A股2021年行情圆满收官，截至2021年12月31日收盘，沪深300指数下跌5.2%，上证50指数下跌10.06%，中证500指数上涨15.58%，三大股指走势明显分化。从综合指数来看，上证指数、深证成指和创业板指分别上涨4.80%、2.67%和12.02%，年线均实现三连阳，慢牛特征展现得淋漓尽致。2022年，在“全市场注册制改革”背景下，A股结构性行情还将延续，股指行情分化将长期存在。近期稳增长政策陆续加码，市场信心得到提振，沪深300和上证50指数再次企稳回升，期指跨年度行情有望延续。

官方制造业PMI连续两个月回升，企业盈利边际或改善

2021年12月，官方制造业PMI连续两个月回升，生产保持扩张，需求有所好转，稳增长政策的效果初步显现。不过，原材料价格回落向下游传导需要时间，企业成本压力依然较大，仍在被动补库存阶段，根据库存周期推断，即将进入主动去库存阶段。

图为规模以上工业企业利润总额和产成品存货同比

数据显示，2021年12月，官方制造业PMI为50.3，较上月回升0.2个百分点，连续两个月位于扩张区间。从企业规模来看，大型和中型企业PMI均为51.3，分别较上月加快1.1个百分点和0.1个百分点，小型企业PMI为46.5，较上月下降2.0个百分点，连续8个月低于临界值，创2020年3月以来新低。从分类指数来看，生产指数为51.4，较上月回落0.6个百分点，新订单指数回升至49.7，为2020年8月以来新高，新出口订单指数为48.1，较上月下降0.4个百分点。数据表明，随着保供稳价和助企纾困等稳增长政策的力度加大，生产端快速恢复并保持扩张，需求端有所改善，但整体依旧偏弱，宏观政策仍需加大对中小微企业的支持。

2021年1—11月，规模以上工业企业实现利润总额79750.1亿元，同比增长38%，较2019年同期增长41.3%，两年平均增长18.9%。其中，11月规模以上工业企业利润总额同比增长9%，增速较上月大幅下降15.6个百分点。在41个工业大类行业中，33个行业利润总额同比增长，1个行业减亏，7个行业下降。煤炭、石油、天然气开采等原材料加工业利润累计同比增速仍在扩大，纺织、汽车、家电等中下游制造业利润增速持续放缓，计算机、通信等高端和装备制造业利润保持较快增长。2021年1—11月，产成品存货同比增长17.9%，增幅较1—10月扩大1.6个百分点，创2012年3月以来新高。数据表明，在国内经济承压的大背景下，终端消费需求下降，下游企业盈利增速持续放缓，自2021年下半年以来进入被动补库存阶段。根据历史数据分析，2003—2019年，我国共经历了5轮库存周期，平均持续时间为40个月左右，本轮库存周期始于2019年12月，至今已持续24个月，根据库存周期推断，当前处于被动补库存的尾声，即将进入主动去库存阶段。

考虑到原材料价格回落向下游传导需要时间，短期内企业成本压力依然较大，预计2022年将得到缓解。需求端的改善取决于稳增长政策的落实情况，随着财政支出力度加大以及新一轮减税降费措施落地，下游需求将进一步回暖，企业盈利有望边际改善。

稳增长是今年经济工作的首要任务，政策发力适当靠前

2021年的中央经济工作会议对我国当前的经济形势作出判断，认为经济面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，明确2022年经济工作的首要任务是稳增长，要求积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前。在此之后，有关部门相继召开工作会议，贯彻落实中央经济工作会议部署，提出2022年工作的重点任务和稳定经济的相关举措。2021年12月29日，国务院常务会议决定延续实施部分个人所得税优惠政策，预计一年可减税1100亿元。为推动外贸稳定发展，助企纾困，财政部决定自2022年1月1日起至2022年12月31日，暂免征收加工贸易企业内销税款缓税利息。

展望2022年，稳增长措施将进入全面落实阶段，预计政策发力的时间窗口在第一季度。2021年财政支出放缓以及财政盈余为未来财政政策加码留足了后劲，预计2022年财政赤字率将适度上调，上半年财政支出将显著加快，新一轮减税降费措施有望在全国两会结束后落地。2021年第四季度发行的地方专项债将在2022年年初形成实物工作量，2022年新增地方专项债发行也将前置，有望拉动基础设施建设投资增长，尤其是新基建。货币政策保持稳健，根据经济形势变化相机进行灵活调整，继续发挥结构性货币政策工具的作用。若经济恢复不及预期，不排除再次降准和下调再贷款、再贴现利率的可能，从量和价两个方面引导金融机构加大对实体经济的支持，进一步推动社会综合融资成本下降。

图为沪深港通北上资金累计净流入（百万元）

此外，海外资金持续净流入。目前来看，尽管政策变化短期给市场带来影响，但A股对外资的吸引力有增无减，沪深港通北上资金净流入规模再创新高。截至2021年12月31日，沪深港通北上资金全年净流入4321.69亿元，刷新历史最高纪录。

综合以上分析，官方制造业PMI连续两个月回升，稳增长政策的效果进一步显现。不过，原材料价格回落向下游传导需要时间，目前企业仍将面临成本压力，但未来有望得到缓解。进入2022年，宏观政策有望进一步加码，预计政策发力的时间窗口在第一季度。随着稳增长措施的全面落实，未来几个月宏观经济有望企稳，企业盈利将边际改善，期指跨年度行情有望延续。