今天要分享的是一位基金经理对投资的思考，他的个人经历比较传奇，他是武大的计算机博士，2001年开始投资，对A股、港股和美股都非常有研究，他十年如一日4点起床，他喜欢在收盘后整理完思路，在傍晚的海滩上散步，他是一个会在朋友圈自豪的夸孩子获奖的证书的爸爸，同时也是在股市走了20年的股市亲历者，他就是百创资本的创始人陈子仪，以下是他这些年做投资的一些思考，分享给大家。

01

不预测大市

这个我估计很多人有一些有认知，有一些不一定有认知，所谓不预测大盘，我在我的专栏里面引用了李剑的一篇文章，他有一个“三不主义”，就是不预测大盘、不看技术分析、不做预测。这个意思就是说你不要择时，我们今年成立四年，2017年、2018年、2019年、今年，其实每一年都是跌宕起伏的，如果说你预测大盘的话，假设我觉得今年会比较好，我就可能重仓来做，我觉得不好，我可能轻仓来做，有时候你可能躲过一些大跌，但是你也会错过一些大涨。

我们说2018年到年底的时候大家可能都比较悲观，所以到2019年初的时候股票的估值是比较便宜，但是你对大盘看好吗？贸易战的阴影还没有去掉，但是如果说年初你不重仓的话，2019年涨得最好的就是年初，比如1-5月份那一段时间，如果你的仓位比较低的话，2019年你要赚比较多的钱是比较难的。

2020年更是一个很有效的例子，如果说今年你觉得疫情很严重，整个股市肯定会表现不好，你比较低的仓位，那么今年你不可能赚比较多的钱，所以说这个大盘是难预测的。

我们看大盘的涨幅也不大，但是你看个股的涨幅就差别很大，有很多公司可能创了历史新高，有些公司可能从年初到现在还是下跌的，是一个分化的市场，所以说这个大盘怎么样，我们以每一天，更短的时间为例，像某一天整个大市是暴跌的，但是你看还是有很多股票是涨的，也就是说如果你的预测是对的，你觉得整个大市表现不好，你把你的股票卖掉，但是你卖掉了股票，如果里面是优质的公司，有可能大盘是跌的，但是个股是涨的。

如果说你预测这个股市比较好，你去满仓，如果你选的股票不好，大盘好，但是你个股表现不好，所以说你看大盘对你的投资是没有什么指导意义的。

像个人投资，今年如果说你选的公司比较好的话，坚持高仓位运作的话，你今年的收益肯定也会不错，所以说不要预测大盘，这个你要成为一个根深蒂固的认知，如果说你老在想预测大盘，我觉得股市好就重仓，我觉得股市不好就减仓，哪怕这个公司我看好，我都觉得可能下面要跌了，我先卖掉一些再说，这个错误我已经犯了无数次了。

在我20年里面，原来觉得这个股市各种从宏观、从经济形势、从外部环境来说可能都不好，你觉得先把仓位降一些，你把一些公司卖掉了，你期望它跌了你再买入，我经常犯的错误就是从低位把它卖掉，从高位又把它买回来，以更高的价格把它买回来，这样的话其实你的摩擦成本是很高的。所以这是我的第一个感悟，不要预测大盘。

02

市场是长期有效的

我的预测跟市场是相反的，总是搞逆向投资，我的观点是逆向投资需要有很深的研究，大部分人做逆向投资是很难成功的。我说对普通投资者你要想做投资的话，你要顺势而为会更好一点，这个市场长期看是非常有效的。

比如说我们统计中国从2000年开始到现在哪些公司涨的最好，你可以看一看，最优秀的公司都是涨得最好的，你每次觉得它贵了，过了几年你来看，它又创新高了。反而你觉得便宜的公司，如果这个公司不优质的话，它的长期表现是比较差的，哪怕它某一年翻一倍，但是长期你拉三年、五年的维度来看，这个公司的表现不好。

所以说对于专业投资者也好，业余投资者也好，我觉得我们需要去研究那些长期走势比较好的公司，你成功的概率会更大一些，也就是说这些公司从大概率证明它是比较优秀的。对于那些长期走势很差的公司，你去里面找宝，其实你找到宝贝的概率是比较低的，这个市场上很多聪明人，因为一个公司的走势是很多资金的合力决定的，如果做得好的话，大家都去买，把价格推高了。

大家都觉得不好，这个公司慢慢就被这个市场抛弃了。尤其像现在A股、港股这种趋势更加严重，你看有些公司，你如果用市盈率来评估的话，哪怕是A股，现在很多估值其实根本不贵，它就不涨，因为它公司比较一般，它可能长期竞争力比较一般，它向上的天花板也比较一般，所以主流资金不去关注它。 

这里还要讲到香港市场的一个误区，我是2009年开始做港股，到现在已经有11年的历史，我们做港股从最早开始做中小票，像我们现在做基金就变成一些大型的票，很多票的流动性已经两极分化了，好的公司的流动性可能越来越好，差的公司的流动性已经越来越低，这种公司你就很难交易了，如果一个公司丧失流动性，你去投资的话，其实你想退出很困难。

老渔可能有一些不同的投资方法，但是这个没关系，我们在一起探讨。有些找烟蒂，如果说你对这个公司理解非常深的话，这个有可能还是能够做的，但是这里面你要非常有经验或者对这个公司的研究非常深，你才能从烟蒂里面找到有投资价值的标的，但是我建议尽量大家在港股这个市场找那种比较大的标的，像我们现在基本上都是超过1000亿的在港股里面，比较小的我们都基本上不怎么看了。

港股这个市场，你如果成为了一个龙头公司，它给你溢价，所以在港股市场的公司估值一点不比A股低，但是香港市场对于一些比较小型的公司、流动性比较差的公司，它给你的估值非常低，因为假如说你这个公司出问题或者业绩不达预期的话，一些大型的资金他根本无法投资，他无法退出，没有主流资金关注的这种公司最后就边缘化了，这是我说市场长期是非常有效的，不管是A股、港股，所以我们要关注的，比如说我对一个行业不熟悉，我研究这个行业的话，我首先看过去三年、五年这个行业里面涨得最好的公司是哪些，我从这里面找我自己的投资标的，比那些从长期走势不好或者便宜的公司里面找，你找到好公司的概率肯定要大很多。所以我说第二个观点，市场是长期有效的，建议从那些研究长期走势好的公司入手

03

女怕嫁错郎，男怕入错行

先选行业，再选公司。如果你这个行业选错了的话，你这个行业不好的话，你在里面找到好的公司、取得好的投资收益的概率是比较低的。我们要到金子多的地方挖金子，从概率的角度来说你也容易找到金子，如果这里面都是荒山，金子的概率很低的话，你去找很难，所以我们说方向选择是第一重要的，首先选赛道，再选这个赛道里面最好的那些公司，我再对它进行估值、进行分析，所以先选行业，再选公司。

04

多研究白马，少找黑马

我这个观点意思是说你从那些已经证明自己优秀的公司去找投资对象，而不要去那些有可能优秀的公司寻找，就是他已经证明自己了，我们投资是锦上添花，而不是说他有可能成功，也有可能不成功，你重仓投资这样的公司，这就叫风险投资，有十个公司可能我都投，这里面有些人可能成功，有些人可能失败，但是只要有一个成功了，我投资就没有失败，就OK了。但是作为我们自己做这种股票投资，我们不能这样做，我们要找那种确定性比较高的标的，重仓持有这种标的，这样的话你才能够有比较高的确定性。

我们这里的观点，比如说一个公司从500亿涨到1000亿，一个上市公司如果做到500亿说明什么？说明它在这个行业内已经有比较高的行业地位，当然跟这个行业有关系，有些公司500亿在这个行业内可能也是一个相对比较小的公司。在一个行业中在他这个赛道里面市值最高的几家公司，通常它的确定性也比较高，在这个行业中已经确立它的核心竞争优势，比如说它从500亿涨到1000亿，比从50亿涨到100亿，它的确定性要高很多。

在我们开始做投资的时候可能总是会想我找一个50亿的公司，它涨到500亿，我翻十倍，但这种公司你要想，其实是很难找到的，它在50亿的时候你很难判断清楚，反而它这个公司到了500亿，其实它已经在这个行业中确立了它的核心竞争优势，可能它已经是龙头公司了，随着这个行业的发展，这个行业本身在增长，它的市场占有率越来越高，它的确定性越来越高，这个市场给它的估值也越来越高，它从500亿到1000亿的话，它反而确定性会高很多。

我们有研究员下午会探讨，所有的白马型公司的估值到底合不合理，我们应该怎么来对它进行估值，有些公司我们不要简单的认为太贵了，有些人可能不去看这个公司，就像海天，我不去看它。还有像头部新能源车这些公司，我们第一个直觉太贵了，我不去研究，但是你想没想过背后的原因，这些公司的市值越来越高，原因是什么？

它有两个方面的因素，像T公司，过去两年它的估值增长非常快，有一个很简单的原因，原来其实它的现金流不好，还有中间经常曝出现金流的风险，有可能有倒闭的风险，所以对它估值比较低。它的上海工厂大规模量产之后，我们可以看到确定性大幅提高，电动车的趋势我们也可以看到现在越来越明显，也就是说特斯拉成功的确定性已经越来越高了，大家基本上也没有人去担心它倒闭的风险，所以它的估值逐渐就提升了。

在它确定这个竞争优势之后，它的估值上来之后你去买这家公司，还是在它上量产之前你去买它，你觉得哪个投资更好一些呢？前面你买的话，特斯拉上下波动很厉害，它过一段时间可能就曝出来有现金流断裂的危险，它有大幅波动，有时候猛涨一波，有时候大跌，它其实在那个时候确定性还没那么高。但如果你在那里研究深度足够强，你觉得它这个竞争优势，等它渡过难关，如果你再押重注的话，你的回报是很高的，但其实也是冒着比较大的风险。这个观点是多研究白马，少找黑马，我觉得这个其实是非常重要的，也是我的经验教训。

05

与时俱进，关注那些新兴的好赛道

你要有开放的心态，你不能固步自封，很多人喜欢金融、地产，比如雪球有一个叫云蒙的说，“我只做银行”，我觉得这是非常狭隘的，你一定要与时俱进，你要不停的扩展自己的能力圈，关注那些新兴的好赛道，有些赛道是非常好的，这个世界变化太快。我们可以看到，不少老牌的明星私募，最近几年的业绩表现却很平淡，为什么？

他们的创始人老了，基金经理老了，困在自己曾经熟悉的行业，对市场的变化、产业的变化缺乏认知。我们看到很多基金还是重仓金融、地产，天天在这里面转来转去，或者TMT，对医药、对互联网，对一些新兴行业，比如对新能源这些东西，他们不去关注、不去研究，那你要取得好的业绩是不可能的。我们看很多老牌私募，比较大牌的一些私募，最近几年的业绩坦率讲，除了部分，其他很多表现不好，表现好的反而是后来一些比较新鲜的私募。

06

对天花板高、核心竞争力强的公司保持较高估值容忍度

这个太重要了，我们也在探索这个方向，这个观点肯定会有争议，这方面我犯的错误太多了。坦率讲，我们对好公司的敏感度很高，A股、港股其实我们找了很多，不是一个、两个，一批的好公司，我们认为这两个市场最好的很多公司，都在我们的覆盖范围之内。但是这些年很多牛股到最后被我们丢掉了。

我们找到很多牛股，但是中间我们丢掉很多牛股，如果我们一直持有这些公司，那我们的业绩比现在还要好很多，这个是不是错误？只能说反映我们当时的认知不够，这些公司有没有一天我以更高的价格再买回来？也有可能，等我想明白的那一天可能再买回来。

如果一家公司现在1000亿，它的核心竞争力很强，你认为它将来很大的概率到1万亿，很有可能，在中间大多数时候卖掉都是错误的，优秀的公司很稀少。

我很喜欢的李剑，他后面得到的经验是好公司永远不要卖，但这个也有争议。反映的是如果你认为这个公司大概率能成长为一个很高市值的公司，那么除非你认为它短期有很高的泡沫，你才去卖，否则的话我们说对它的估值要有较高的容忍度，你不能说短期稍微偏贵一点你把它卖掉，关键这个是否是真正好的公司，现在A股、港股我们很多做过几年的投资你可以看到，真正好的公司有多少呢？其实没有很多，这个方面我犯的错误太多了。

对于估值的容忍度，回过来看对于很多错过的股票我们对估值是比较敏感的，这里有一个度的问题，你说你的公司估值该不该卖，贵多少该卖，这就是你对这个公司的天花板要有一个比较深的认识，你才能知道来衡量这个度。这没有确定性的答案，但是对那些真正优秀的公司你要保持比较高一点的估值容忍度，不要稍微你觉得偏贵一点就卖掉，那很有可能就是错误的。

07

寻找具有独一无二价值的公司

这就是吴军那本书上讲的，他有一个朋友做投资，他说他选股的时候有一个标准，说我希望找的这个公司有独一无二的价值。在某个行业中这个公司你是绕不开的，比如说你研究调味品，H公司你是绕不开的，你研究白酒，M公司你绕不开的，你研究电池，N公司是绕不开的，通常这些公司都具有很高的长期投资价值，你不能替代，它已经确立了很核心的竞争地位。对于一些平庸的公司，别人很轻易的可以取代你，你研究这个公司，即使它便宜，有什么价值呢？可有可无。

像我们说的一个公司，如果一个员工在一个公司具有不可替代的地位，如果他离开了对你这个公司的经营有很大的影响，那这个人的薪水可以相当高。如果你说你要离职，老板立马给你批准，另外过一天就找到一个能够完成你同样工作的人，那你的价值相对来说肯定是比较低的。这是同样的道理，要做一个独特的、不可或缺的人，同时找那种具有独一无二价值的公司。

这个问题是一个比较深的问题，像研究员和我们调研的时候研究公司的人经常会看，有些公司可能没有明显的什么技术壁垒，但是这家公司能做到，另外一家公司就不能做到，打个比方，酱油的壁垒在哪里？当然它的品牌是长期形成的，但是你说它的渠道管理非常优秀。

像我今天把我所有的投资心得跟大家一起分享，另外一个人是不是能够做出像百创资本同样的公司呢？也很难，你可以学习模仿它，所以最终还是取决于这个企业的高管或者创始人的认知。所以每个人认知，有些道理你可能看起来比较浅，但是你要认同，并且你的执行力要很强，能够做到它，并不容易。所以公司的壁垒不单单是技术壁垒，它有很多其他的壁垒。

08

研究一个公司，其实就是研究人

如果我们想投一个基金的话，实际上你最后还是找这个基金经理，看这个基金经理的认知。我们现在研究人，你研究他的财务报表、研究他的业绩之外，到最后要研究他管理层的愿景，比如他的讲话、他的一些行为跟他是不是一致的，最后要研究这个人，人的差别其实就是一个公司背后本质的差别。

09

扩大能力圈，勇于认错

开放的心态，这里有两个维度，一个是要持续扩大自己的能力圈。一个是勇于认错。医药、消费，这是我们最主要的两个赛道，像电子产业链我们原来有研究，但是最近我们把它扩展到光伏、新能源汽车、建材、化工、电子芯片，我们现在已经全覆盖了，也就是说你如果想把投资做好的话，你要持续扩大你的能力圈.

我前面说过这个世界是与时俱进的，在某一个阶段或者某一个时代有些行业我们叫做这个时代的企业，像这些行业企业你如果不去投资的话，你有可能错失很好的机会，你不能固守在我认为我最熟悉的这种行业里面，当然如果你把消费、医药这两个行业做好也很不错了，但是我们要认识到其他的行业也可能有很好的投资机会，如果你的能力圈更宽的话，你可以选择的投资机会就更多。

10

保持乐观的态度

不管对人生、对股市，乐观非常重要，远离那些悲观的人。你在股市大跌的时候，你要想一想股市不会崩溃，通常股市大跌的时候，我们看过去几年，不管是外部环境也好，还是股市也好，都有表现很差的时候，但是我们可以看到过去几年，也就是说不管是多么动荡的环境，包括外部环境也好，内部环境也好，哪怕外部环境不好，我们还有一个观点是总有受这个不好环境影响比较小的行业和公司，还有一些受益的，每个阶段其实都有投资机会，哪怕股市暴跌的时候也有一些投资机会，最后你还是找具体的企业。

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