在疫情形势好转后，国内经济活动逐渐恢复，政策扶持力度加大，指数企稳并开启温和反弹行情，同时市场风格再度分化，中小盘个股表现强劲。笔者认为期指有望在三季度保持温和上涨走势，IC继续强于IH。

从4月底开始，A股市场走势发生了明显变化。在疫情形势逐步好转的情况下，指数在经过前期连续数月的下跌后终于止跌企稳，并开启温和反弹行情。上证综指自2900点下方一路上行，连续收复2900、3000、3100点等整数关口，最高一度涨至3358点。同时市场风格再度分化，中小盘个股表现强劲，IC主力合约5—6月连续收涨，整体涨幅超过10%，IF及IH则被动跟涨，其中IH主力合约5月甚至小幅收跌，进入6月后才缓慢回升。此外，在此轮升势中，市场热点纷呈。周期股继续保持强势格局，煤炭、石油化工及有色板块持续上涨，同时汽车板块由于汽车下乡补贴等政策利多推动大幅上扬，涨幅超过30%，国防军工及电力设备等板块也有不俗表现，仅交通运输、地产及建筑装饰板块小幅回落。

经济活动逐渐恢复

从刚刚公布的5月经济数据看，伴随国内复工复产逐步展开，经济数据虽好坏参半，但短期见底迹象明显。虽然1—5月工业增加值同比仅增长3.3%，并创两年以来新低，但从制造业PMI看，经济处于逐步复苏的过程中。5月官方制造业PMI为49.6%，较上月增加2.2个百分点，同时财新制造业PMI为48.1%，较上月增加2.1个百分点。官方分项数据方面，5月生产指数为49.7，新订单指数为48.2，供需双低迷的状态依旧存在，同时产成品库存指数为49.3，再度由累库转为去库，原材料库存指数为47.9%，较上月增加1.4个百分点，去库进程放缓。

图为固定资产投资同比增速（%）

经济增长的“三驾马车”中，固定资产投资同比增速继续缓慢下行，1—5月同比仅增6.2%，增速较4月减少0.6个百分点，同时民间固定资产投资同比增长4.1%，与固定资产投资增速的剪刀差进一步扩大，显示当前民间投资意愿仍不足。分项数据看，1—5月，全国房地产开发投资额同比增速为-4.0%，但5月份单月的房地产开发投资额已经出现了环比拉升；基建投资同比增长8.2%，增速虽较4月略有回落，但降幅有限，稳增长政策的逐步落地，一定程度上对基建投资形成了支撑。此外制造业投资虽然有所回落，但依旧保持较快增长，1—5月同比增速为10.6%。

国内需求有望持续改善

图为国内出口替代效应仍在

从5月经济数据看，地产销售、施工及企业拿地数据回落，所有数据均显示当前地产市场尚需提振。具体数据方面，5月商品房待售面积同比增长8.6%，增幅较4月扩大0.2个百分点，累库现象持续，同时1—5月商品房销售同比大减23.6%，较4月扩大2.7个百分点，创2020年2月以来新低，一定程度上说明当前居民买房意愿有限，观望情绪升温。此外1—5月房屋新开工和施工数据均走低，其中新开工面积同比回落30%以上，增速较4月扩大4.3个百分点，施工面积同比转负，下滑1%，为近年来首次转负。为此各地出台了诸如降低首付比例、调整限售政策等多项政策促进地产市场回暖，但目前阶段看，政策能够发挥怎样的实质性成效还需市场逐渐进行验证。

经济增长的“三驾马车”中，受疫情影响最大的是国内需求。5月社会消费品零售同比回落6.7%，虽较上月收窄4.4个百分点，但依旧处于收缩状态，特别是餐饮行业，虽然复工复产已逐步展开，但疫情对餐饮消费的影响仍然存在。同时从分项数据看，在疫情渐近尾声后，粮油等刚性消费保持平稳增长，家电消费则继续回落，纺织和汽车消费出现触底反弹迹象。未来国内需求有望持续改善，但复苏势头仍要看国内疫情的演变情况。

进出口方面，5月我国出口同比增长16.9%，增幅较4月大增13.0个百分点。同时，越南、马来西亚及印度等主要来料国的出口数据并未出现大幅增长，说明我国的出口替代作用仍在。此外，出口集装箱运价指数仍处于历史较高位置，也印证了我国当前出口依旧保持平稳增长的状况。后续伴随国内疫情形势的好转，预计出口有望延续当前的增长态势。

中美货币政策继续分化

由于我国经济依然存在下行压力，国内货币政策继续保持稳健趋松格局，宽货币、宽信用双管齐下。一方面，市场利率持续下行，另一方面，社融规模保持高位，在此背景下，M2同比增速逐步回升，也显示了当前国内相对充裕的货币流动性。在国内稳增长政策持续发力的情况下，美国受制于高企的通胀，货币政策收紧速度进一步加快，6月议息会议大幅加息75个基点，而且后续不排除再度加息75个基点的可能，从美联储加息点阵图看，年内仍有3—4次加息的可能。经过今年数次加息之后，美国通胀数据未见显著回落，因此预计未来美联储货币收紧步伐将进一步加快。

疫情影响逐步减弱之后，国内经济活动渐渐恢复，同时政策扶持力度加大，特别是对基建领域的支持，地方政府专项债发行速度远高于往年同期，基建投资未受疫情过多影响，仍旧保持平稳增长，地产虽然为市场不确定因素，但利多措施的陆续出台也将在一定程度上对房地产市场形成影响，同时国内需求也在逐步恢复，出口保持较快增长。整体看，国内经济已经逐渐摆脱疫情影响，重回平稳复苏的过程中。此外美联储货币政策收紧超预期将是未来市场的主要风险点之一，不过当前国内市场估值较低，预计影响相对有限。基于以上情况，笔者认为期指有望在三季度保持温和上涨走势，同时相对被低估的IC走势将继续强于IH。