首批发行GDR并在瑞交所上市的中资企业将迎来GDR兑回解禁，是否会引发大规模兑回现象，受到市场关注。

11月24日，科达制造、杉杉股份、格林美、国轩高科等4家A股公司GDR兑回限制期满。这也意味着，次日（25日）投资者可将GDR兑回A股股票并在A股市场出售。

受访专家表示，此次4家公司GDR集体解禁，套利空间有限，不太可能出现GDR大规模兑回股票的现象，也不会造成相关个股股价剧烈波动。随着时间推移，套利空间将逐渐消失，估值也会回归至企业基本面。

套利空间有限

今年以来，随着互联互通存托凭证新规的发布，发行GDR成为中资企业境外融资的新路径，同时也为国际投资者配置中国权益资产提供了更为便捷的的渠道。

7月28日，科达制造、杉杉股份、格林美、国轩高科发行的GDR在瑞交所正式上市交易，这也是中瑞证券市场互联互通存托凭证业务开通后首批发行GDR上市的中资企业。根据规定，A股上市公司发行的GDR存在120天的兑回限制期，即7月28日至11月24日为限制期。

“GDR机制采用了GDR与A股股票的双向转换机制，限制期满后，投资者可选择通过跨境转换机构将GDR兑回A股股票并在A股市场出售，也可以选择委托跨境转换机构购买A股股票并在境外市场生成GDR。”北京市京师律师事务所律师高培杰对《证券日报》记者表示。

“从以往案例来看，解禁之后GDR存在一定的兑回压力。短期内GDR和A股股票存在估值差异，为投资者提供了一定的套利空间，部分偏向于短期套利的投资者会选择兑回。但从长期来看，GDR解禁并不会改变企业的基本面及其中长期股价走势。”中信证券首席经济学家明明在接受《证券日报》记者采访时表示。

从此轮解禁来看，受访专家则认为，GDR套利空间有限，大规模兑回A股股票的现象不太可能出现。

“从理论上讲，GDR相较于A股股票普遍存在一定程度折价，投资者如果以低价抛售GDR并转换为A股股票，有无风险的套利空间。价差主要是由汇率成本、兑换成本、资金成本、流动性情况等一系列因素决定。”香港国际新经济研究院执行董事付饶对《证券日报》记者表示，但从实际情况来看，结合GDR当前价格、发行规模等，抛售压力相对有限。

高培杰也认为，从此轮解禁来看，不太可能出现大规模兑回现象。部分GDR与对应的A股股票虽存在溢价，但除去转换成本外，套利空间相当有限。

实际上，以11月22日收盘价为基准，据记者测算，在不考虑交易费用的基础上，前述4家企业的A股股票相较于GDR的溢价率分别为-25.73%、-2.13%、-1.88%、2.19%。换句话说，有3家企业GDR兑回A股股票将浮亏1.88%至25.73%，另1家则浮盈2.19%。如加上交易费用，套利空间还将进一步下降。另外，上述3家企业GDR已破发，以GDR发行价来算，亏损进一步扩大。

付饶表示，随着双边交易的持续以及估值回归，GDR价格与A股股票价格有望趋于一致，套利空间也会随之逐渐消失。

跨境转换机制顺畅有效

可以看出，对于很多企业的股票来说，通过兑回套利的空间已不复存在。

“这恰恰反映出我国GDR跨境转换机制顺畅有效。”付饶分析道，一方面，根据相关规定，GDR的发行价格应不低于A股市场价格的九折，既给予合理的定价空间，又有效降低了GDR兑回对A股股价造成的影响；另一方面，GDR存在120日的兑回限制期安排，充分考虑了时间成本和不确定性，更加便于市场充分理解和消化，在一定程度上也压缩了套利空间。

但从整体来看，中资企业在瑞交所上市发行的GDR普遍存在流动性和估值偏低的现象。据了解，截至11月22日收盘，前述4家中资企业GDR价格均已跌破发行价，收盘价相较于发行价的跌幅普遍在10%至25%之间。

对此，高培杰认为，GDR的折溢价率取决于双向转换机制和流动性。发行GDR的多为优质企业，成长潜力大。随着套利空间逐渐消失，更多的国际投资者或将更专注于进行持续的GDR交易，进而改善其流动性，估值也将回归至企业的基本面。

“目前，GDR发行数量偏低，尚未形成规模效应，估值和流动性均有进一步提升的空间。”明明认为，随着我国资本市场改革开放进程的持续推进，会有更多的中资企业选择赴瑞士发行GDR，我国经济的高质量发展也将吸引更多全球投资者关注我国企业发行的GDR。因此，未来GDR估值和流动性较低的问题均有望改善。