一、行情回顾

根据季节性规律，当前进入新的榨季，但由于甘蔗糖产区才刚开始有糖厂陆续开榨，新糖上市量还很少，所以对市场压力不大。当然，过了中秋国庆需求旺季，虽然后期元旦、春节需求也比较好，但备货时间都不太长，而且过后将迎来几个月的需求淡季，所以一般年底和次年初糖价一般相对比较低迷。

今年以来由于大量进口，导致食糖价格相对如油脂、棉花(20680, 110.00, 0.53%)等农产品走势偏弱，也明显弱于外盘。郑糖走势基本被外盘牵着走，虽然总体也有上涨，但中间波动也很大，投资操作难度相对较大。11月供应压力不大，中上旬走势较强，但由于整个商品市场调整压力及新糖上市预期，下旬快速下行。截至11月26日，郑糖指数11月累计下跌31元/吨，跌幅0.52%，收于5971元/吨。请参考图1。

从国内基差看，由于现货价格相对低迷，9月以来基本保持贴水状态，而且波动较大。11月基差基本在-320至-170之间波动。请参看图2。

图1：白糖期货指数月线图

来源：华联期货，博易大师

图2：国内白糖基差图（单位：元/吨）

来源：华联期货，博易大师

二、基本面分析

1．供给端

1.1 国际市场

目前北半球食糖生产已经进入新季，不过只有甜菜糖产区才进入压榨高峰期，如欧盟、俄罗斯以及我国北方的新疆、内蒙古、黑龙江等甜菜糖产区，甘蔗糖产区只是陆续开榨，新糖上市量不大。处于南半球的南巴西为全球最大产糖区和出口区，当前甘蔗压榨生产已经进入尾声，糖产量已经明显减少。北半球甘蔗糖产区一般要到11-12月份才进入密集开榨期。

全球食糖产量方面，根据国际糖业组织（ISO）11月最新预测，2021/22年度全球糖市供应缺口为255万吨。今年8月ISO曾预测缺口为385万吨。ISO在季度市场展望报告中称，将全球2021/22年度糖消费量预估下调144万吨至1.7303亿吨，尽管该最新的消费量预估仍较上年度水平增加1.2%。ISO称，各国出行人数下降、疫情相关限制措施和消费模式的转变等将导致糖消费量下降。报告还预计全球2021/22年度糖产量为1.7047亿吨，较此前预估下调185，000吨。ISO还预计2020/21年度全球糖市年末库存为9325万吨，低于上年的9674万吨。根据美国农业部（USDA）在11月最新一期报告中估计，今年10月开始的2021/22作物年度的全球糖产量为1.811亿吨。该实体预测，巴西的下降应被欧盟、印度、俄罗斯和泰国的增长所抵消。出口量应该达到6310万吨，与上一季度的水平相似，巴西的下降被泰国的大幅增长所抵消。对于全球消费，预计会有所增长，主要是由于中国、印度和俄罗斯的增长，达到1.7455亿吨。美国农业部预计巴西的糖产量为3600万吨，比上年同期减少610万吨，“部分原因是干燥的天气和霜冻的影响”。美国政府机构称，巴西产量的下降应支持全球价格，并使巴西糖厂保持在比乙醇更有利可图的水平。该国在本榨季必须出口2600万吨，与2020/21年度相比减少615万吨。请参考图3、图4。

图3：2019/20年度全球食糖各主产区产量占比

来源：华联期货，USDA

图4：USDA全球食糖供需平衡表（单位：万吨）

来源：华联期货，USDA

以下是各主要产糖国的情况：

巴西：巴西甘蔗主要种植于中南部，每年2-3月播种，次年6-10月收获。巴西长期以来占据全球糖产量之首，其中中南部地区产量占据全国总产量85%以上。

巴西今年4月已经进入2021/22榨季，产量方面，南巴西的榨季生产期为当年的4月至次年的3月，7月至9月为榨季生产高峰期，11月到12月陆续收榨。去年9月至今年6、7月份，南巴西降雨持续偏少；7月末至8月初巴西南部地区再次出现低温霜冻天气，据说是60年一遇。2021年巴西甘蔗主要产区先后遭受严重干旱和霜冻的冲击，预计本年度甘蔗产量可能下降10-15%，或许是近九年来最低水平。2021/22榨季截至11月上半月，巴西中南部甘蔗累计入榨量为51696.8吨，较去年同期58615.9吨减少6919.1万吨，同比降幅达11.8%；甘蔗累计ATR为143，较去年同期的145.14下降2.14；累计制糖比为45.2%，较去年同期的46.45%下降1.25%；累计产糖量为3184.1万吨，较去年同期的3765.5万吨下降581.4万吨，同比降幅达15.44%。

糖醇对比方面，截至11月1日，巴西甘蔗用于生产食糖和乙醇的比例为45.34%：54.66%，而上制糖期同期为46.63%：53.37%；平均甘蔗出糖量（ATR）为143.24千克/吨，低于上制糖期同期的144.85千克/吨。

2022/23榨季方面，荷兰合作银行（Rabobank）在近日发布的一份报告中表示，受长期干旱和霜冻的影响，下一榨季全球最大的甘蔗产区产量将继续受到压力，巴西中南部2022/23榨季甘蔗产量或恢复有限，预计为5.3亿至5.5亿吨之间。请参考图5。

图5：巴西食糖双周制糖比（%）

来源：华联期货，UNICA

图6：印度食糖供需平衡表（单位：千吨）

来源：华联期货，ISMA

印度：印度是仅次于巴西的全球第二大产糖国，2020/21年度（10月-次年9月）印度糖产量3100万吨。目前印度食糖生产也已经进入2021/22年度，印度糖厂协会最新公布数据显示，2021/22年制糖期甘蔗种植面积为543.7万公顷，较2020/21年制糖期的528.8万公顷，增长3%，预计全国食糖产量在3050万吨左右，估计约有340万吨的糖被乙醇生产代替。预计北方邦甘蔗种植面积为230.8万公顷，与2020/21年制糖期的230.7万公顷，基本持平。马哈拉施特拉邦甘蔗面积将达到127.8万公顷，较上制糖期的114.8万公顷，增长11.3%。卡纳塔克邦甘蔗种植面积为51.1万公顷，较2020/21年制糖期的50.1万公顷略增。马哈拉施特拉邦的一些糖厂仍未开榨，原因是邦政府不允许拖欠甘蔗公平报酬价格（FRP）款项的糖厂开榨，而农户组织也一直在呼吁一次性支付该款项。北方邦的糖厂则是面临来自政客的压力，要求他们在邦选举前立即支付甘蔗款。截至目前，2021/22年制糖期已签订出口食糖合同180万吨。由于开榨延迟，或将影响到食糖的出口，预估出口量600万吨，而2020/21年制糖期的出口量达到了历史峰值710万吨，远高于2019/20年制糖期的590万吨。截至目前的出口合同的主要买家是阿富汗和斯里兰卡。由于政府没有提供补贴，全球原糖价格需要上升到20美分/磅以上才能实现600万吨的出口量。预计2021/22年制糖期食糖产量3100万吨，期初库存850万吨，总供应量为3950万吨，国内食糖消费量2650万吨，出口量600万吨，预计到2021/22年制糖期结束时，期末库存或为700万吨。印度内阁前期批准石油营销公司从糖厂购买乙醇的价格从62.65卢比/公升上调至63.45卢比/公升，增幅为1.3%。请参考图6。

泰国：泰国是传统仅次于巴西的全球第二大糖出口国，但因长时间的干旱导致单产下降，泰国2020/21榨季累计压榨甘蔗6665.88万吨，同比降11%；产糖757万吨，同比降8.5%，为2009/10榨季以来最低水平。因天气情况改善，预计2021/22榨季泰国蔗产量增至9000-9500万吨，食糖产量将回到1000万吨以上。食糖出口预计升至500-600万吨。

澳大利亚：澳大利亚是全球第三大食糖出口国。澳大利亚食糖产业从甘蔗种植至食糖生产的全过程现代化程度较高，产品以原糖为主，生产部分精糖。甘蔗种植区域主要集中在长达2100公里的东海岸一线，主要产区为昆士兰州。每年开榨时间约在6月份，12月份左右结束。10月9日，美国农业部（usda）驻堪培拉农业专员表示，澳大利亚2021/22年度食糖产量预计为440万吨，2020/21年度产量为430万吨。预计澳大利亚2021/22年度食糖出口预计将从2020/21年度的340万吨小幅增加至363.5万吨。

欧盟：据USDA11月最新报告预测，因欧盟甜菜（法国、德国和波兰为主）受黄化病毒病的影响比2020年要小，21/22年度糖产量预计将会增加120万吨，至1660万吨。2021年，欧盟允许在甜菜种子上涂上新烟碱类物质，以帮助防止甜菜黄化病毒。另外预计欧盟食糖消费略有上升，但预计仍低于疫情爆发之前的水平。预计食糖进口量将恢复到200万吨，而去年由于国际糖价高企，进口降至150万吨。随着产量和进口的增加，欧盟21/22年度糖库存预计会增加。

美国：美国是世界上为数不多的既种植甘蔗，又种植甜菜的产糖国。自2005/2006榨季以来，甘蔗糖在美国国内食糖总产量的占比为40%—45%，甜菜糖占比则为55%—60%，食糖产量则趋于稳中有增长，年产量自740万吨增至900万吨附近，产糖量在全球位列第五、第六位。由于甜菜产量好于预期，美国农业部11月9日将2021/22年制糖期美国食糖产量上调4.6万短吨，至933万短吨，其中，甜菜糖产量将达到534万短吨，较上制糖期增长6.3%。美国农业部预计2021/22年制糖期食糖进口量为304万吨，库存消费比为14.3%。

俄罗斯：9月23日，Sugar.Ru预估2021/22年度俄罗斯糖产量为570万吨。2020/21榨季俄罗斯甜菜入榨量为3130.06万吨，产糖量为502.06万吨。

1.2 国内市场

产量：2021/22榨季产量将减产约43万吨。

我国甘蔗主要种植于广西、云南、广东、海南等地，其中广西种植面积最大，蔗糖产量约占全国蔗糖总产量的三分之二。甜菜糖产区主要分布在新疆、内蒙和黑龙江。

2021/22榨季全国食糖产销大会于11月1-2日在广州召开。各主产糖省区糖业协会通报新榨季食糖生产形势，2021/22榨季全国糖料种植面积、食糖产量预估如下：2021/22榨季全国糖料种植面积预计减少超过150万亩，全国糖料种植面积下滑至2000万亩以下。2021/22榨季全国食糖产量预计约为1023万吨，同比上榨季减产约43万吨。2020/21榨季全国共产糖1066.66万吨，同比增加25.15万吨。请参考图7。

图7：我国食糖供需平衡表（2021.11）

来源：华联期货，农业农村部

图8：近年我国食糖月度进口量对比（万吨）

来源：华联期货，海关总署

进口量：海关总署公布数据显示，我国10月份进口食糖81万吨，同比减少7万吨，环比减少5.97万吨。2021年1-10月我国累计进口食糖464.58万吨，同比增加99.24万吨，增幅达27.16%。2020/21榨季我国累计进口食糖633.53万吨，同比增加256.39万吨，增幅达67.98%。进口糖浆方面，2021年10月我国甘蔗糖或甜菜糖水溶液（税则号17029011）进口量为5.44万吨，环比减少0.93万吨；甘蔗糖、甜菜糖与其他糖的简单固体混合物，蔗糖含超过50%（税则号17029012）进口量为0.80万吨，环比减少0.07万吨；其他固体糖及未加香料或着色剂的糖浆、人造蜜及焦糖（税则号17029090）进口量为0.22万吨，环比减少0.03万吨。糖浆三项10月合计进口量为6.45万吨，同比减少8.42万吨，降幅56.62%；2021年1-10月糖浆三项共累计进口49.95万吨，同比减少35.53万吨，降幅41.57%。

进口成本及利润方面，11月25日，我国进口巴西原糖的成本约4734元/吨（征税配额内，15%征税）或6059元/吨（征税配额外，50%征税）；我国进口泰国原糖的成本约为4742吨（征税配额内，15%征税）或6069元/吨（征税配额外，50%征税）。11月25日，我国以进口巴西原糖为原料生产的白糖其销售利润约为1149/吨（征税配额内，15%征税）或-176元/吨（征税配额外，50%征税）；我国以进口泰国原糖为原料生产的白糖其销售利润约为1103元/吨（征税配额内，15%征税）或-236元/吨（征税配额外，50%征税）。请参考图8。

库存及库存消费比：截至2021年9月国储糖库存仍维持在695.88万吨，较去年同期减少1.60%。2021年11月布瑞克中国食糖供需平衡表数据显示：2020/21榨季，食糖期末库存为1193万吨，库存消费比85.93%。展望2021/22榨季，布瑞克预计食糖期末库存为1113万吨，库存消费比75.22%。参考图8。

2．需求端

2.1 国际市场

ISO在最新季度市场展望报告中，将全球2021/22年度糖消费量预估下调144万吨至1.7303亿吨，尽管该最新的消费量预估仍较上年度水平增加1.2%。ISO称，各国出行人数下降、疫情相关限制措施和消费模式的转变等将导致糖消费量下降。

2.2 国内市场

消费量：从总体相对消费量上看，中国是继印度后的全球第二大食糖消费国，但是人均消费量却排在其他国家之后，中国人均消费潜力仍然较大。从消费结构来看，我国食糖消费仍以工业消费为主。但近年来，工业消费与民用消费呈此消彼长的特点。具体来看，对于家用消费来说基本可以认为其属于生活必需品，需求缺乏弹性；工业消费主要分布在碳酸饮料、乳制品、饼干、糖果、冷冻饮品、罐头等含糖食品行业，因此对于食糖的需求变化主要是考察含糖的食品行业的需求变化。

我国白糖90%用于食品、饮料加工业，增长相对平稳，影响其增速的主要是经济增长速度。去年由于疫情影响，前几个月我国食糖消费影响较大。不过随着国内疫情基本得到控制，生产生活逐步恢复正常，消费也逐渐回升，目前基本恢复到疫情前的水平。

2020/21榨季全国共销售食糖961.8万吨，同比减少23.2万吨；累计销糖率90.2%，同比减少4.4%。展望2021/22榨季，国内食糖消费量预计为1550万吨。

出口量：农业农村部预计2021/22年度我国食糖出口继续维持在18万吨，维持在近年的水平。相比进口量，我国食糖出口量是比较少的。

3.2021/22榨季制糖生产成本有望进一步上升

从2019/20榨季起，广西糖料蔗收购价格退出政府指导价格管理，实行市场调节价。由种植主体和制糖企业签订糖料蔗订单合同，明确糖料蔗收购价格、收购范围等，鼓励糖料蔗按质论价。

由于甘蔗收购价格已经改由制糖企业与种植户双方协商签订，因而各地甘蔗收购价格差异很大。不过据了解，两年来主产区广西各地收购价格基本保持2018/19榨季的价格不变，即普通甘蔗的收购价为490元/吨，双高甘蔗品种的收购价格是520元/吨（双高品种上浮30元）。2020/21榨季广西平均含税制糖成本在5400-5600元/吨之间。

但去年以来，工业品价格普涨，糖厂难以规避辅助材料成本增加风险，预计新榨季制糖成本将进一步上升。相对甘蔗糖厂以自产甘蔗渣为能源不同，甜菜糖厂还需承担能源价格上涨风险。更严峻的是，甜菜面积大幅下降将导致糖厂原料吃不饱，吨糖的折旧、人工等成本攀升，成本增加与产糖量下降呈现正相关关系，各糖厂间的差异相应会比较大，减产大的糖厂较为被动。

三、结论及交易策略

国际方面，巴西中南部地区压榨进入尾声，产量大幅下降，北半球甘蔗糖产区糖厂已经在陆续开榨，市场普遍预期新年度全球供应存在短缺，国际糖业组织（ISO）最新季度报告预测，2021/22年度全球糖供应缺口为255万吨，低于早先预测的385万吨，这是因为消费预期下调，从而缩小了缺口规模。12月国际糖价预计在18.5-20.5美分/磅之间区间震荡。国内方面，预计新榨季产量同比下降43万吨左右，产需缺口扩大。今年以来国内价格主要受进口压制，不过今年8月以来配额外进口价格就进入倒挂阶段，目前巴西配额外进口成本与国内现货价差仍较大，内外价差倒挂将限制配额外进口。远期期价或将向配额外进口成本靠拢，因此国内期价后期仍将向原糖靠拢。近期疫情在部分国家大幅反弹，大宗商品大幅波动影响郑糖短期走势，但不会改变郑糖基本面。随着进口同比减少，国内食糖去库存有望加快，有助于减轻国内供应压力，并对价格形成支撑。同时，自去年以来，工业品价格普涨，糖厂难以规避辅助材料成本增加风险，预计新榨季制糖成本将进一步上升，成本支撑也较强。2022年糖价重心进一步上行，值得期待。

交易策略上，建议借糖价回调之机择机布局中长线买入做多，白糖期货SR2205合约参考支撑位5700-5800元/吨，SR2209合约参考支撑位5800-5900元/吨。请参考图9、图10。

图9：白糖期货2205合约周线图

来源：华联期货，博易大师

图10：白糖期货2209合约周线图

来源：华联期货，博易大师