纸浆期货换月后，盘面大幅贴水，但现货价格坚挺，存在近1000元/吨的历史高基差，盘面存在修复驱动，期价从6206元/吨反弹至6600元/吨。不过，由于供应预期增加，需求却依然低迷，纸浆缺乏上涨驱动，后市仍处在高基差与供需转弱的博弈中。

从全球纸浆库存结构来看，目前纸浆库存呈现消费地库存偏低、生产地库存中性偏高的格局。全球生产商漂针库存最新数据在40.9天，处于历史中高位水平。然而，反映消费地情况的欧洲木浆港口库存整体处在历史低位。笔者认为，供应短缺问题更多在物流运输方面。虽然生产商手中有货，但运输紧张导致物流周期拉长，到达消费地的货物量减少，所以消费地呈现库存偏低的状态。

那么，进口何时能恢复？2021年11月以来，运输、罢工等问题造成纸浆减产，使得供应短缺问题陆续扰动市场。纸浆纸张产品理事会（PPPC）发布的数据显示，今年1—7月漂针发运量累计同比减少3.3%。从运输周期来看，进口量通常延后发运量两个月左右的时间，今年纸浆整体进口量下滑明显，主要原因就在运输环节。从纸浆产地运输情况来看，欧洲地区主要用集装箱进行运输，加拿大和南美更多使用散货船，由于受到疫情影响，运输装备短缺，船期大量延误，加之运价持续上涨，以及到岸后船期延误交付等一系列隐性成本，无形中增加了进口成本和运输周期。

图为漂针发货量与库存关系

与此同时，海外装置投产延期以及装置减产也使得供应缩减。不过，据最新消息，智利MAPA的156万吨阔叶浆项目推迟到今年10月底，第四季度供应有增加的预期。后期，随着供应压力缓解，运价也会出现回落，纸浆运输问题有望逐步缓解，国内纸浆进口量也将逐步恢复。虽然近期的发运数据显示纸浆仍处于偏弱状态，预计8—9月进口量增加有限，但后市随着智利MAPA项目投产，叠加运输问题缓解，进口量有望在第四季度逐步恢复。

不过，需求仍然低迷不见起色。今年以来，下游除生活用纸表现偏好外，白卡纸和文化用纸价格持续走弱，成品纸价格低迷，但原料端纸浆价格坚挺。下游纸制品毛利不断被压缩，除生活用纸还能维持毛利率正值外，白卡纸和文化纸均处于亏损阶段，亏损幅度和周期也在逐步扩大。我们可以看到，双胶、双铜、生活用纸的整体开工处于近7年历史低位，白卡纸的开工相对偏高，这也造成白卡纸供过于求的局面严重，价格不断从去年的高位1000元/吨跌至6000元/吨以下。然而，这种局面或倒逼白卡纸减产，对纸浆的消耗造成负反馈。

短期来看，高基差与供需转弱博弈仍在继续，纸浆期价或以宽幅振荡为主。中长期来看，若需求不能改善，随着时间推移，供应有望恢复，市场或从供需紧平衡格局转为供应宽松格局。