3月中旬以来，2月金融信贷数据低于预期、信贷结构继续恶化印证稳增长压力有增无减，货币政策宽松预期有所升温，国债期货触底反弹逾1元。尽管1—2月投资等数据超预期，但在3月疫情对经济冲击加大背景下，市场对未来的支持政策依然有较强预期。同时国务院金融稳定发展委员会（下称金融委）强调货币政策要主动应对，稳增长预期继续加强。后期看，在通胀数据维持低位、经济寻底过程中，降准、降息依旧可以期待。在一季度数据出炉前，预计债市继续看涨，关注政策推出进度。

图为各项经济数据走势

金融委释放稳定信号。3月16日，金融委召开专题会议，强调有关部门要切实承担起自身职责，积极出台对市场有利的政策，慎重出台收缩性政策。对市场关注的热点问题要及时回应。凡是对资本市场产生重大影响的政策，应事先与金融管理部门协调，保持政策预期的稳定和一致性。金融委将根据党中央、国务院的要求，加大协调和沟通力度，必要时进行问责。金融机构必须从大局出发，坚定支持实体经济发展。在会议的最后，还有一句话非常非常关键：积极出台对市场有利的政策，慎重出台收缩性政策。

从金融委及一行三会的组织架构看，金融委对经济形势和财政货币政策的定调级别很高。因此，市场也关注到在金融委会后，央行明确表态“货币政策要主动应对”。此次金融委定调，说明政策方向得到了统一，货币与财政到底谁先发力的问题已经不再具有争议。笔者认为在美联储如期加息、一季度经济数据出炉时、4月中旬的MLF续作都是比较好的降准、降息观察时间窗口。总之，此次金融委对政策方向作出了更高级别的定调，给后续货币政策打开了空间，随着权益市场预期企稳，固收+基金的赎回压力会显著减轻，债市可能迎来一波趋势上涨行情。

年初数据好于预期，疫情冲击下政策仍需发力。最新公布的前2月经济数据大幅好于预期，不但工业生产回升至高位，消费和投资也明显改善，尤其是房地产投资快速上升。值得注意的是，尽管固定投资大幅回升，但相关中观行业表现较为疲软，这可能是因为很多项目集中上报统计，但并没有真正形成实物工作量。笔者分析认为，今年政府持续强调稳增长，地方债和信贷等资金投放较早，很多项目集中上报开工，带来统计上的投资快速回升；由于前期稳增长预期较强，工业品价格上涨而生产利润较好，随着下游补库使得库存下降，工业企业生产意愿加强，在供给约束减弱背景下，工业生产增速明显回升。

接下来，一方面要观察后续真实需求情况，比如建筑钢材和水泥需求走势，工程机械销售和运行情况等；另一方面要关注经济面临的两个新风险点，即俄乌冲突及国内疫情反复的影响。在基建和财政短期发力后，内需方面影响较大的仍是房地产，当前房地产放松力度有限，商品房销售仍没有明显好转，届时房地产可能拖累经济。其实从2月社融表现也可以看到真实的实体需求，尤其是居民按揭贷款首次出现负增长，笔者认为后续仍有更多政策刺激需求，货币政策仍需要进一步发力。

海外央行开启紧缩周期，国内货币政策以我为主，仍有发力空间。上周以来，先后有欧央行、美联储、英国央行召开议息会议。从海外央行的角度看，欧央行会议宣布将以更快速度结束资产购买计划，上调年内通胀预期、下修增长预期。市场预期欧央行第一次加息时间将提前至9月，2022年全年将加息至少2次。美联储如期加息25个基点，声明预计持续加息是合适的，最快将于5月宣布缩表计划，节奏将快于上一轮紧缩，同时美联储将2022年美国实际GDP预期的中位数从4%下调到2.8%，PCE的通胀从2.6%上调到4.3%，核心PCE的通胀从2.7%上调到4.1%。英国央行再度加息25个基点。

整体看，近期地缘政治事件并未改变海外央行紧缩的大方向，相反持续的高油价加剧了通胀预期，导致本次欧美发达经济体央行政策指引尽显“鹰派本色”，以期望达到尽快遏制通胀的目的。同时从欧美央行均下调经济增速的动作看，欧美为了达到尽快遏制通胀的目的，可以容忍经济出现滞胀的风险。

激进加息+缩表将抑制信贷供给和消费需求、抬升资金成本，增加经济硬着陆风险。如果俄乌局势缓和，降低油价对通胀的压力，则美联储“最鹰”时刻或已过去。全年看，美联储将维持先鹰后鸽的态度，即加息前置，下半年随着通胀形势有所好转，加息节奏大概率放缓，全年加息次数或不及市场预期。总体上，笔者认为美联储货币紧缩的影响未结束。对于国内而言，由于央行政策坚持以我为主，出口延续韧性，人民币贬值压力有限，降准、降息仍可期待。