1.需求：浮法托底，光伏进击；

图1：浮法及光伏日熔量

数据来源：Wind，卓创资讯，永安期货研究院

2022年重碱需求同比增速12%，维持了去年同期的高增速（14%）；同时重碱的需求结构也发生了明显变化，光伏的权重迅速增加：光伏日熔量占比每年增长约5%，从2020年的15%增加至近期的25%，光伏日熔量和浮法日熔量的比值也从2020年的1:5.7增加至近期的1:3.1。

图2：浮法玻璃日熔量

数据来源：Wind，卓创资讯，永安期货研究院

表1：浮法产线冷修情况

数据来源：卓创资讯，永安期货研究院

浮法日熔量同比增速从年初的5%降至近期的2%（见图2），事实上自2021年三季度以来，浮法产线一直没有出现集中冷修的情况，日熔量维持在17.2万吨到17.7万吨的高位区间。向上看，在2020年三季度到2021年三季度的超高利润背景下，国内浮法玻璃的供应冗余大概率已经挖掘殆尽；向下看，目前可冷修的产线日熔量合计近1.9万吨，不过部分窑炉可持续运行10年以上（见表1），因此不一定会有集中的被动冷修；另外，虽然当前玻璃现货低迷利润较差，但是企业对于需求复苏的预期比较足，因此在没有发生巨幅亏损的情况下，难以出现集中的主动冷修。综上，预计三季度后浮法日熔量仍能维持在原来的高位区间。

图3：光伏玻璃日熔量

数据来源：Wind，卓创资讯，永安期货研究院

表2：光伏产线情况

数据来源：卓创资讯，永安期货研究院

光伏仍处于产能高速扩张期，日熔量同比增速从年初的38%增至近期的56%（见图3），并且贡献了八成以上的重碱需求增量。此外，年内已点火的光伏产线日熔量合计约1.5万吨（见表2），年内待点火的光伏产线日熔量合计约2.9万吨，近期点火的光伏产线日熔量合计约1.2万吨，因此年内投产计划已兑现了约1/3，并且不难达到去年50%的兑现程度。综合浮法和光伏的情况，预计全年重碱需求同比增速在12%~14%，折纯碱需求同比增速约6%~8%。

2022年轻碱需求预计负增长，其中小苏打产量同比增速-13%，洗涤剂产量同比增速-3%，碳酸锂产量同比增速9%；此外日用玻璃产量情况不确定，不过近三年的产量和出口量具有较高的相关性，因此产量同比大概率负增长，并且增速有可能在-10%开外。综合日用玻璃、洗涤剂、小苏打及碳酸锂的情况，预计全年轻碱需求同比增速在-5%~-7%，折纯碱需求同比增速约-3%~-2%；轻重碱需求合计同比增速在6%附近。

2.供应：整体紧张，部分宽松；

图4：纯碱产能及产量

数据来源：卓创资讯，永安期货研究院

表3：纯碱装置变动概况

数据来源：卓创资讯，永安期货研究院

纯碱行业处于产能扩张前夕（见图4左及表3），年内供应格局较去年紧张，特别是在新增产能形成有效供给之前；工厂开工率持续处于高位（见图4右），增长空间有限。相应地，年内纯碱工厂库存持续去化（见图5），特别是4月中旬之后的短短1个半月时间里，去化了85万吨工厂库存，表观消费也持续处于历年高位。当然，考虑到期现库存积累以及前期青海厂家集中发货等因素，近期的去化的库存可能部分“表内转表外”，实际的货源紧张程度和纯碱的实际消费都有被放大的情况。另外应城新都技改已于5月底完成，目前正逐步转重碱，重碱供应的紧张程度将得到缓解。

图5：纯碱企业库存及表观消费

数据来源：国家统计局，海关总署，卓创资讯，永安期货研究院

3.估值：绝对高估，相对合理。

图6：主产区重碱价格

数据来源：卓创资讯，永安期货研究院

供需紧平衡格局下，纯碱的价格和利润在年内不断创新高（见图6及图7），当前的绝对价格和利润已经接近去年10月的高点，良好的供需格局已充分反映在现货价格和利润这两个维度上。

图7：纯碱毛利

数据来源：卓创资讯，永安期货研究院

期货合约间的分化较大（见图8及图9），以10月合约为界，前端合约序列呈弱contango结构，各合约价格和现货价格接近；后端合约序列呈强backwardation结构，各合约价格次第降低；相应地，9/1价差和1/5价差均远高于历史水平。纯碱当前的期限结构和四季度开始的纯碱产能扩张期相对应；不过需要注意，在远兴项目权重较大的背景下，期限结构将随装置投产的进度进行相应调整，近端的弱contango结构可能持续较长的时间。

图8：纯碱月间价差

数据来源：卓创资讯，永安期货研究院

图9：纯碱期限结构

数据来源：卓创资讯，永安期货研究院

风险点：

1、浮法集中冷修；

2、出口政策扰动。