致伯克希尔股东：

　　我和我的长期合作伙伴查理·芒格的工作是管理很多人的积蓄。我们感谢他们长期以来的信任，我们之间的这种关系往往会跨越他们成年后的大部分时间。当我写这封信时，我脑海中最先浮现的便是这些专一的储蓄者。

　　大众普遍的想法是，人们在年轻时进行储蓄，希望以此能在退休后维持他们的生活水平。这种理论认为，他们去世时留下所有资产会留给他们的家人，也可能是朋友和慈善事业。

　　但我们的经验有所不同。我们相信，伯克希尔的个人股东大部分都属于“一旦储蓄、永远储蓄”的类型。这些人过得很好，他们最终将大部分资金捐献给了慈善组织。这些慈善组织会为了提高更大群体的生活水平而花掉这些储蓄，从而使得这些资金进行重新分配。有些时候，这种方式取得了令人惊叹的成绩。

　　如何处置金钱会揭开人们的面具（暴露出本性）。我和芒格很高兴地看到伯克希尔产生的大量资金流向公共需求，而我们的股东却很少选择个人资产或建设（家族）王朝。

　　谁会不享受为这样的股东工作呢？

　　我们做什么

　　查理和我将你在伯克希尔的储蓄投资于两种所有权形式。

　　首先，我们将资金投资于我们控股公司，通常我们会掌握它们100%的股权。伯克希尔主动管理这些子公司的资本配置，并任命负责日常运营决策的首席执行官。

　　在管理大型集团公司时，信任和规则都是必不可少的。伯克希尔将前者强调到不同寻常的程度，有些人会说是极端的程度。失望是不可避免的。我们能够理解商业决策上的失误，但我们对个人不当行为的容忍度为零。

　　我们的第二类所有权形式，是我们购买公开交易的股票，我们通过持有这些股票被动地拥有这些公司的一部分。在这种投资形式中，我们在管理上没有发言权。

　　我们对这两种所有权形式的共同目标是对具有长期有利经济特征和值得信赖的管理人的企业进行有意义的投资。

　　请特别注意，我们持有公开交易的股票是基于我们对其长期业务表现的预期，而不是因为我们将它们视为巧妙买卖的工具。

　　这一点很关键：查理和我不是在买卖股票，我们是在选择企业。这么多年以来，我犯了很多错误。从结果来看，我们目前庞大的企业集合仅包含了少数具有真正卓越经济价值的企业、许多经济价值非常高的企业、以及一大部分普通的企业。一路走来，我还投资了一些已经倒闭的企业，他们的产品不再被公众接受。

　　资本主义有两面：这个系统会生产越来越多堆积成山的失败者，同时也能生产越来越好的商品和服务。熊彼特称这种现象为“创造性破坏”。

　　我们投资于公开交易股票的一个优势是：偶尔地，我们能很容易地以便宜的价格购入优秀企业。至关重要的是，理解股票在大多数时间是以愚蠢的价格进行交易的，（股价在大多数时间）不是太高就是太低。

　　“有效”市场只存在于教科书中。事实上，股票和债券的价格波动是莫名其妙的，它们的价格波动通常只有在进行回溯时才能被理解。对企业进行控股式的投资则完全不同。它们有时会索取比合理价格高得离谱的价格，但几乎从不以便宜的价格出售。除非受到胁迫，否则控股企业的所有者不会考虑以恐慌式估值出售。

　　时至今日，我的成绩单是体面的：在管理伯克希尔的58年中，我的大部分投资决策都仅仅是马马虎虎。

　　此外，在一些情况下，我下的昏招也依靠了大量的运气得以挽救。（记得我们在全美航空和所罗门兄弟的灾难中逃生吗？我当然记得。）

　　我们令人满意的结果是十几个真正好的决定的产物，大约每五年一个，以及有时被遗忘的、有利于像伯克希尔这样的长期投资者的优势。接下来，让我们拉开帷幕的一角，管中窥豹一下吧。

　　秘方

　　1994年8月，没错我是说1994年，伯克希尔完成了为期七年的4亿股可口可乐股票的买入，总成本为13亿美元，这对于当时的伯克希尔来说可是一笔非常大的数目。

　　1994年我们从可口可乐公司收到的现金分红为7500万美元。而到了2022年，分红已经增加到了7.04亿美元。每一年的分红都有增长，就像是每年过生日一样确定。

　　我和查理只需要拿着可口可乐的季度分红支票去银行兑现就行了。我们预计这些支票很可能会继续增长。

　　美国运通公司的情况大致相同。伯克希尔对美国运通的买入基本在1995年完成，巧合的是，也花费了13亿美元。

　　从这项投资中获得的年度股息已从4100万美元增长到了3.02亿美元。这些支票似乎也很有可能增长。

　　这些股息收益虽然令人高兴，但真正让人赞叹的是它们带来的巨额股价收益。

　　截至2022年底，我们持有的可口可乐市值为250亿美元，而持有的美国运通的市值为220亿美元。现在它们每只股票市值约占伯克希尔的5%，与很久以前的权重类似。假设，我在1990年代犯了一个类似规模的投资错误，它在2022年打平并只保留了其13亿美元的价值（就像是持有高等级30年期债券一样）。

　　这项令人失望的投资现在会仅占伯克希尔净资产的0.3%，并且只会为我们带来大约8000万美元的年收入。

　　给投资者的教训：野草只会凋零，花朵才能盛开。随着时间的推移，只需要少数赢家就能创造奇迹。而且，是的，早日开始并活到90多岁会帮助你取得成功。

　　过去一年的简介

　　伯克希尔在2022年表现不错。公司的“营业利润”（我们使用公用会计准则GAAP计算盈利，但不包含持有股权的资本收益或损失）创下了308亿美元的历史新高。

　　查理和我关注这个运营数据，并希望你也这样做。而在未经调整的情况下，GAAP的数据（译者注：在GAAP准则下，企业收入需包含资本收益）在每个报告期都会剧烈波动。注意它在2022年的杂技行为，绝非异常。

　　按季度甚至按年度查看的GAAP收入100%具有误导性。可以肯定的是，在过去的几十年里，资本收益对伯克希尔来说非常重要，我们预计它们在未来几十年也会产生积极的影响。但它们每季度的波动，经常被媒体无脑地列为头条新闻，完全误导了投资者。

　　去年，伯克希尔第二个比较积极的动作就是我们收购了由乔·布兰登（Joe Brandon）担任首席执行官的财产意外保险公司Alleghany Corporation。我曾与乔共事过，他非常了解伯克希尔和保险。

　　Alleghany为我们带来了特殊的价值，因为伯克希尔无与伦比的财务实力，使其保险子公司能够持续采用极具价值的投资策略，而这一策略几乎是其他所有竞争对手无法实现的。2022年在Alleghany的协助下，我们的保险浮存金从1470亿美元增加到1640亿美元。通过严格的承销核保，这些资金很有可能实现零成本。

　　自1967年收购第一家财产意外保险公司以来，伯克希尔通过收购、运营和创新将浮存金增加了8000倍。虽然在财务报表中没有确认，但这一浮动金对伯克希尔来说是一笔重要非凡的资产。新股东可以通过阅读我们每年更新的A-2，来了解浮存金的价值。

　　2022年，伯克希尔通过股票回购每股内在价值实现非常小幅的增长，苹果和美国运通有类似举措。这两家公司都是我们重要的投资者对象。

　　在伯克希尔，我们通过回购1.2%的公司股份，可以直接增加你持有我们这一独特企业集合的权益。苹果和美国运通的回购增加了伯克希尔的所有权，但我们没有付出任何成本。

　　数学计算并不复杂：当股票数量减少时，你所持有的我们众多的企业的所有权就会上升。如果回购以“价值增长”的价格（通过回购股份即可以使得每股内在价值实现增长）实施，那么哪怕是一点点都会有所帮助。

　　同样可以肯定的是，当一家公司在回购上支付溢价时，继续持有股票的股东就会亏损。在这种情况下，收益只会流向出售股票的那部分股东，以及热情推荐别人愚蠢购买该股票但却收费昂贵的投资银行家们。

　　需要强调的是，“价值增长”的回购会让所有股东受益。

　　想象一下，一家本地汽车经销商有三位完全知情的股东，其中的一位负责管理公司。接着，当其中一个被动股东希望以对其他两位现有股东有吸引力的价格，将其所有权回售给公司。

　　交易完成后，这笔交易损害到任何人的利益了吗？管理者会比继续持有的被动股东更受益吗？公共利益受损了吗？

　　当你被告知所有回购都对股东或国家有害，或对首席执行官尤为有利时，这个人要么是经济文盲，要么是一个口若悬河的煽动者（并非相互排斥的两个角色）。

　　伯克希尔2022年几乎所有业务的细节都在K-33–K-66页中列出来了。查理和我，以及伯克希尔的许多股东，都喜欢仔细研究这一部分列出来的许多事实和数字。但这些并不是非读不可。伯克希尔有很多百万富翁，当然还有亿万富翁，他们从未研究过我们的财务数据。他们只知道查理和我——以及我们的家人和密友——继续在伯克希尔做着非常重要的投资，他们相信我们会像对待自己的钱一样对待他们的钱。这是我们可以做出的承诺。

　　最后，一个重要的警告：营业利润数据是我们非常关注的，但这一数据很容易被经理们操纵。

　　这种操纵在首席执行官、董事及其顾问看来，往往是世故的。记者和分析人士也欣然接受它的存在。毕竟超越“预期”就会被视为管理上的胜利。这太恶心了。操纵数字不需要天赋：只需要你有强烈的欺骗欲。正如一位首席执行官曾对我说的，“大胆而富有想象力的会计”，这已经成为了资本市场的耻辱之一。

　　58年——以及一些数字

　　1965年，伯克希尔还只是一匹只会一种招式的“小马”，拥有一家历史悠久但又注定失败的新英格兰纺织公司。

　　随着这项业务走向灭亡，伯克希尔需要立即整装出发。回顾过去，我迟迟没有意识到这一问题的严重性。

　　但幸运的是：1967年伯克希尔收购了国民保险公司（National Indemnity），于是我们将公司资源投向保险和其他非纺织业务。

　　2023年的旅程是崎岖坎坷的，涉及到股东（通过留存收益）的持续储蓄、复利的力量、避免重大错误，还有最重要的是“美国顺风”（AMERICAN TAILWIND，美国经济增长顺风车）。

　　如果没有伯克希尔，美国可能依旧会很好，但反之却非亦然。伯克希尔现在在一系列无与伦比的大型多元化企业中享有主要所有权。

　　让我们先看看每天在纳斯达克、纽交所以及其他相关场所交易的5000家左右的上市公司。标普500指数是一个美国大型知名公司的精英组合。

　　2021年，这500家公司的总收入为1.8万亿美元。我还没有2022年的最终结果，所以使用2021年的数据，500家公司中只有128家（包括伯克希尔公司）赚了30亿美元或更多，有23家公司是亏损的。

　　截至2022年底，伯克希尔是其中八家巨头的最大股东：美国运通、美国银行、雪佛龙、可口可乐、惠普、穆迪、西方石油和派拉蒙全球。

　　除这8家公司外，伯克希尔还持有伯灵顿北圣太菲铁路运输公司（BNSF）100%的股份，以及伯克希尔哈撒韦能源（BH Energy）92%的股份，每股收益均超过30亿美元（BNSF为59亿美元，BHE为43亿美元）。

　　如果这两家公司是上市公司，它们将取代500家公司中的两名现任成员。

　　总体来说，我们这十个控股和非控股巨头，使伯克希尔在未来比任何一家美国公司，都能更广泛地与美国经济保持一致性。（这一计算不考虑养老基金和投资公司等“信托”业务。）此外，伯克希尔的保险业务虽然通过许多单独管理的子公司进行，但其价值与BNSF或BHE相当。

　　未来，伯克希尔公司将一直持有大量现金和美国国债，以及一系列各式各样的业务。我们还会避免出现任何可能导致现金流出现意外的不当行为，包括在面临金融恐慌以及前所未有的保险损失时。

　　我们的首席执行官将也永远是首席风险官——这是一项责任重大的任务。未来他们将有相当一部分的净资产是用自己的钱去购买伯克希尔的股票而获得的。

　　是的，我们的股东将通过留存收益继续储蓄并实现繁荣。在伯克希尔，不会有终点。

　　关于联邦税的一些令人惊讶的事实

　　在截至2021年的这十年中，美国财政部收到了约32.3万亿美元的税收，同时支出了43.9万亿美元。

　　尽管经济学家、政治家和许多公众对这种巨大失衡所带来的后果持不同意见，但查理和我出于无知，坚信近期的经济和市场预测毫无用处。

　　我们的职责是以一种方式去管理伯克希尔的运营和财务，这种方式将随着时间的推移取得可接受的结果，并在金融恐慌或全球严重衰退发生时让公司保持无与伦比的持久力。

　　这种方式还给伯克希尔提供了一些适度的保护，以避免通胀失控，但由于巨大且根深蒂固的财政赤字，这些保护并非十全十美。

　　通过个人所得税（48%）、社会保障和相关收入（34.5%）、企业所得税支付（8.5%）以及各种较小的征税，财政部总共获得了32万亿美元的收入。

　　在这十年中，伯克希尔缴纳了320亿美元的企业所得税，差不多是财政部所有收入的千分之一。

　　你可能会被吓到——这意味着，如果美国还有大概1000名纳税人能与伯克希尔哈撒韦所付的税款相匹配，那么其他企业以及美国1.31亿家庭，都不需要向联邦政府缴纳任何税款，一毛钱都不用出。

　　百万、十亿、万亿——我们都知道这些词，但几乎无法理解其所涉及的金额。让我们用物理尺寸来表示这些数字：

　　•如果你将100万美元兑换成新印制的100美元钞票，它们能从地上堆到你的胸口。

　　•用10亿美元做同样的事——这太令人兴奋了！它们能朝着天空堆个3/4英里。

　　•最后，想象一下累积了320亿美元，即伯克希尔2012-2021年的联邦所得税支付总额。这一叠钱的高度能超过21英里，大约是商用飞机通常巡航高度的3倍。

　　谈到联邦税，拥有伯克希尔的人可以明确地说，“我坐在办公室就已经付了”。

　　在伯克希尔，我们希望并期望在未来十年内支付更多的税款。这是我们欠这个国家的：美国的活力对伯克希尔取得的任何成功都做出了巨大贡献，这也是伯克希尔会一直需要的。

　　我们指望着美国顺风，虽然这风会不时平静下来，但它的推动力总是回来。我已经投资了80年——超过美国历史的三分之一。尽管我们的公民倾向于甚至热衷于自我批评和自我怀疑，但我还没有看到长期做空美国是有意义的，我也不太认为这封信的读者在将来会有不同的体验。

　　没有什么比拥有一个伟大的合作伙伴更好

　　查理和我的想法很相似。但那些需要我一页纸来解释的内容，他用一句话就能总结。此外，他的推理更清晰，表述也更巧妙，还有些是直截了当的补充。

　　以下是他的一些想法，其中许多来自最近的播客：

　　•世界上到处都是愚蠢的赌徒，他们的表现比不上耐心的投资者。

　　•如果你看不到世界的本来面目，这就好像通过扭曲的镜头来判断事物一样。

　　•我只想知道我会死在哪里，所以我永远不会去那里。还有一个相关的想法：尽早写下你想要的讣告——然后相应地采取行动。

　　•如果你不在乎你是否理性，就不会为此努力。不理性行事，会搞得一团糟。

　　•耐心是可以学来的。注意力持续时间长、能够长时间专注于一件事是一个巨大的优势。

　　•你可以从已故之人身上学到很多东西，向你钦佩和厌恶的已故之人学习。

　　•如果你能游到适合航海的船上，就不要乘坐正在下沉的船逃跑。

　　•一家伟大的公司在你离开后继续运作；一家平庸的公司不会这样。

　　•沃伦和我不关注市场泡沫。我们寻找好的长期投资，并顽固地长期持有它们。

　　•本杰明·格雷厄姆说，“从短期来看，股市是一台投票机；从长远来看，它是一台称重机。”如果你不断地制造更有价值的东西，那么一些聪明的人就会注意到它并开始购买。

　　•投资时没有100%确定的事情。因此，杠杆的使用是危险的。一大串奇妙的数字乘以零将永远等于零。不要指望一夜暴富。

　　•你其实不需要拥有很多东西就可以致富。•如果你想成为一个伟大的投资者，得不断学习。当世界变了时，你也得变。

　　•沃伦和我几十年来一直痛恨铁路股，但世界发生了变化，美国终于拥有了四条对美国经济至关重要的大型铁路。我们迟迟没有意识到这一变化，但迟到总比不到好。

　　•最后，我要补充查理几十年来的决定性因素——查理的两句话：“沃伦，多想想。你很聪明，而我是对的。”事情就是这样。我每次与查理通电话都能学到一些东西。而且，在他让我思考的同时，也让我发笑。

　　我会在查理的列表上添加一条我自己的规则：找一个非常聪明的高级合作伙伴——最好比你年长一点——然后非常仔细地听他说什么。

　　奥马哈的家庭聚会

　　查理和我真是有点不知羞耻——去年，在我们疫情三年以来的第一次线下股东聚会上，我们以一贯的商业性打广告向你致意。

　　从开市钟声开始，我们就直奔你们的钱包。很快，我们的喜诗糖果售货亭就卖了11吨营养丰富的花生脆饼和巧克力。

　　在我们的P.T．巴纳姆（马戏之王）演讲中，我们向你们保证过长寿。毕竟，除了喜诗的糖果，还有什么能解释查理和我能活到99岁和92岁呢？我知道你们迫不及待地想知道去年忙碌的细节。

　　周五，大门从中午一直开到下午5点，我们的糖果柜台共卖出2690份。周六，在早上7点到下午4点30分之间，喜诗又登记了3931笔交易，尽管在9个半小时的营业时间中有6个半小时发生在我们的电影和问答环节限制了商业客流的时候。

　　算算看：喜诗在其主要营业时间内，每分钟约有10笔销售（两天内销售额达400309美元），这些在同一地点购买的商品都是101年内没有发生重大变化的产品。在福特T型车时代对喜诗管用的方法，在现在也管用。

　　查理、我和整个伯克希尔团队期待5月5日至6日在奥马哈见到你。我们会玩得很开心，当然你也会。

　　2023年2月25日

　　Warren E.Buffett

　　董事会主席