2月至今，上证综指弱势反弹，两市成交金额日均不足9000亿元，较1月下滑约16%，市场总体风险偏好低迷。但相对而言，外资对股指看法更偏积极，北向资金近期持续净流入158亿元，高盛等国际投行纷纷看好国内股市的投资前景。

从宏观边际变量看，政策环境维持内松外紧。1月国内信贷、社融双双创历史峰值，显著超出市场普遍预期，宽信用预期获得强化。此前，按惯例，国内稳增长以房地产和基建为主，家电和汽车为辅，货币财政政策配合，虽然边际效果逐次递减，但路径相对可靠且可预期。本轮稳增长的特殊性在于，房地产信仰已结束基本成为共识；市场对新基建、绿电、科技、制造等多领域的精准施策，能否对冲房地产拖累起到稳增长的作用存疑。从本次信贷结构看，企业端中长期贷款占比显著提升至53%，是信贷增量的主要支撑和亮点。相反，居民贷款同比则明显少增，也与消费和地产销售的低迷相符，此结构下的信用增量远超预期，将利于稳定底线思维和提升市场信心。

当前，压制市场情绪的两大焦点，一是国内房地产信用风险的走向，二是外部美联储紧缩加速的风险。房地产信用风险相对可控，软着陆是大概率事件，继融资相关政策微调后，各地方也在密集发布各种支持性政策，包括直接给予购房补贴、调整公积金政策、降低落户门槛等，虽然阶段性维稳政策的显效仍待时日，但利于促成软着陆预期的市场共识。美联储紧缩节奏作为外部变量，相对不可控，边际上，1—2月，美联储紧缩预期持续加码，加息次数、幅度、时间的市场预测持续超预期，其中以“高盛2022年加息7次和美联储布拉德7月前加息100BP”的预测最为激进，当前3月首次加息25BP为基准预期，是否会加码至50BP仍待观察，最新公布的美联储会议纪要并未显示出更为鹰派的加息指引。

美联储加速紧缩对国内市场情绪实质影响有限，间接影响体现在美股风险的传导，以及对国内政策宽松空间的约束。历史上，美联储进入紧缩周期，新兴国家通常会跟随性紧缩，成为风险外溢的主要承担方；但中美政策在上轮美联储紧缩周期中有过阶段性错位，国内央行利用美联储缩减QE结束到首次加息的时间窗口，累计降息了165BP，促成了稳增长底线目标的完成。不过，本轮美联储紧缩周期因为临近失控的通胀压力，首次加息前的时间窗口较为短暂，对国内政策放松空间构成较强制约，这是不利于国内股指风险偏好提升的核心外部变量。

总体上，当前仍处于经济和政策的观察期，1月创历史新高的信贷和社融增量，利于宽信用周期开启的确认，但持续性尚待观察，首次负增长的M1增速也体现了市场风险偏好的弱势，叠加美联储加速紧缩预期和俄乌地缘政治风险，股指短期风险偏好难有反转，弱反弹空间有限，而在国内经济数据空档期，边际变量需关注国内政策加码宽松和美联储加速紧缩预期弱化的可能性。