从之前的PMI、出口、物价等数据中已可预知4月经济修复的速度开始放缓，今天公布的4月各项经济数据可以看清楚全貌。

从分项数据来看，仅有社零和工增的增速提高，固定资产投资的三个分项基建、制造业和地产的投资增速均出现下行。

考虑到去年4月疫情的影响，基数比较低，消费和生产的同比读数容易偏高。为剔除去年基数影响，经测算，4月单月社会消费品零售总额两年复合增速为2.6%（3月为3.3%），工业增加值两年复合增速为1.3%（3月为4.4%）。

本次数据主要具有以下几个特征：

第一，出行消费相关的服务业继续恢复。

在节假日效应的带动下，居民出行半径进一步扩大，12大城市地铁客运量、百城拥堵指数都是近5年来的新高。出行带动服务业消费增多，比如餐饮收入同比增长43.8%，两年复合增速也达到了5.4%。

服务业生产指数也明显提高。4月份，全国服务业生产指数同比增长13.5%，比上月加快4.3个百分点。分行业看，住宿和餐饮业，批发和零售业，交通运输、仓储和邮政业，生产指数同比分别增长48.7%、18.8%、17.6%，比上月分别加快18.8、7.9、5.7个百分点。

第二，耐用品消费普遍较弱，居民消费潜力未充分释放。

从两年复合增速来看，4月社零增速为2.6%，前值3.3%；其中商品零售增速为2.3%，较前值回落1个百分点。

必需品及娱乐用品消费增速良好，粮油、食品类增长7.4%（两年复合增速，下同），烟酒类增长5.6%，体育、娱乐用品类增长6.5%。

但耐用品消费增速普遍下滑。汽车类增速为-0.9%（前值4.2%），建筑及装潢材料类增速为-12.5%（前值-2.8%），家用电器和音像器材类增速为-2.1%（前值-3.5%）、家具类增速为-7.1%（前值-0.4%）

商品消费分层现象明显，背后体现的是在就业和收入预期未充分稳定的情况下，居民消费意愿和消费信心依旧低迷。

4月16-24岁的劳动力失业率爬升到了20.4%的历史新高，青年人口就业压力增大。

同时，制造业建筑业和服务业的PMI从业人员指数以及BCI企业招工前瞻指数也出现回落。经济内生动能偏弱，企业招聘意愿下降，新闻报道多个行业企业今年都采取了缩招以及裁员等行动。

工资性收入是居民最主要的收入来源，占可支配收入的比例达57%，就业及收入预期的不稳定会削弱居民的消费意愿，消费复苏的持续性就会面临挑战。

虽然五一的出游人次和旅游收入都超过了疫情前2019年水平，但人均支出却只恢复到了2019年的84.5%，愿意出行但不愿意花更多的钱，也说明居民对于支出消费还是比较谨慎。

第三，房地产还没有恢复。

一季度房地产行业回暖主要是受到积压需求集中释放的影响，进入4月，行业恢复节奏放缓了，4月商品房销售面积累计增速改善1.4个百分点，而3月改善了1.8个百分点。5月30大中城市商品房成交的高频数据也显示复苏进度放缓，后续房屋成交的持续性尚待观察。

房地产开发投资增速也进一步下滑。1-4月全国房地产开发投资同比下降6.2%（前值-5.8%）。施工和新开工面积累计增速继续下滑，分别为-5.6%和-21.2%（前值分别为-5.2%和-19.2%）。此外，保交楼持续推进，竣工面积累计同比增长18.8%，增速较上月提高4.1个百分点。

地产投资低迷有两个原因：一是房地产销售恢复的力度还不够，“销售回款-拿地-开工-交付-销售回款”的良性循环不畅通，房企的资产负债表没充分修复，流动性依然偏紧。而且在人口增速下滑、“房住不炒”房地产政策托而不举的背景下，房企对未来的预期也偏谨慎，拿地投资的能力和意愿不强。

二是从土地成交数据来看，地域分化度高，高能级城市的土地成交景气度高，但低能级城市遇冷，考虑到低能级城市房地产投资占比更高，低能级城市房地产投资继续下行拖累了整体。

第四，制造业投资增速放缓。

2023年1-4月制造业投资同比增长6.4%，较一季度放缓0.6个百分点。

分行业来看，优势产业投资继续维持高增速。1-4月，化学原料及化学制品制造业、有色金属冶炼及压延加工业、专用设备制造业、汽车制造业、电气机械及器材制造业分别同比增长15.5%、8.3%、8.6%、18.5%、42.1%。

其余重点行业的增速普遍下滑。纺织业累计增速为-7.7%，前值-4.3%；金属制品业为1.8%，增速回落0.4个百分点；通用设备制造业为5.6%，增速回落2个百分点。

制造业企业今年面临诸多挑战：一是疫情的“伤痕效应”导致耐用品消费下行，叠加海外需求收缩趋势下出口回落，企业订单来源不够，且信心不足；二是产能利用率位于低位，企业进行扩产方面投资的必要性不大；三是企业盈利能力偏弱影响了企业资本开支的能力，一季度工业企业利润总额累计同比下滑21.4%。

第五，工业企业供给端扩张速度放缓。

4月工业增加值同比增长5.6%，但两年复合增速仅有1.3%（前值4.4%）。

工业生产表现较好的是具有出口竞争力的优势产业，以及与新基建相关的行业。具体来看，电气机械及器材制造业增长的两年复合增速为9.2%，有色金属冶炼及压延加工业的两年复合增速为4.4%，化学原料及化学制品制造业的两年复合增速为3.4%。

但是其他行业的生产增速（两年复合增速）普遍为持平或下滑。比如黑色金属冶炼及压延加工业为0%、非金属矿物制品业为-3.4%，纺织业为-4.7%。

生产偏弱的原因仍与需求不足有关。年初在疫情防控优化、地方“拼经济”需求下产能迎来一波集中释放。但随后因经济内生动力不强，同时外需回落，内外需双紧的背景下企业面临着产品销售不畅的难题。

从数据上可以看到工业企业产能利用率位于低位，营业收入和产成品存货增速均在下行区间，部分行业存在产能过剩，主动去库存的情况。在预期不稳定同时库存又偏高的情况下，企业自然会减少生产。

第六，基建投资基本维持稳定。

4月基础设施投资（不含电力）累计同比增长8.5%（前值8.8%）。增速小幅回落可能是由于部分地区进入雨季，露天施工进程被耽误造成的，这也和石油沥青装置开工率放缓的趋势相一致。

在政策性开发性金融工具以及地方专项债的合力作用下，今年以来银行投向基建的配套融资也显著增加，资金落地推动基建投资维持高增长。

我们预计往后基建投资将继续对经济发挥强大支撑作用。昨天人民银行在一季度货币政策执行报告中提到“持续发挥政策性开发性金融工具的作用，增强政府投资和政策激励的引导作用，有效带动激发民间投资”。后续政策性开发性金融工具仍有发力空间，有望进一步支持基础设施建设，并带动扩大民间投资。

最后进行一个总结。

随着疫后恢复性增长动能逐步消退，经济增长开始放缓。揭开低基数面纱后，经济复苏的不稳固和结构不均衡的问题凸显。

服务消费与商品消费的分化、必需品和耐用品消费的分化、以及地产恢复节奏的放缓均反映出居民消费能力不强且信心不足的问题。考虑到出行消费相关的产业链偏短，而与家电、手机、汽车相关的耐用品大宗消费能影响产业链更长的工业生产，从而牵涉到相关投资和就业。耐用品消费能力减弱、叠加外需回落就会使工业企业面临内外需双紧的难题，不得不去库存，进而导致工业企业的投资、生产增速均有回落压力。因此，后续仍需政策精准发力，尤其是要想办法带动耐用品消费增速回升，以巩固来之不易的复苏成果。