基本面与宏观共振，本周油脂呈现加速下行。在产地棕榈油中长期累库及国内大豆压榨回升的预期下，整体偏弱的需求难以支撑油脂持续上行，随着多头炒作热情退散，本周油脂走势出现高位回落。祸不单行，美联储主席鲍威尔随后的鹰派言论令全球金融市场避险情绪增长，下半周的油脂经历了宏观与基本面的共振下行。

一、宏观风险再临，大宗商品普遍承压

美国过去几个月较好的经济及就业数据增强了美联储使用货币工具的底气，本周鲍威尔发表鹰派言论，称距离2%的通胀目标还有很长一段时间路要走，美联储可能会比市场预期更大幅度地加息。鲍威尔发言之后，市场对美联储3月加息50bp的概率预期从一周以前的28.4%提高至68.3%，10年期美债收益率倒挂幅度加剧，美元指数大幅走升。在对经济衰退的担忧下，大宗商品之王原油重挫，对整体商品市场氛围带来了不利影响。

然而，在美国2月非农就业数据公布后，市场对美联储3月加息50bp的预期有所降低。尽管非农就业人数增加31.1万人，超出预期的22.5万人，但非农就业报告中也有一些不太好的消息，如去年12月和1月的非农就业人数增幅均被下修；平均每小时工资月率录得0.2%，低于预期；失业率意外上升至3.6%，以及参与率从62.4%上升至62.5%。这份不算强劲的非农就业报告给了美联储放缓加息的借口，市场开始再度偏向定价3月加息25bp。伴随着美元指数重新回落及原油企稳，我们预期市场对宏观利空的交易有望阶段性告一段落，这将支撑包括油脂在内的大宗商品走势，继续关注3月22日的议息会议决议情况。

二、阿根廷超预期减产，美盘粕强油弱延续

2月以来持续的降雨不足带来阿根廷作物前景的恶化，错过单产改善的时间窗口，越来越多的机构将阿根廷新作大豆产量预估下调至3000万吨下方，这带来近期CBOT大豆盘面的显著回升。在当前主流机构预估中，除了USDA仍高达3300万吨之外，布宜诺斯艾利斯谷物交易所、罗萨里奥谷物交易所及油世界的预估已分别降到了2900万吨、2700万吨及2500-2800万吨，减产幅度超出了此前市场已交易的产量预估。

在阿根廷大幅减产的背景下，22/23年度全球大豆供需平衡表被深刻影响。去年11月开播前，市场普遍预期阿根廷今年的大豆产量将在4800-5000万吨，当前不足3000万吨的预估意味着该国今年将损失高达2000万吨的产量潜能，我们预计这将带来22/23年度全球大豆供需平衡表的紧平衡延续，CBOT大豆在北美新作上市前跌破1400美分的难度将大大增加。

此外，相比于每年数百万吨的大豆出口，阿根廷每年的豆粕出口量高达2000多万吨，占据了全球出口近40%的比重。由于阿根廷在全球豆粕出口中的地位远高于大豆，其超预期减产对美豆粕的支撑将远高于美豆，在美国生柴缺乏亮点的背景下，这预计将令美国粕强油弱格局延续。近期美豆油相对更多地承受了美豆及原油回调的压力，期价跌至去年7月以来的低位。未来几个月美盘油粕比保持低位或成常态，或将继续压制美豆油表现。

三、MPOB月报中性偏多，或提振短期棕榈油反弹

MPOB月报显示马棕2月出现超预期去库，中性偏多的报告为棕榈油市场带来一定支撑。报告显示，马棕2月产量125万吨，环比降9.35%，低于此前主流机构预估；出口111万吨，环比降1.99%，略低于主流机构预估；进口不及预期且国内消费高于预期，支撑马棕2月末库存降至212万吨，降幅高于此前市场预估。

尽管我们预期中国及印度在高库存压力下采购增长乏力，但在斋月备货推动及印尼出口下滑的背景下，船运调查机构仍给出了马棕3月1-10日较上月同期增45.33%-52.14%的预估，而马棕3月初的产量却受到马来半岛洪涝的影响表现不佳，市场对马棕3月继续去库仍有一定期待，这或带来下周棕榈油的反弹。但我们预期留给马棕继续去库的时间窗口已经不多，考虑到3月起马棕的季节性增产期将开启，且印度正在考虑提高棕榈油进口关税，预计将限制马棕的去库幅度及棕榈油向上反弹的空间。

短期宏观情绪回暖及棕榈油反弹或带来下周油脂的整体反弹，但预计豆油及棕榈油仍难脱离区间宽幅震荡的范畴，菜油主力本周虽有一定破位，但05合约在9000附近有望觅得支撑。今年上半年豆油和菜油整体轮换压力偏大，3月下旬起国内大豆开机率有望回升，但近期油脂市场提货放缓，预计豆油及菜油累库倾向较强。国内棕榈油虽有去库倾向，但产地累库压力随季节性增产期的到来增长，且中印在高库存背景下采购增长乏力，将继续压制其表现。