第一部分  摘要

2021年国内粕类行情整体以高位震荡为主。虽然存在节奏性的上涨下跌机会，但整体来看幅度均不算太大。明年国际与国内市场重点有以下几方面主要看点：1.全球大豆库存重建背景下，南美可供出口量将较大程度决定明年4-5月前甚至美国产地炒作前大豆市场的关注重心，近期巴西南部地区偏干为供应端注入天气升水，而阿根廷产区偏干燥更为南美产量带来较大风险；2.美国农作物整体种植面积受限，美玉米种植利润高于大豆，大豆玉米比价维持低位将一定程度限制新作的库存重建速度，而新作大豆种植成本偏高也一定程度限制了豆价下行空间。

国内市场上看，年内饲料需求表现强劲而豆粕消费增速不及预期反应了小麦、杂粕等对于配方替代产生的影响，而进口利润窗口的持续关闭也反映了需求国本身对于高价的抵触，形成对产地的反逼仓。随着新年度小麦价格上涨以及杂粕供应量的下滑，2022年豆粕配方压制的利空弹性将被减弱，在生猪产能仍在释放周期的情况下，豆粕需求仍然向好，支撑需求国大豆采购。按照需求预估及采购进度推算，中国大豆总缺口仍有4000-5000万吨，支撑国际需求好转。

年内菜粕整体表现为总供应量偏低以及可交割品数量不足的事实。2021年，国内菜籽进口量显著低于去年，即使考虑颗粒粕葵粕进口量的补充，菜粕总供应仍然低于去年，其本身反应了国际菜籽供应紧张的情况。高鱼价大概率催生明年水产需求向好，在加菜籽新作给出增量前，国内菜系仍然缺乏库存重建条件，即使综合考虑颗粒粕、杂粕的补充，供应仍然紧张，杂粕总库存以及可供交割品数量偏低仍将使菜粕底部支撑较为坚挺。

风险提示：天气 政策 疫情 汇率

第二部分  行情回顾

2021年粕类市场整体以高位震荡回落为主，参考文华豆粕加权指数，1月初豆粕指数为3490元/吨，截止12月，豆粕指数已震荡回落至3289元/吨左右，全年跌幅约6%。菜粕年末走势相对偏强，由年初2860元/吨上涨至2977元/吨，涨幅约4%，相比于2020年强势的上涨行情，今年粕类市场缺少太多交易话题，全年以宽幅震荡为主。

回顾大豆粕类全年走势，整体可划分为以下几个阶段：①1-3月中旬，以美豆利多出尽，大豆粕类市场交易年初猪瘟扩散预期，豆粕从3800元/吨下跌至3200元/吨，本轮行情以NOPA压榨数据不及预期为开端，市场对需求的担忧开始逐步显现；②4-9月份，以产地为主导的行情博弈，市场围绕面积增幅不及预期，单产缺乏亮点以及需求的不利预期展开持续震荡；③10月初-年末，表面上来看，造成美豆及国内豆菜粕盘面下跌的主要因素20/21年大豆产量的上调，但本身大豆出口进度偏慢以及全球需求前景悲观也为后市奠定了趋势下行的基础。年末南美天气炒作虽然带来一波上涨，但能否最终独立形成一段新趋势仍有较多不确定性，因而整体来看，2021年度国内豆菜粕市场行情仍主要以区间震荡为主。

第三部分  基本面分析

一、国际大豆

1.     2021年：南美出口大幅下调 库存重建为全年主题

USDA预估20/21年度巴西阿根廷大豆总出口为8680万吨，同比下降1500万吨以上，其中巴西出口减少1100万吨，阿根廷减少470万吨，绝对减幅为近10年来最高水平。去年4季度以来，随着中国需求恢复以及中美第一阶段贸易协议的执行，国内持续采购美豆，北美大豆库存下降至历史低位，在此背景下，南美地区大豆贸易量的释放在全球供应端扮演着重要角色，虽然美豆完成收割后美豆出现阶段性回落，但截止报告当周，CBOT大豆全年价格仍有50美分左右的上涨。可见，刨除阶段性市场价格波动的影响，南美出口释放的潜在压力未能对市场预期产生引导，全年国际大豆仍以供需平衡为主。

分区域来看，巴西出口减少影响因素较为综合，USDA评估19/20年巴西大豆结转库存为2000万吨，即2020年8月期间巴西库存将维持至2000万吨，库销比降至15%左右，为近年来最低水平，巴西国内大豆货源紧张，在此背景下，减少压榨或出口成为巴西现货市场的主要供需调节方式。2020年9-12月期间，巴西国内压榨利润水平维持超高水平，根据巴西植物油协会统计数据显示，去年9-12月期间巴西国内大豆压榨量同比增加约4%，造成此前压榨利润水平较好的主要因素仍然在于需求端，数据显示，巴西10-12月期间，国内豆粕消费同比增加约12%，豆油消费同样也有明显增加。其中豆粕消费量的增加主要源于国内养殖利润水平较好以及玉米价格的抬升；而豆油方面来看，去年10-12月期间，巴西国内生柴产量同比增加约2%，除10月期间生柴掺混比例为10%以外，11-12月均为11%，与前一年基本持平。在生柴总产量攀升的影响下，豆油制生柴消费量仍有增加，这也是导致去年四季度巴西国内大豆需求较好的主要因素，根据巴西植物油协会统计数据显示，巴西新作在去年增加压榨量月60万吨，一定程度对大豆出口形成挤占。

另一方面，美豆对巴西出口的挤占也是导致2021年巴西出口减少的重要原因，根据中国海关统计数据显示2-3-4月期间巴西大豆进口同比减少月250万吨，较历史5年均值减少300万吨，主要由美豆进行补充。虽然市场主要观点解读为巴西21/22年度大豆播种进度延后所致，但实际收货进度在后续推进较快，而另一方面，从贴水价差来看，巴西美国2-3-4月船期贴水价差均维持在相对较正常水平，巴西地区仍显著贴水于美国，虽然20/21年度美豆需求较好，但也本身反应了市场担忧其实仍然比较有限。另一方面看，7-8-9月中国进口巴西大豆数量也显著偏低，同比下降约300万吨，主要因巴西农户错过时机挺价惜售以及国际海运费高企所致，油厂下游企业对高价豆源有较强的抵触情绪。

阿根廷出口减少表现更加综合，去年拉尼娜对阿根廷影响显著，2-3-4月期间，阿根廷降雨据平明显偏低，在偏干燥影响下，阿根廷地区单产由3公斤/公顷一路下调至2.8公斤/公斤，产量也较上年下降约260万吨，较趋势单产减少480万吨，产量下滑是减少出口的因素之一。但产成品豆粕豆油关税的调整或为更主要因素，2020年10月期间，阿根廷大豆出口关税由原先的33%下调至30%，而豆粕豆油则由此前的33%下调为28%，随后两者虽有进行调整，但豆粕豆油出口关税仍明显低于大豆，阿根廷榨利被更多锁定在国内。数据显示，2021年1-10月期间，阿根廷豆粕出口同比增加约400万吨，豆油出口增加40万吨。自然年度大豆总压榨增加400万吨。

2. 2022年：巴西国内消费缺乏亮点 南美产量风险仍存

21/22年度巴西新季大豆种植进度较快，基本处于历史同期最高水平，这使得大豆上市时期可能较往年有所提前，就可见的中国采购节奏以及国际升贴水变化来看，2月期间巴西大豆将形成全面供应。USDA预估巴西21/22年度大豆产量将达到1.44亿吨，这也使得21/22年度巴西可供出口大豆数量显著增加，供应压力主要集中在2-8月期间。不过12月中下旬市场开始初见天气炒作迹象，包括巴拉那州、南里奥格兰州、南马州在内的多数地区降雨量持续偏低，南部地区整体土壤含水量处于历史同期最低水平，根据巴拉那州经济研究所统计数据来看，当地一茬大豆优良率为57%，而去年同期为78%，包括南里奥格兰州在内的其他地区也或多或少有影响的传闻，干旱不同程度给巴西产地带来影响，二次拉尼娜近期开始有一定的发威表现。巴西南部地区大豆产量占全境总产量近40%，如果按10%减产测算，最终产量影响在500-600万吨左右。

需求方面看，巴西市场仍然缺少亮点。就产业结构而言，近10年来，巴西豆粕消费同比增速保持在3.6%左右，低于油脂4%，巴西豆油出口逐年减少而豆粕出口逐步增加，反应了巴西国内近年来压榨围绕油脂需求展开的大背景，这主要受近15年来巴西生物柴油需求快速增加影响，近15年来，巴西豆油消费复合年华增速基本维持在16%以上，10年复合年化增速7%，远高于食用油3-5%的增幅，而巴西生物柴油产量也由07年不足100万吨的年产量水平上升至550万吨以上。截止当前，巴西植物油工业消费约为400万吨，占比超过50%。消息显示，巴西生物柴油掺混政策由原先从1月份上调至13%，3月上调至14%转变为维持在10%的水平，这使得豆油消费增量将会显著下滑。对此影响做静态评估，20/21年巴西生物柴油消费量大约590万吨，按加权比例推算，全年掺混比例约为11.2%，生柴总消费量减少大约63万吨，折算豆油量44万吨，按照19%的出油率来看，大约影响230万吨大豆压榨。

综合评估来看，按照明年需求1000万吨增量来看，我们认为1.39-1.4亿仍然是巴西比较重要的产量窗口，对应全境单产3.45吨/公顷。巴西作物当前的生长压力是肉眼可见的，但当前也并非不可逆，下周日将迎来降水，因而当前产量仍面临着较大的不确定。此外，当前阿根廷降雨量下滑较明显，土壤墒情偏干，受拉尼娜影响显著，我们认为就历史统计经验来看，阿根廷3吨/公顷的单产其实面临着一定的风险升水。

3.2021年：美豆增产力度不足 高价抑制需求

2021年度美豆产量增幅显然不及预期，USDA数据显示，21/22年度美豆产量增加568万吨至1.2亿吨，合44.25亿蒲，这与丰厚的种植利润以及高企的大豆价格显然是不匹配的，市场对此报有诸多怀疑，尤其是在美国今年9月30日美豆结转库存报告发布后市场的疑惑存有较大芥蒂。但从当前强劲的大豆产地基差以及高企的美豆贴水来看，北美全年偏紧张的大豆市场仍然是没有太大疑问。拆分来看，年内产地天气并未出现太大变化，单产仅小幅增加0.2蒲至51.2蒲，面积增加4.63%至8340万英亩，同比增加4.63%。就当前可见范围来看，造成年内大豆种植面积增幅不及预期主要在于几方面：1.玉米种植利润显著高于大豆，农户种植意愿增加，按照前期推算结果来看，去年种植利润约为每英亩215美金，而大豆为160美金，这从种植期期间迅速下跌的大豆玉米比价即有所知。2.近年来在美国大豆、玉米等农作物种植面积持续扩大的背景下，作物轮种、休耕开始逐步增加，根据农户上报种植计划来看，去年大豆弃种面积大约为34万英亩，虽然不及19/20年的较高水平，但较2016年以来，仍然是属于历史同期的次高水平。

产量不及预期带来的最终结果是北美需求压力的逐步增加，2021年期间大豆出口及压榨数量出现明显减少，据NOPA数据统计显示，截止11月期间，美国样本点油厂共累积压榨大豆18亿蒲，较去年同比下降4%，美豆压榨量不及预期主要因高价抑制需求以及美国国内豆粕胀库影响。价格方面，美豆油1-4月期间，表观消费同比增加约5%，但国内压榨利润水平仅维持至历史同期中性偏高水平，这与市场的旺盛需求表现略有不同，一定程度反应了大豆本身价格较高对于压榨方面形成了制约，而另一方面看，在美豆油旺盛需求影响下，美国市场油强粕弱格局开始逐步显现，1-2月期间美豆粕库存一直维持50-55万吨较高水平，为近年来历史最高水平，库存压力明显放大，而美豆粕基差也一路下行，反应美豆粕国内现货宽松的基本面情况。但综合而言，高价对于需求的抑制在美国国内已经开始显现。

除美国国内需求外，国际需求亦然不容乐观，2021年1月至今年9月（美豆旧作）共累积出口2150万吨（而去年同期为2339万吨，5年均值为2640万吨），同比下滑200-500万吨。而巴西植物油协会统计出口为5180万吨，同比低于去年5680万吨的水平（5年均值为4600万吨，但鉴于巴西近年来产业结构持续升级，过久年份参考价值本身不大），反应了美国出口也并非被巴西挤占，更多因国际需求开始转弱所致，可见的是在国际海运费价格持续高企的背景下，需求国压榨利润明显走弱，价值大豆价格本身较高，需求对于高价的抵触情绪开始明显增加。这也在国内外两端共同验证了高价对于美豆的抑制表现。

4.2022年：大豆玉米比价支撑显著 新作美豆累库进度放慢

新作方面看，美豆出口仍然缺乏亮点，截止当前，美豆新作共累积出口4100万吨，低于去年及历史同期平均水平，这主要受贴水市场竞争力不足带来的影响。虽然巴西近期有天气炒作影响，但主观来看，美豆并不会因此在今年2-8月贴水市场形成太大的竞争优势，这也使得美豆出口前景较为悲观。压榨方面看，6月中旬以来，美豆粕基差开始逐步企稳，市场压榨需求开始逐步好转，主要因美国国内需求强劲所致，豆粕取代油脂成为提振压榨消费的主要驱动因素。但未来持续性仍然有待观察。主观来看，2022年度，美豆粕国内消费情况仍然会相对比较乐观。

美豆种植一般于4-5月份逐步开启，但关于面积的猜测将逐步成为2021农历年后市场的重要交易主题，从大方向来看，美国4大主要农作物（玉米、大豆、小麦、棉花）种植面积自2012年达到2.4亿英亩后增速开始逐步放慢，种植面积增加主要在上世纪80年代以后。除2019年因大洪水导致大豆玉米种植大减产后，一直均没有出现过太显著的增量，这主要因美国CRP耕地保护计划所致。因而当前情况来看，作物间种植利润的竞争影响将更加明显。其中，棉花、小麦主要在美国偏西部地区，而大豆玉米主要分布在美国中西部、大平原一代，受影响相对较明显。当前大豆玉米比价明显处于历史同期低位，仅为2.28，这主要因年内玉米价格维持高位。而且从种植利润角度看，虽然玉米受化肥价格上涨影响更加明显，但测算来看种植利润仍然高于大豆，主观推算如果当前各农作物基本面维持，22/23年度大豆新增种植相对有限，主观推算22/23年度面积在8800万英亩左右。而出口方面看，如果年内巴西减产可能对22/23年度美豆出口压力减少，而压榨来看，美国生柴政策仍然摇摆，但大方向国内压榨需求整体较为看好，美豆种植初期可能存在一定的调整空间。

二、国际菜籽

在欧盟连年增产不及预期以及加菜籽近年来持续减产的影响下，国际菜籽库存明显偏低。USDA数据统计显示，21/22年度中国以外地区油菜籽库存254万吨，库销比仅4.7%，为近年来最低水平；G4国（加拿大、欧盟、澳大利亚、乌克兰）油菜籽库存155万吨，库销比4.95%，为04/05年以来全球最低库存水平，全球菜系平衡表偏紧奠定了新季菜籽价格底部支撑坚挺的背景。

除全球结转库存偏低影响，加菜籽减产本身也表现为国际菜籽贸易数量的紧张。除加拿大以外，另外两大菜籽主要出口国分别为澳大利亚和乌克兰，上述两国整体偏丰产，但整体增量不及100万吨，这也意味着即使不考虑自然增长的刚性需求，出口总增量也难以弥补加拿大带来的贸易减量，出口数量补充也将间接导致澳大利亚国内自身用量持平或陷入负增长。虽然高企的菜籽、菜油价格将一定程度抑制进口国需求，但欧盟本身菜籽进口依存度本身相对较高，并且长周期来看，欧盟低产量使得国内菜油使用增长缓慢，但除20/21年度以外，欧盟菜油整体呈现缺口状态，反应在近年来欧盟生柴需求持续稳步攀升的背景下菜籽供需偏紧的事实。欧盟菜油在生柴使用中的占比份额最大，虽然近年来欧盟生柴扩张趋势有所放缓，但基数仍然是全球最大的国家，因而整体来看，加菜籽减产背景下，低库存以及贸易量的缩减将使得国际菜籽、油粕供应将呈现偏紧态势。

三、国内豆粕

1.国内供应

2021年全年国内大豆进口量预计9588万吨，较去年同期1.02亿吨下降7%，减少部分主要发生于今年4季度。在此期间，中国大豆进口量2850万吨，较去年同比下降24.6%，较5年均值下降9.4%。四季度国内大豆进口量的显著减少主要因进口利润亏损严重，下游企业养殖亏损抵触高基差所致，加之油粕比一直维持高位也使得油厂买船面临较大风险，6月期间，印尼下调棕榈油出口关税至油脂盘面整体大幅下跌，更加剧市场对油脂远期基差的担忧，油厂买船谨慎。国内大豆缺口最终也以下游接受高基差的形式加以呈现，09豆粕以+300完成收官。整体来看，压榨利润仍然是最核心的影响因素。榨利亏损主要在于国际海运费价格较高以及产地FOB贴水强劲所致，其背后反应的事实是国际需求对高价的抵触，也是需求国对产地的反逼仓。另一方面，国内区域间价差走势分化也是导致盘面偏弱的原因之一，6-7月山东地区基差-120-150，而一直为全国基差洼地的广东基差仅为-30-40，豆粕注册仓单多出现在华东山东等基差较弱的片区，交割压力下豆粕走势偏弱。而回顾来看，华东、山东地区豆粕基差较弱主要因提货数量偏低所致，6-7月期间，山东地区豆粕周均提货量仅27万吨，同比下降约10%，而华东地区豆粕周均提货量30万吨，同比减少18%。山东地区豆粕需求较弱主要因玉米价格较高的背景下，小麦替代量较大所致，而华东受山东地区影响同样形成较大冲击。

国内油厂生产计划多以以销定采为主，因而进口-压榨-提货三者本身保持着较高的相关性，今年三者关系也相对比较稳定。全年分布来看，4-9月期间，国内压榨进口关系相对比较稳定，异动主要体现在Q1、Q4，关于4季度压榨偏低的情况在此不再赘述，与之相反的是1季度国内大豆压榨量显著偏高，这反应了当期国内大豆市场供过于求的事实，1季度期间，中国自美国进口大豆1910万吨，而去年同期仅530万吨，5年均值960万吨，在中美执行第一阶段贸易背景下，进口美国增量是大豆及豆粕增加的主要来源。

全年平衡表来看，2021年期间，国内豆粕整体呈现小幅去库，大豆粕类市场以供需偏紧为主。

2.国内需求：饲料表现强劲 替代压力增加

2021自然年度国内豆粕提货量约7400万吨左右，与去年基本持平。但折算至作物年度（10-9月），20/21年度同比增加约3%，不难推知，今年四季度国内豆粕提货同比增速低于2020年，饲料需求增速开始有放缓迹象。绝对产量上看， 2020年10-12月期间，国内工业饲料总产量平均同比增速为17%，而今年仅为2-3%。两大主要料种四季度增速放缓最明显，对比2020年Q4期间，全国工业猪料产量月均同比增幅约为58%，而今年不及10%，蛋禽料同比降6-7%，肉禽降9-10%，而去年同期分别降1-2%与3-4%，仅水产分别20%的同比增速（去年同期为11%），四季度饲料需求增速缺乏亮点。

虽然豆粕整体消费量持平略增，但2021年全年饲料产量表现相对不错，截止当前，预估国内饲料总产量增加约18%，其中猪料同比增加约11%，蛋禽降10%，肉禽降4%，水产增约10%，猪料仍然猪主要推动力。随着2020年期间国内养殖利润高企以及能繁母猪持续补栏推动，年内生猪产能得以快速修复。根据统计局口径数据显示，2021年前三季度，国内生猪存栏增幅约7%（其中2020年12月生猪存栏4.065亿，9月存栏4.37亿），基本恢复至历史正常水平。而蛋禽受去年养殖深度亏损影响，今年在产蛋鸡存栏低位运行，蛋禽料消费量整体下滑。而肉禽方面，全年出栏虽然基本持平，但整体来看，随着国内白羽鸡数量的增加，料肉比其实也有所下滑，整体饲料用量同比略减，水产则更多得益于今年丰厚的养殖利润带动。

饲料产量与豆粕需求差值主要体现在统计口径及配方调整上，一方面，今年国内饲用小麦数量较大，而小麦本身蛋白含量相对较高对豆粕需求形成挤占；另一方面，今年国内豆粕以及整体蛋白原料价格较高，且养殖端利润亏损，饲料企业出于成本考虑也纷纷有调降蛋白的操作，配方调整以及替代是限制国内豆粕需求的主要因素。

3.国内市场供需展望

虽然四季度国内需求增速开始有下滑迹象，但这种下滑更多因基数变化所致，并非是自身需求走弱。整体来看，2022年仍然是生猪产能释放周期。按照正常的生猪生产周期来看，虽然4季度生猪总存栏将开始逐步下滑，但同比仍将明显高于2021年。根据农业农村部数据来看，今年6月以来，国内能繁母猪存栏环比开始逐月转负，按照四个月左右的仔猪生育周期来看，今年4季度以来仔猪供应量将开始逐步下滑，最新数据显示，2021年11月能繁存栏环比下滑1.2%，在能繁母猪存栏未能企稳的背景下，预计商品猪整体存栏还将延续偏下滑，保守预估能繁存栏减少可能将延续至明年3月。按照10个月的生猪出栏周期来看，2022年1月期间存栏生猪主要对应2021年4-9月期间母猪的所产仔猪及生长情况，因而2022年度虽然国内生猪市场仍然是去产能的状态，但绝对同比数量仍然较大将对饲料消费形成支撑并使之高于今年同期表现，按正常存栏周期推算来看，同比为正的状态大概率维持到2季度末至3季度中旬。

虽然养殖利润悲观可能使得蛋白添加占比被进一步下调，但整体今年豆粕被替代幅度也已经相对较大，无论从动物营养角度或其他方面来看，再进一步压缩的空间会被缩窄，加之今年菜粕等杂粕的供应量应当有所减少，通过配方减少豆粕需求的空间有限。而今年替代量较大的小麦本身也会因为自身性价比的缺失开始减少，对豆粕影响预计将较今年减少200万吨左右。不过需要关注的是后续养殖亏损企业是否可能通过降体重的方式来影响需求。整体而言，猪料需求仍维持谨慎乐观态度。

而其他料种方面来看，今年蛋禽养殖利润水平相对较好，加之在产存栏一直维持低位，预计后市存栏量将呈现逐步抬升，但肉禽可能相对偏悲观。水产方面来看，今年鱼价一直维持高位大概率带动水产养殖呈现增长，水产料消费相对乐观。整体来看，2022年期间国内饲料需求大概率延续增加态势。

而传导至进口方面来看，按照需求自然增速，2021自然年度国内大豆进口大概率仍要攀升至1亿吨左右，当前国内采购美豆数量整体维持在2300万吨左右，巴西采购约3000万吨，如果巴西产量维持正常，按装运推算，美豆旧作采购空间已比较有限，中国对巴西剩余采购量预计仍有3500-4000万吨。

四、菜粕杂粕

2021自然年度菜籽全年进口240万吨左右，较去年同期296万吨及5年均值370万吨均呈现较明显下滑，21/22加菜籽减产影响下，加拿大菜籽CNF报价持续维持高位，国内进口利润持续维持深度亏损且长期难以缓解，油厂买船难度较大，菜粕在各类蛋白粕中性价比缺失，杂粕替代优势显著，其中进口颗粒菜粕及葵粕增量最为明显，海关口径数据显示，2021年1-10月国内颗粒菜粕进口量约为175万吨，预估全年进口将达到200万吨左右，较去年同期增加25-30万吨，因而总量上看，国内菜粕供应并不存在缺口，而USDA口径亦显示20/21年度中国葵粕进口量较前一年增加约20万吨，棉粕量虽有小幅下滑，但对华南、华东地区水产市场冲击有限，而花生粕消费地域与菜粕葵粕区域有较大差别，因而整体来看，在颗粒粕、葵粕等杂粕的补充下，国内菜粕+杂粕总供应预计较上年度增加30-40万吨，同比增加8-10%，菜籽库存呈现小幅去化。整体来看，在水产需求强劲带动下，供需紧张仍然是菜粕市场年内主基调。

展望2022年，在加菜籽减产影响下，即使澳籽丰收，在非关税壁垒影响下，国内菜籽进口也难给出显著增量，近期国内菜籽进口仍维持深度亏损，主观推算10-9月期间中国菜籽进口量可能达到200万吨左右历史低位水平。相比于加拿大菜籽出口数量的减少，菜粕压榨产量缩减或相对偏低，国内供应或将更多依靠进口颗粒菜粕加以弥补，但考虑到颗粒粕、葵粕新增进口数量有限，因而在水产需求良好的大背景下，菜粕供应紧张尤其是可交割货源紧张仍然是市场主旋律，未来水产旺季仍将是考验菜粕刚需的节奏。

第四部分  综合分析

2021年粕类市场整体缺乏亮点，供需博弈以及各种不确定性因素贯穿全年。我们认为2022年期间粕类市场仍有一定的结构性机会。主要因以下几点：

1.明年上半年仍然是国内生猪产能释放高峰期，因而整体饲料产量不支持出现太大幅度下滑，而水产反刍偏乐观将一定程度抵消肉禽料下滑担忧，明年上半年国内饲料需求同比大概率将继续为正，而今年在养殖利润被极度压缩的情况下，豆粕配方被压制到极低水平，因而饲料配方下调边际利空已被极大削弱，加之明年小麦用量大概率下滑，杂粕数量减少，国内豆粕消费将受益提振，刺激中国保持良好的大豆采购需求；

2.国际谷物价格偏高，巴西、美国豆粕对比玉米及DDGS性价比表现都相对突出，利好生产国需求支撑，最近巴西、美国压榨利润持续维持高位也一定程度反应了国际需求偏强的格局；从更长周期逻辑来看，大豆玉米比价持续维持偏低水平，这将在一定程度对明年美豆种植形成支撑，在农作物总种植面积逐步见顶，美豆库存重建速度将因玉米高价而受限；

3.产量端存在不确定性。阿根廷大豆出口关税显著高于油粕，可供出售量大概率受限，按照全球1000万吨压榨需求增量预期来看，巴西产量安全边际大概率维持在1.39-1.4亿左右，而近期南部地区偏干旱使得近40%的大豆在生长存在风险，虽然最终结果可能偏离预期，但短期供应端不明将会为盘面注入风险升水。此外，除关税本身问题外，阿根廷天气偏干旱意味着二次拉尼娜影响在放大，而当前USDA对阿根廷单产预估在3.0以上，处于偏高水平，阿根廷减产将进一步加剧国际豆粕需求的担忧。

商品市场的变幻莫测使得年度行情预测素来困难，但就可见范围看，我们认为在今年巴西、阿根廷产量仍未兑现的情况下，供应端风险在逐步加剧，豆粕在上半年仍然有一定的结构性行情机会。而下半年中，美豆将伴随着价格的攀升以及四季度中国需求的走弱开始呈现供大于求的累库节奏，价格重回下行通道。