短期而言，随着国内经济缓慢复苏，宏观流动性继续边际改善的空间有限，基本面所面临的内外部挑战将导致市场波动加大，预计短期市场将继续呈现振荡态势。操作上，随着避险情绪的降温，投资者可再度入场进行多IM空IH、多IC空IH的跨品种套利，注意风控。

上周A股市场先抑后扬。受避险情绪升温影响，上周二至周三市场出现回调，上证综指跌破3200点。在市场回调过程中，前期领涨的中小盘成长指数跌幅相对较大，因此IM/IH、IC/IH市值价差也随之出现剧烈波动。上周四至周五期间，随着避险情绪的逐步回落，市场止跌回升。上证综指重回3200点，成长板块表现突出，从而使得IM/IH、IC/IH市值价差重回升势。

非农数据远超预期，9月紧缩预期升温

7月28日美联储议息会议和美国二季度GDP数据的公布，刚刚使得投资者预期未来的加息速度有可能逐步放缓，8月5日非农就业数据的公布又让这一预期发生了改变。上周五美国劳工统计局最新数据显示，美国7月非农就业人口增加52.8万人，好于市场预期的25万人，前值37.2万人，创今年2月以来最大增幅，就业人数连续19个月增长。至此，美国非农就业总人数和失业率均回到2020年2月疫情前的水平。此外，今年5月和6月数据同时被上修，5月非农新增就业人数从38.4万人修正至38.6万人，6月非农新增就业人数从37.2万人修正至39.8万人。7月非农数据的强劲，表明美国劳动力需求依然坚挺，它虽然缓解了投资者对美国经济增长的担忧，但强化了市场对美联储继续大幅加息以遏制通胀的预期。受此影响，上周五十年期美债收益率上升，美股三大股指涨跌不一，大型科技股普跌。

在7月非农数据强化加息预期后，周三公布的美国7月CPI数据就显得尤为重要。如果CPI数据高企，则9月加息75BP的预期将进一步升温，美债利率也可能因此继续反弹。值得注意的是，2020年以来A股成长风格不仅与国内基本面息息相关，还与美债利率呈现出了较高的负相关性。一方面在于美债收益率会对美股成长股估值造成影响，而随着内外盘联动性的增加，美股成长股的走势又会对A股成长股产生情绪映射。另一方面，美债收益率作为全球资产定价之锚，其变动会对机构大类资产配置产生深刻影响。当美债收益率大幅上行时，会带来外资流出的压力，也会对长久期资产（业绩分布在远端的资产）产生影响。因此，若美债收益率再度出现超预期上行，还会对A股成长风格形成阶段性压制，但考虑到美国经济增长将继续回落、国内政策面宽松格局仍将持续，预计美债收益率对A股成长板块的影响将逐步减弱。

A股短期延续振荡，成长板块优势仍存

7月31日国家统计局发布的数据显示，7月制造业采购经理指数（PMI）为49.0%，较上月下降1.2个百分点，非制造业PMI环比回落0.9个百分点，至53.8%，仍处高景气区间。笔者认为，7月制造业PMI景气回落的主要原因一方面在于7月是传统生产淡季，另一方面是市场需求改善不足。鉴于7月制造业PMI呈现“供强需弱”特征，因此未来提振需求仍是政策发力的重点。对此，7月28日的政治局会议首次提到要用“财政货币政策弥补社会需求不足”，表明未来政策层面要针对企业和个人的融资需求进一步加码发力。

从趋势角度来看，由于中美经济政策周期错位，预计美股波动对A股影响相对有限。在国内经济缓慢复苏的背景下，后续需要关注政策落实对经济基本面（尤其是需求端）的改善力度。就短期而言，随着国内经济缓慢复苏，宏观流动性继续边际改善的空间有限，基本面所面临的内外部挑战将导致短期市场波动加大，预计短期市场将继续呈现振荡态势，关注地缘政治的演化和地产行业相关政策进展。市场结构方面，在总量增速缓慢回升、国内宏观流动性维持宽松格局的大背景下，顺周期板块盈利修复不确定性大于2020年，而成长板块盈利及增速占优的概率强于2020年，相对景气的集中和美债收益率的回落将继续支撑风格相对收益表现。操作上，随着避险情绪的降温，投资者可再度入场进行多IM空IH、多IC空IH的跨品种套利，注意风控。