在南美大豆大幅减产题材的炒作下，春节后豆油主力合约一度升至10356元/吨，但很快遭到新增利空传言打压自高位回落。价格高位市场对利空较为敏感，获利多单出场令短期盘面上行动能不足。然而，在南美大豆减产超2000万吨的背景下，笔者预计，未来几个月CBOT盘面及大豆升贴水有望保持强势，在国内远月大豆采购不足的情况下，将显著抬升大豆进口成本，从成本端对豆油价格形成强劲支撑。此外，当前产地棕榈油依然面临着产量恢复和库存重建偏慢的局面，预计未来几个月豆油价格强势格局依然难改，延续回调买入思路。

国内压榨企业将承担高额的大豆采购成本

拉尼娜为南美大豆生产带来了许多阻碍，干旱令部分大豆种植未能如期完成，并严重损害巴西帕拉纳州、南里奥格兰德州及阿根廷、巴拉圭的单产前景。目前，市场主流预估已将2021/2022年度的南美大豆同比减产幅度看至2000万吨左右，并且未来一周降雨预报并不有利，南美大豆产量面临进一步调降的可能。在此背景下，近期CBOT大豆站稳1500美分/蒲式耳，并向1600美分/蒲式耳发起冲击，南美大豆升贴水报价也从正常的160—180美分/蒲式耳攀升至260美分/蒲式耳以上的高位，这令国内大豆进口成本显著抬升400—500元/吨。

根据进口商跟踪，目前国内4月船期以后的大豆采购覆盖率不足40%。在南美大豆减产的背景下，未来几个月针对美豆种植面积以及种植期天气的炒作，将使美豆走势易涨难跌，而南美大豆减产和农户惜售将令升贴水报价保持强势，国内压榨企业可能将承担高额的大豆采购成本。在国内大豆盘面压榨利润倒挂数百元每吨的情况下，大豆进口成本增加势必向下游转嫁，这将支撑包括豆油在内的压榨产品价格强势。

虽然近期市场传言中储粮可能投放100万—200万吨大豆和数十万吨豆油储备，但笔者预计即便传言兑现，影响也较为有限。国内2—3月大豆到港量约有600万吨，尚不足以满足压榨需求，并且后期买船覆盖率偏低，100万—200万吨的储备大豆投放仅能弥补部分采购缺口，冲击较为有限，或难以扭转南美大豆减产2000万吨以上为豆类奠定的整体强势格局。若后期大豆到港偏低影响到压榨量，那么豆油3月后的季节性累库节奏可能会受到阻碍，供应偏紧或随下游补库开启而催生新一轮行情。

强棕榈油和低豆棕价差支持豆油价格

MPOB月报显示，马棕1月末库存进一步回落至155万吨，预计斋月前马棕产量难言乐观，加之中短期出口有所回暖，未来几个月马棕库存重建速度或继续偏慢，这将有助于棕榈油中期价格保持强势运行。在豆棕05合约价差倒挂近200元/吨的情况下，豆油价格有望得到棕榈油强势上涨的支撑。

产量端，虽然近期马来西亚称最快从3月起全面开放边境，可能有利于种植园劳动力状况改善，但笔者预计5月前马来西亚种植园劳动力和产量恢复情况可能难言乐观。全面开放边境未必会那么快，即使全面开放边境，首先可能引发的是现有劳工的返乡潮。此外，全面开放边境还可能为疫情反扑带来压力，种植园运营也面临潜在风险。以上因素均可能对未来几个月的马棕产量恢复形成较大拖累。

需求端，虽然马棕2月前10日出口偏慢，但未来有望受益于印尼出口限制、印度减税及斋月备货需求，出口改善可能进一步拖累其库存重建进展。印尼要求将20%的出口计划强制供应国内，出口许可证发放偏慢为短期出口带来瓶颈，还可能造成每月50万吨左右的实质性出口冲击，这将有利于马棕近期的出口回暖。而随着4月初的斋月临近，包括印度、巴基斯坦在内的穆斯林国家的备货需求有望得到增长，印度已为此再度削减毛棕榈油进口的农业设施税至5%，这将对马棕出口回暖形成进一步刺激。按此前景预计，在5月之前马棕均难看到明显的累库情况，库存反而有出现新低的可能，这将支撑棕榈油05合约走强。在豆棕05合约价差已跌至-200元/吨左右低位的情况下，豆油合约价格有望得到支撑。

综合上述分析，在南美大豆减产预期增加、国内大豆进口成本可能引致后期大豆压榨不足的背景下，国内豆油价格有望整体保持强势，储备即便有投放也难以形成根本扭转。此外，强棕榈油和低豆棕价差也将成为豆油价格的坚实支撑。因此，笔者预计，未来几个月豆油价格强势格局依然难改，延续回调买入思路，豆油合约在9200元/吨附近存在较高的做多安全边际。