第一部分 回顾与展望

11月镍价和不锈钢走势正好相反，镍2202合约在14万遇到支撑后再次冲高到15.6万元以上，接近10月高点15.82万元，后回落到14.7万附近。不锈钢2201合约继续弱势，下破1.8万后继续下行至1.7万元附近震荡。

镍价还是受到低库存的支撑，尤其是近期LME库存下降很快，LME现货高升水对价格有支撑。但镍价走高会失去对镍铁和硫酸镍的优势，钢厂利润下降而压价NPI采购价格，成交从1520元/镍两周内降至1460元/镍，电镍较NPI价差开始向上修复至溢价3000元/吨，对于钢厂经济性下降，而NPI供应持稳；硫酸镍同样因终端问题而排产采购相对谨慎，硫酸镍价格未遂电镍上涨，硫酸镍较镍豆溢价收窄，更不利于电镍的消费。12月份需求无亮点，供应保持稳定，并且年底多以回笼资金为主，产业链价格有偏弱预期。2022年供应增量主要集中在印尼，整体供应增量将高于需求，国内市场情绪普遍看淡。综合以上，预计12月份镍价走势相对较弱，主要矛盾在于此价格国内外对于电镍采购积极性不同，月末爆发的变种病毒或将对海外镍需求形成压制。

不锈钢的疲软与钢厂复产有关，另外消费和出口疲软，库存增加，给不锈钢价格形成压力，不锈钢厂下调指导价更是增加了市场的压力。目前不锈钢价格位于1.7万附近，不锈钢行业开始挤压镍铁和矿山的利润，但二者受到镍价反弹的支持。估计12月份不锈钢价格会位于1.7万-1.8万元波动，等待镍价回落打压镍铁和矿石的价格。

第二部分 现货价格

1．期货价格冲高回落，现货保持高升水

图1：LME镍0-3升贴水（美元/吨）

数据来源：银河期货、wind资讯

图2：精炼镍升贴水（元/吨）

数据来源：银河期货、wind资讯

10月份镍价冲高回落之后，伦镍在19000-20000美元/吨区间震荡至11月中旬，下方的支撑相对较强，主要由于LME库存持续下跌以及海外需求增加，现货拿货情绪较高，欧洲和美国市场的Premium接受度比较高，LME现货升水从10月下旬涨至100美元/吨以上后维持高位。海内外的差异也是11月盘面走势外强内弱的主要原因，11月国内不锈钢和新能源双弱，钢厂NPI采购价格高位回落，对镍价的支撑减弱；新能源三元前驱体工厂因为下游要求部分产品延期发货，导致排产采购相对谨慎，供需双弱局面对镍价形成拖累。下旬借助变异病毒带来的避险情绪，镍价快速回落。

11月份，国内精炼镍升贴水价差扩大，主要因为金川受限电影响而降低产量，市场货源紧缺，上海地区金川镍升水走高至2500元/吨以上。进口镍升水较10月份有所下降，印尼NPI供应增加导致价格小幅回落，并且保持一定的经济性，下游进口镍拿货下降；镍豆升水维持稳定，据了解三元前驱体工厂在之前月份备货充足，镍豆采买情绪稍有回落，但盘面外强内弱导致11月份的内外比价回落，贸易商多以长单执行为主，仅有少量零单，升水低位维稳。预计12月份镍豆维持11月份节奏，升水保持稳定，而进口镍板因经济性相对NPI回落，升水有走低的预期。

11月份，保税区贸易现货升水虽有回落，但仍然保持400美元/吨的高位，显示现货依然紧张，叠加内外比价较差，预计短期内供应难有增加，12月将保持偏紧局面，保税区现货升水难有回落。

图3：进口盈亏平衡表（元/吨）

数据来源：银河期货、wind资讯

11月份，国内精炼镍进口窗口表现为关闭状态，预计12月份外强内弱的局面或因变种疫情有所缓解，海外限制增加导致需求下降。

2．矿山报价上涨，海运费下降对冲涨幅

图4：红土镍矿港口现货价（美元/湿吨）

数据来源：银河期货、wind资讯

11月份，港口镍矿价格持稳，因菲律宾进入雨季，可供应镍矿减少，海外矿山FOB报价上涨，海运费下调对冲矿山涨价，Cif价格相对持稳。

印尼禁矿之后，红土镍矿供应主要依赖于菲律宾和新喀里多尼亚，供应逐渐趋于稳定，价格高位提振矿山积极性，产量均有提高，但菲律宾面临着品位下降的问题，以全球镍业（Global Ferronickel Holidings）为例，2021年前三个季度81%为低品位镍矿、19%为中高品位，而2020年分别为59%低品位、41%中高品位，镍矿品位下降明显。10月底因不锈钢价格连续走低导致钢厂利润收缩，下游铁厂备货情绪回落，镍矿价格随之下跌并维持至11月份，市场均以长单执行为主，零散货源依然较少，预计12月份镍矿走势相对稳定。

3．钢厂利润下降，压制NPI价格走势

图5：国内NPI出厂价（元/镍；元/吨）

数据来源：银河期货、wind资讯

11月高镍铁价格冲高回落，10月底达到历史高位1530元/镍（到厂含税）并延续至11月上旬，月中开始逐渐至1460元/镍（到厂含税），下降4.0%；低镍铁价格稳定，维持5700-5800元/吨价格。

10月份受限电影响的钢厂先行复产，但一体化工厂的镍铁产线仍低位运行，导致镍铁阶段性偏紧并延续至11月初，价格持续高位，一度较电镍升水达到近万元/吨，对钢厂经济性下降。不锈钢价格持续回落导致钢厂利润下降，并不断压价镍铁采购价格转移压力，NPI成交价格两周内下降70元/镍。11月生产的镍铁多以9-10月份高价原料为主，铁厂成本高位导致惜售，买卖双方僵持，12月份不锈钢压力仍然较大，预计高镍铁价格仍然承压。

4．钢厂复产及订单较差，钢厂下调出厂价格压制盘面走势

图6：国内不锈钢现货价格（元/吨）

数据来源：银河期货、wind资讯

11月民营304冷轧的价格下降至18800元/吨，比10月底回落了2700元/吨。下游订单不旺，钢厂有接单的压力，9月份不锈钢厂的产量大幅回落，进入10月开始恢复，市场供应量增多，供需矛盾显现，市场价格呈现回落的趋势。钢厂作为最先预判行情的市场参加者，通过下调出厂价格，吸引经销商更多的订单；或是在期货市场作空，减轻销售压力。当前无锡佛山地区不锈钢开始累库，预计12月不锈钢销售压力仍存，不锈钢价格仍然承压。

第三部分 库存

1．全球显性库存持续下降，海外仓库首次跟减

图7：LME镍库存变化（万吨）

数据来源：银河期货、wind资讯

图8：SHFE镍库存变化（万吨）

数据来源：银河期货、wind资讯

11月份，LME镍库存减少2.77万吨至11.53万吨，库存降至2019年12月份以来新低，其中镍豆减少1.9万吨至9.68万吨，11月底镍豆占比增加至84.0%，表明镍豆降库趋缓、镍板出库增加。并且，从降库的仓库上来看，欧洲仓库荷兰鹿特丹11月份降库也比较明显，与之前明显变化。

国内库存，11月份上期所库存增加507吨至5414吨，仍处于历史地位；保税区库存随着部分到货，较10月增加1500吨；其他社会库存9000吨，较10月底减少4800吨。

2．镍矿备库基本完成，预计12月份开始降库

图9：国内港口镍矿库存（百万吨）

数据来源：银河期货、Mysteel

截止2021年11月26日，国内港口镍矿库存量为992.41万吨（数据源更换，覆盖更多港口），较10月底减少5.5万吨，其中低品位镍矿190.49万吨，减少25.86万吨，中高品位镍矿801.92万吨，增加20.36万吨。

进入菲律宾传统雨季，镍矿供应趋减，国内铁厂备库基本完成，预计12月份港口镍矿库存开始减量。

第四部分 国内镍金属月度供需

1．镍生产

图10：国内NPI产量（万吨）

数据来源：银河期货、安泰科、wind资讯

2021年10月份我国含镍生铁产量为2.83万吨（折合镍金属量），环比减少6.6%，同比减少35.6%。按照品种分布显示，高镍铁折合镍金属量2.38万吨，环比减少1.2%，同比减少35%；低镍铁0.44万吨，环比减少27.9%，同比减少38.7%。分地区来看，江苏、广东、福建等镍铁主产区十月份产量在能耗双控影响下，产量继续呈现下降趋势。11月随着限电影响减弱，部分地区生产逐渐恢复，产量将有所增加。

2021年1-10月，国内含镍生铁产量为36.7万吨，同比减少14.2%。

图11：精炼镍月度产量（万吨）

数据来源：银河期货、安泰科、wind资讯

2021年10月我精炼镍产量14015吨，同比增加13.5%，环比减少2.0%。其中，金川集团电镍10月份生产13000吨，环比下降1.5%；新疆新鑫10月份电镍产量1015吨，环比下降7.9%；烟台凯实、天津茂联、广西银亿电镍生产均已停止。11月份甘肃受限电影响，预计产量小幅下降，但吉恩镍业精炼镍产线已经复产，将于12月份正式出产品。

1-10月份我国精炼镍产量13.3万吨，同比下降2.6%。

2．镍需求

图12：国内300系不锈钢月度镍资源需求量（万吨）

数据来源：银河期货、wind资讯

2021年10月，我国不锈钢粗钢产量为233万吨，环比回落1.9%，同比回落19.1%，其中300系的产量为128万吨，环比增加7.5%，同比回落7.4%。

10月份，广东广青的生产仍没有恢复，但是山西、江苏的不锈钢产量恢复的比较明显弥补了广青产量的减少。广西北港新材的产量与9月相比有所回落，但是中金，以及梧州几个以废不锈钢为主的不锈钢产量有所回升。11月份各省限电政策的缓解，不锈钢厂的产量将恢复，但是受到11月份需求减弱的影响，产量环比呈现小幅增长。

1-10月份我国不锈钢产量2744万吨，同比增加8.8%，其中200系825万吨，同比下降3.6%；300系1366万吨，同比增加11.7%。测算原生镍消耗量98.9万吨。

图13：国内三元前驱体产量（吨）

数据来源：银河期货、wind资讯、安泰科

10月，国内三元前驱体产量5.6万吨，环比增长5.6%。2021年新能源高速增长，1-10月份累计渗透率超过10%，根据国内终端的排产数据反映，国内将持续至2022年一季度。但10月份前驱体出口增量放缓，海外需求暂缓。

1-10月份，我国三元前驱体产量48万吨，同比增长104.4%，粗折原生镍消费量达到15万吨。

3．供需平衡

表1：供需平衡表（万吨）

数据来源：银河期货、安泰科、wind资讯

2021年1-10月，原生表观消费量为129.17万吨，同比增长8.53万吨，其中来自纯镍的净进口增量最为明显；粗算不锈钢和电池消费量合计113.9万吨，同比增加10.85万吨。整体消费增量较供应增量增加2.32万吨，供需较同比偏紧。

第五部分 成本

图14：国内NPI生产成本（元/镍）

数据来源：银河期货、wind资讯

11月镍矿价格环比小幅回落，同时兰炭等辅料价格下降，铁厂即期成本下降，钢厂招标价格虽然走低，铁厂即期利润仍存，加之临近年末贸易商和工厂都有冲量汇款需求，铁厂对12月交期的镍铁价格接受程度尚可，也在一定程度上削减了对镍铁价格的支撑。