2月美元指数触底反弹可以看作是市场对于前期预期的修正。这里的预期传导逻辑有两条:一是指 “美国通胀下行—美联储加息放缓—美元下行”，二是指“美国经济衰退—美元下行”。十年期美债实际收益率和内含通胀率反弹也可以印证此观点。2月以来，美元指数自底部反弹近3%，而纽约金自顶部下挫近6%，这主要是由于美国1月经济数据强劲，叠加通胀回落不及预期，促使美元指数触底反弹，贵金属承压下行。

2月初美国非农就业数据改善远超市场预期，劳动力市场火爆一方面是对美国经济衰退的证伪，另一方面则是不利于美国通胀下行，使得市场对美联储加息放缓或降息的预期开始有所动摇。2月中旬，美国1月通胀数据回落不及预期，通胀黏性开始显现，市场对于本轮加息终点的押注由5.25%向5.50%转变，年末降息的可能性也逐渐降低。前期美国通胀下行—美联储加息放缓—美元下行—贵金属上行逻辑暂告一段落。次日，美国零售销售数据环比超预期上升，再次推动美元指数上行，贵金属承压下行。

后续黄金行情的演绎仍将围绕上述两条逻辑线展开，即美国通胀水平和经济状况。我们认为，在高利率打压下，美国通胀将温和下行。而美联储下半年降息的可能性较小，主要因为通胀改善速度放缓且经济依旧保持韧性。所以，我们认为，美元指数上半年下行趋势不变，但大幅下挫的可能性不大，大概率将呈现振荡偏弱态势，相反，金价将呈现振荡偏强态势。

具体来看，市场对于下半年美联储降息的乐观预期将逐渐消退，美元指数将得到一定的支撑。经济方面，劳动力市场的火热与制造业下行形成鲜明对比。我们认为，在高利率打压下，制造业等资本密集型产业向下趋势依旧，服务业受利率影响较小，且就业市场依旧紧张，这是美国经济保持韧性的重要因素。在美联储加息放缓预期充分发酵后，上半年美元指数的驱动力将逐渐由通胀向经济转变。即通胀数据对美元指数的影响将减弱，未来加息节奏基本上属于微调，大幅调整的可能性不大。相反，美国经济数据对美元指数走势的影响将被放大，市场博弈将聚焦于经济软着陆或硬着陆。

从技术面来看，短期纽约金在1830美元/盎司一线有较强支撑，对应沪金在410元/克一线。在上半年看空美元的背景下，可逢低做多黄金，长线持有。中长期纽约金仍处于1700—2000美元/盎司的振荡区间中枢，本轮反弹最高至1975美元/盎司，随后见顶回落。在美元缺乏大幅下挫动能背景下，上半年纽约金可能将在1800—2000美元/盎司区间振荡。