G20峰会召开前夕，伦铜强劲上涨。一方面，欧洲主权债务危机缓解、美元指数回调、交易所库存下降等因素有利于铜价继续反弹，另一方面，全球经济复苏放缓、人民币升值及国内产业结构调整等因素将长期压制铜价。笔者认为，短期利多因素难以支撑铜价长期上涨，沪铜反弹高度料将有限。

受欧洲主权债务危机引发的恐慌情绪缓解、库存压力下降影响，沪铜自6月8日跌破50000元/吨的整数关口以来持续反弹。上周五，在G20峰会召开前夕，伦敦金属交易所三月铜价一举突破6700美元/吨的阻力，向7000美元/吨逼近。伦铜此轮反弹的幅度已经超过了12%，虽然欧洲主权债务危机解决方案出台、美元指数持续回调、交易所库存呈现下降趋势等因素有利于铜价继续反弹，但全球经济复苏落后于铜价上涨的步伐，美元指数中期强势格局未变，人民币升值序幕正式拉开，国内行业调控政策开始收紧，铜市不利因素的影响多为长期，预计铜价进一步反弹的高度有限，持续的时间较短。

周末召开的G20峰会成为近期市场关注的焦点，此次会议的主要议题是全球经济可持续与平衡增长、金融部门改革、国际金融机构改革、促进全球贸易增长，投资者对会议就促进全球经济复苏、解决欧元区主权债务危机达成应对之策寄予厚望。金融危机爆发之后，虽然世界各国联合起来采取积极措施为促进全球经济复苏做出了贡献，但我们也应该看到救市的实际效果不及市场预期的乐观，危机并未过去。

当欧洲再次陷入危机之后，市场普遍认为美国将成为全球经济复苏的主导力量。上周五，美国商务部公布的今年一季度的经济数据显示，美国今年一季度经济数据全面下滑，虽然还不能就此断定经济将二次探底，但其显示经济刺激政策的作用正在消退，经济复苏开始放缓。危机过后失业率开始缓慢下降的第一阶段通常是铜价经历大幅上涨之后的再次回调阶段，在美国经济复苏力度减弱的情况下，铜价后期走势不会太强。

回顾危机后全球大规模救市措施出台以来经济的表现，不能说救市措施一无是处，但其积极作用被高估的程度不亚于危机严重性被低估的程度。欧洲各国的救市措施在不到一年的时间内即演变成为大规模的主权债务危机，“市场失灵”之后政府调控未能有效解决问题，发达国家赤字财政政策在经济平稳增长阶段的积极作用并不明显，在危机爆发之后其恶果却体现得淋漓尽致。此次欧美金融危机产生的原因固然复杂，但“政府失灵”本身就是一个重要的原因。回过头来再看危机后欧美各国针对金融市场的改革，虽不是毫无可取之处，但也看不出什么大的进展。只有在“市场失灵”和“政府失灵”的问题解决之后，新一轮的全球经济繁荣才会出现。目前，发达国家的主要任务将转向“灭赤”，财政政策对经济的刺激作用受限，政府投资力度减弱之后，经济增长缺乏新的动力。全球经济复苏的长期性和艰巨性远远超出市场预期，铜价在没有经历长时间的调整之前难言新一轮的牛市。

除了欧美经济复苏的进程低于市场预期之外，我国作为全球最大的铜消费国和进口国，消费增速下降也将对铜价形成利空。今年我国政府加大了对房地产市场的调控力度，其对国内铜消费的影响将在下半年开始体现出来。为了缓解人民币升值的压力，也为了节能减排的需要，财政部已经取消了部分有色金属产品的出口退税，这将提高国内产品在国际市场上的价格，削弱其竞争力，对国内铜消费的影响是长期的。今年下半年人民币升值也将给铜市带来不利影响。6月21日，国际银行间外汇市场美元对人民币的汇率一举突破6.80的关口，创下6.7965的历史最低记录。6月22日，中国人民银行授权中国外汇交易中心公布，银行间外汇市场美元对人民币汇率的中间价为1美元对人民币6.7980元。国际、国内人民币升值的序幕正式拉开。人民币升值一方面将提升国内相关铜制品的国际价格，削弱其在国际市场上的竞争力，打压相关产品的出口；另一方面将促使国内储蓄增加，消费相对下降，不利于铜制品的消费。我国政府一再强调今年将继续完善人民币汇率形成机制，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定，人民币一次性大幅升值的可能性不大，但缓慢升值是大势所趋。长期来看，汇率变化对相关铜制品出口不利，将限制国内铜消费，加大铜价回落的风险。

库存持续下降是支撑近期铜价反弹的重要因素。截至上周五，LME铜库存为454250吨，COMEX铜库存为101925吨，SHFE铜库存为123939吨，全球三大交易所铜库存总量已经由2月底的79.3万吨下降到67.1万吨。库存下降在一定程度上缓解了市场过剩的压力，支撑铜价重返高位振荡区间。不过，库存下降很大程度上是季节性因素所致，可持续性不强。2009年全球三大交易所铜库存从2月底的61.4万吨下降到7月初的36.7万吨，随后在消费淡季再次上升。目前，铜市消费淡季来临，预计库存下降趋势持续的时间有限。另外，需要注意的是，今年库存下降的速度明显慢于去年。从交易所库存变化的情况来看，市场过剩的格局没有根本性的转变，铜价反弹的高度将受限。

综合以上分析，欧洲和美国经济复苏的情况不及市场预期，财政赤字限制了发达国家刺激政策的持续性和力度，全球经济增长速度开始放缓，国内产业结构调整和人民币升值对铜市的不利影响将在下半年逐渐体现出来，美元回调和库存下降等短期利多因素难以支撑铜价维持长期上升趋势，铜价反弹高度料将有限。从技术上看，伦铜将在7000美元/吨和7200美元/吨处遭遇极强的阻力，沪铜在56000元/吨一线亦将面临强阻力。从两市比价来看，人民币汇率变化将导致两市比价下降并且波动加剧。