一、观点概述

1、焦化利润今年始终处于低位是由焦炭自身产业结构所决定的，焦炭在黑色产业链中产能偏过剩，导致焦化利润被煤矿、钢厂两头挤压，进而导致近期焦炭价格降幅远高于入炉煤成本降幅。

2、焦企普遍对后期焦炭自身带来的利润悲观，而今年化产部分带来的高收益促使焦企纷纷将注意力转向其副产品生产上。化产品为焦炭生产副产品，焦企想提高化产产量也需相应提高焦炭产量。焦企由于将利润重心放在化产端，焦炭供给价格弹性变小，即便焦炭本身亏损，焦炭产量也有可能随着化产品产量提升而维持高位。 

3、焦煤产量调节灵活，而鉴于化产品生产使焦企在亏损中仍有保持高开工动力，后期需求下行压力下，或将导致焦炭产能更容易偏过剩，焦企对原料煤刚需采购力度不减将导致煤价下滑幅度始终低于焦炭降价幅度。焦化盘面利润区分于现货利润，反应了焦炭价格和焦煤价格（入炉煤成本）的相对强弱，在焦煤价格逐渐相对于焦炭价格更加强势的趋势下，我们认为焦化盘面利润大趋势向下。

二、焦化利润现状

根据调研情况来看，当前焦化利润差异比较严重，焦企整体上在第二轮降价落地前处于微亏状态，而第二轮落地后亏损200-300元/吨不等。焦企利润分化较明显：拥有自家煤矿的焦企，以及副产品产业链完整的焦企利润相对较高；而无自家煤矿及副产品产量低的焦企亏损相对严重。从我们调研的一家山西大型焦企A来看，该焦企大部分焦炭生产原料煤从自家煤矿购买，而小部分则来自于市场煤（外购地方煤），第二轮提降落地前，自家煤矿生产的焦炉利润处于盈亏平衡状态，而外采煤生产的焦炉处于微亏状态 (该焦企在核算利润时未包含其副产品收益，若包含，则实际利润更高)。从我们调研的另一家焦企B来看，该焦企需要外采市场煤，并且采购需要预付款，使其成本压力有一定增加。该焦企表示，焦炭第二轮提降落地后，利润（不含副产品收益）亏损400-500元/吨，由于该焦企目前副产品产业链不太成熟，化产品利润补贴后仍亏损300元/吨。据该焦企反映，周边副产品产业链成熟的焦企利润状况要相对好的多，且利润主要来自于化产（如煤焦油、粗笨等）收益。

三、焦企处于被煤矿钢厂两头挤压的困境之中

焦炭在黑色产业链中产能偏过剩，导致焦化利润被煤矿、钢厂两头挤压。

3.1焦炭产能相对于焦煤和钢材，更偏过剩

今年上大关小，淘汰落后产能政策实际上带来的焦化产能却又是净增量，预计今年焦炭全年产能净新增1500万吨左右。目前低利润环境下，由于国家要求淘汰落后产能，新增大型焦炉，焦企不得不拆除4.3米焦炉后投放新产能，而投放出的产能却又面临生产即亏损局面。反观煤矿和钢厂，焦煤由于核定产能有限，增产空间受到严格制约；钢材在去年的大规模粗钢压减政策后，今年1-5月粗钢产量同比下滑约3800万吨。

3.2 焦煤产量调节更灵活，挤压焦煤利润难度高

在黑色产业链中，煤矿减产难度相对焦炭和钢材要低的多，产量调节也更灵活。煤矿可以短暂减少开采即可降低产量，而焦企和钢厂面临巨大的固定成本，停产面临的实际损失将高的多，往往在高产量负荷下，整体成本更低，因此即便即时利润亏损，焦企和钢厂也不会轻易作出焖炉停产决策。焦企向上挤压焦煤利润的难度在于，焦企向煤矿提出降价意愿时，煤矿由于今年利润普遍较高，不急于降价发货，储煤能力高的煤矿挺价少发货意愿较强，部分煤矿由于最近煤价波动高，也有降低开采力度情况出现，因此焦炭降价向上游焦煤传导难度要相对高得多。

3.3 焦煤产量偏紧，降价空间有限

从我们调研走访的几家煤矿和洗煤厂中得知，当前主焦煤产量普遍有下滑情况，主要原因是煤矿井下正在换生产面，一般换产面将持续10-20天，对产量有影响；另外，近期山西增产保供任务较艰巨，山西省政府办公厅6月底印发通知提出，在安全生产的基础上，今年山西省煤炭产量将比2021年增加1.07亿吨，达到13亿吨；力争2023年比今年再增产5000万吨，全年达到13.5亿吨，充分发挥煤炭的兜底保障作用，强化能源保供。一般来说，焦煤热值较低，很少直接用于保供，一般都是洗选后的中煤拉去保供；而我们走访的一家主焦煤煤矿刚接到保供任务，要求其13%的年产能用于下半年山东7-12月的电煤保供。主焦煤煤矿由于主焦煤售价相对保供电煤煤价价差太高，普遍倾向于采购外购煤用于保供，对主焦煤供给未造成影响，但其他配焦煤煤矿若接到同样通知，可能会直接将配煤或其洗选后中煤用于保供。国家要求主焦煤用作保供也体现出当前保供政治任务压力较高，对配焦煤供给或造成一定影响。另外，今年焦煤产能进一步提升空间已经非常有限，焦煤核增产能不多，核增煤矿也大多为动力煤，且由于焦煤煤矿开采深度较深，二十大前可能会有一定安全检查带来的减产。对于整体焦煤产量上看，今年下半年在保供大基调上，焦煤产量不会出现去年6、7月份大规模下降局面，但增产空间也有限，后期大概率持稳为主。近期刚刚公布的优质低硫主焦煤三季度铁路长协价格上调80元/吨至2370元/吨，目前低硫主焦精煤市场价在2750/吨附近，大矿长协价一般比市场价低300-400元/吨左右，我们走访的煤矿大多表示后期国产主焦煤降价空间有限。

3.4焦炭产业集中度偏低同样导致焦炭议价能力偏弱

往往集中性越强的产业议价能力也越强，而焦炭产业集中度偏低，导致焦协团结度很低，集体减产议价能力较弱，近段时期在弱需求驱动下，钢厂提降频繁，焦协虽频繁提出集体减产挺价，但几次集体挺价均以失败告终。

3.5 焦企减产程度难以进一步大幅提升

另外对于市场较为关心的焦炭减产问题，我们通过与焦企的沟通中得知，目前焦企减产意愿并未有市场想象中强烈。即便在第二轮落地后，焦炭产量可能也不会进一步下滑太多，其主要原因如下：

1、 今年化产品收益较高，而化产品为焦炭副产品，化产品产量维持高位也意味着焦炭产量要维持高位。

2、 当前钢厂虽然面临亏损，但刚需补库需求未减，焦炭销售仍有市场。钢厂更多在价格上直接打压焦炭，而非通过实质性大规模减少采购打压。钢厂的刚需补库需求使焦企库存并未大幅累积，焦企库存仍处中等水平。钢厂刚需补库需求仍在的主要原因在于，地方政府为保GDP，鼓励钢厂生产；钢厂认为8月后随着稳增长政策落地，需求可能好转，不愿因当下亏损便承担着巨大损失大规模减产。因此从产业角度上思考，在没有明确行政性限产文件出台的前提下，钢厂减产力度不会太大。

3、 焦炭生产固定成本高，焖炉或大规模减产代价高，焦企同样看好后市，认为只要钢价能企稳，焦炭价格就能企稳。

四、焦企利润被上下游挤压下，如何自救？

焦企今年利润主要依靠副产品收益支撑，后期化产品生产重要性有望超过焦炭，成为焦企主要收入来源。

我们了解到，目前山西部分大型焦企化产品产业链较为成熟，由于煤焦油、粗笨等价格大幅上涨，今年此类焦企总体利润尚可。当前焦化厂普遍有意扩大其化产品生产规模，加大化产投资，并且未来有寻求和钢厂合作，生产出来的焦炭供钢厂，焦企赚取化产部分利润的意愿。目前化产品产业链不成熟的焦企，新增产能中生产出的焦炭将面临亏损，因此对于化产品投资方面及其重视。后期随着化产品生产重要性的提升，化产品有可能超越焦炭，成为焦企生产“主业”；而化产为焦炭生产过程中产生的副产品，焦企想提高化产产量也需提高焦炭产量。焦企由于将利润重心放在化产端，焦炭供给价格弹性较小，即便焦炭本身亏损，焦炭产量也有可能随着化产品产量提升而维持高位。

五、焦化盘面利润大趋势向下

焦化利润今年始终处于低位是由焦炭自身产业结构所决定的，焦炭在黑色产业链中产能偏过剩，导致焦化利润被煤矿、钢厂两头挤压，进而导致近期焦炭价格降幅远高于入炉煤成本降幅。焦企普遍对后期焦炭自身带来的利润悲观，而今年化产部分带来的高收益促使焦企纷纷将注意力转向其副产品生产上。化产品为焦炭生产副产品，焦企想提高化产产量也需相应提高焦炭产量。焦企由于将利润重心放在化产端，焦炭供给价格弹性变小，即便焦炭本身亏损，焦炭产量也有可能随着化产品产量提升而维持高位。焦煤产量调节灵活，而鉴于化产品生产使焦企在亏损中仍有保持高开工动力，后期需求下行压力下，或将导致焦炭产能更容易偏过剩，焦企对原料煤刚需采购力度不减将导致煤价下滑幅度始终低于焦炭降价幅度。焦化盘面利润区分于现货利润，反应了焦炭价格和焦煤价格的相对强弱，在焦煤价格逐渐相对于焦炭价格更加强势的趋势下，我们认为焦化盘面利润大趋势依旧向下。