中国在内纺服出口拉动有望呈现中期逐步弱化态势。

2、但是可预见未来依然有些亮点，就是美欧对于全球纺织品服装一定的补库

图中褐色部分是美国服装批发商服装库存，过去几个月高位持续走低，10月有所反弹，如果刨除价格因素，2022年3、4月份依然有补库空间，这有利于春节之后的3、4月份中国产业链条的产成品去库/原料补库

但是力度有限，因为如果提到库存就不能不提到消售，两者相互关系共同作用才能对棉花价格起到作用，也就是是下面这个图，美国服装批发商销售/库存比与棉花价格高度相关，而当下这一比值并不低，同时已经掉头向下，动态来看，这一比值有望继续滑落

因为美国服装批发商零售/库存比值时间滞后，所以我用一个先行指标来对美国服装批发商销售/库存比做前瞻，这个前瞻指标就是WEI（纽约联储发布的每周经济指数（WEI），参照同店零售销售、消费者信心指数、初请失业金人数、临时工及合同工数量、钢铁生产、燃料销售、和电力消耗等底层数据，可以较好地表征高频的经济同比变动），该指标进入8月以来以周度计，逐周下行，进入12月初依然在下行，也就是说美国批发商销售库存比还是处于下滑态势中，并不利于棉价。

3、全球流动性拐点对于包括纺织原料价格意味着什么？

可预见未来，全球流动性有望由稳定迈向缓步滑落，这对大宗商品意味着什么，我们通过历史来窥探：美联储开始缩减资产购买规模（Taper）后，全球流动性有望由稳转向缓步滑落，那么我们看下图大宗商品在全球流动性由稳转向缓步滑落的表现，以及流动性缓步下滑过程中整体经济表现

（a）2012年3月-2012年8月，全球流动性持续上行后步入稳定阶段，大宗商品震荡偏弱，偏弱的核心原因在于这个阶段全球经济面临下行压力

（b）2012年9月-2013年4月，全球流动性缓步下行，大宗商品缓慢下行，流动性下行后，大宗商品跌幅相对缓和，核心原因在于这个阶段全球经济再次反弹

（c）2014年6月-2015年4月，全球流动性缓步下行，大宗商品大幅下行，之所以下行幅度很大，除了流动性下行，全球经济下行

（d）2018年3月-2019年11月，全球流动性缓步下行，大宗商品较大下行，之所以下行幅度大，除了流动性下行，全球经济下行

也就是说，全球流动性拐点出现，缓步下行中，大宗商品都面临价格回调压力，即便经济尚有韧性，大宗商品整体也表现偏弱， i.e. 2012年9月-2013年4月，如果这个期间，经济也伴随下行，那么大宗商品下行力度更大， i.e. 2014年6月-2015年4月、2018年3月-2019年11月 ，就未来来看，全球流动性拐点并不遥远，随着全球流动性缓步下行叠加经济复苏斜率放缓，如果放开时间维度，包括棉花在内风险资产价格难言乐观，尤其是有一点需要警惕，就是当下市场普遍认为，明年年中通胀预期有望下行，尤其未来随着经济下行的背景下，因此得出美联储货币进一步紧缩（加息次数不会有那么多）有望减缓，但是这里有一个重要变数，就是原油，如果围绕原油的闲置产能被提前占用是成立的，那么明年上半年，原油价格确实有超预期上涨的基础和条件，也就是布伦特原油有望突破100美元，那么对于欧美发达经济体的通胀有进一步加码，会带来货币紧缩的强化，会对风险资产尤其周期品带来非常大的负反馈。

4、疫情缓解是否对纺服消费利好？

（a）摩根大通首席全球市场策略师兼全球研究部门联席负责人Marko Kolanovic和Bram Kaplan上周在一份报告中写道，过去两周令市场恐慌的Omicron变体可能是疫情结束的开始。如果新的变异被证明不那么致命，它将符合病毒进化的历史模式。这些策略师表示，这对风险市场将是利好消息，因为这可能意味着疫情即将结束。

全球疫情进入尾声极大概率，那么针对棉纺而言，疫情进入尾声会带来一定风险偏好提振，但是更多是人气和心里层面，但是本质上对棉纺行业难言利好，核心在于：疫情缓解后，原油价格有望易涨难跌（叠加产油国闲置产能提前利用）→全球货币紧缩预期有望继续强化→疫情之后的全球居民加杠杆进入尾声/终结→拉低全球纺服消费

（b）后疫情一个核心聚焦就是全球供需缺口的不断向上拟合，这个会在未来体现为：疫情缓解后带来短暂风险偏好抬升，但是供需缺口不断拟合背景下，大部分大宗商品重心依然下行，这也包括棉花

总之，进入2022年，随着中国稳增长举措加码，尤其就业的有所好转，中国纺服内销有望逐步好于外销，但是全球来看，全球纺织品服装终端消费难有亮点，美欧对包括中国在内的纺织品服装出口拉动有望逐步弱化，但是会有阶段性补库，2022年3、4月大概率会有间歇性产成品去库/原料补库的动能，但是难改2022年全球纺织品服装消费逐步弱化的趋势。

当下中国棉纺产业正在失血，这个背景下，身处产业中无论上游和下游从业者均没有赢家，未来依然有很大挑战，但是未来还是有些亮点，理性、客观的看待当下，积极共同研讨未来，少一些相互指责，群策群力积极想办法降低风险、立足自身企业积极开拓销路、利用疫情缓解后风险偏好间歇性抬升甚至不排除阶段性大幅抬升、期现价差回归带来的期货市场波动做一些降低风险举措，才是所有同行们才该干的事。