2.4.人民币升值预期高，但不排除贬值可能

出口的迅速企稳，并连续6个月出现增长，1-5月同比增长都超过20%，但与08年同期相比，增长均没超过10%，甚至出现逐月增长回落的局面。此外，欧美日等传统主要出口市场的贡献较低，仅美国市场的贡献量为5.7%，欧、日、韩的贡献仍然为负。东盟和印度、巴西等新兴经济体市场才是本次出口反弹的重要力量。虽然，美国对人民币升值的要求一直都很强烈，但在第二季度人民币对欧元、日元已经被动升值。6月19日，央行提出，推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性，即按照已公布的外汇市场汇率浮动区间，对人民币汇率浮动进行动态管理和调节。市场对人民币升值预期高涨，短短两周内，人民币兑美元升值0.6%。但实际上，人民币升值并不符合中国的核心利益要求，也存在贬值的可能性，尤其是在对欧美日市场出口萎缩的情况下，浮动汇率下的人民币贬值也是很正常的。当然，这取决于中国的对外贸易战略、外汇储备安排和中美之间的博弈。

2.5.股票市场去泡沫化，房地产市场调整加速

自去年以来，受集中性的政策刺激，中国股票市场、房地产市场迅速泡沫化，风险累积，社会矛盾急剧上升。自2008年底以来，中国股票市场从底部反弹上涨最高达91.7%，主要大中城市房地产价格上涨超过50%，由此伴随的是，资产类商品价格都出现了翻番的上涨。上半年，政府对股票市场和房地产市场做出调整的政策安排。目前，股票市场正在去泡沫化，沪深两市的平均市盈率已经降低到20倍左右，这一过程有望在第三季度完成；房地产市场调控效果开始显现。在政府严厉政策的调控下，房地产价格的真实调整不可避免，最快将于7月启动。其结束的最终标志是挤出过度膨胀的泡沫，实现房地产的软着陆，因此调整将是一个较长的过程，非半年为限。

2.6.银行风险增大，地方政府融资平台待清理

与资产价格泡沫化和去泡沫化过程相伴随的，还有银行风险。房地产和股票市场的泡沫，尤其是房地产泡沫必须依靠新资金持续流入才能维持。截至2010年3月末，房地产贷款余额为9.1万亿，占各项贷款余额的20.1%，主要金融机构商业性房地产贷款余额也高达8.2万亿元。目前，房地产贷款比重相对较高的商业银行，其个人住房按揭贷款的风险达到最高点。不过，最近各商业银行陆续开展的压力测试显示，银行对房地产价格下跌的容忍度大多在30%-40%，对于一线城市的容忍度甚至更高。所以尽管房地产风险累积，但房地产价格的调整还不至于导致银行危机。相比较而言，地方政府融资平台给银行系统带来的风险实现的可能更大。据统计，2009 年末，地方政府融资平台贷款余额(不含票据)约为7.2 万亿元，约占贷款总额的18%；预计2010 年和2011 年后续贷款约为2-3万亿元，2011 年底将达到约10 万亿元。地方政府往往利用信息不透明通过多个融资平台公司从多家银行获得信贷，形成“多头融资、多头授信”的格局，并且政府主导的项目商业化程度不高，缺少预算审核等基本约束，杠杆化程度较高，涉及的贷款风险更大，更容易成为银行坏账。因此，地方政府融资平台的清理也将是下半年经济调整的一个重要方面。

2.7.欧债危机对中国的不利影响将在下半年显现。

自4月希腊债务危机急剧恶化以来，爱尔兰、西班牙、葡萄牙、意大利的债务问题也浮出水面，全球市场信心再受重创，危机有全面扩散的危险。虽然欧元区各国紧急通过了7500亿欧元救援计划，暂时缓解了危机，但在希腊等国提出并实施可信的财政改革之前，市场信心很难恢复。唯一欣慰的是，欧元区总体债务水平并不高，且债务杠杆有限和资产证券化程度较低，危机的传染性和影响有限。欧债危机对中国的不利影响主要表现在三个方面：一是公众对地方政府不透明债务的担忧；二是中国所持欧元资产的价值缩水；三是中国对欧元区出口的急剧萎缩。这些不利影响叠加，会在下半年对中国经济形成冲击。

2.8.稳定前提下的“刺激政策退出”成为可能

尽管在刚刚结束的“G20”峰会上，美国还继续要求中国为金融危机买单，但基本上已不可能。目前，过于宽松的政策已经给中国的持续经济增长和社会发展带来诸多问题，中国政府将立足国内，以稳为主，逐步退出，“稳财政、紧货币”将成为政策选择的方向。财政政策在保持连续性的基础上将逐步收缩。修正已有的投资计划，控制新项目投资、排查地方政府融资平台和投资项目风险就是明证。货币政策将持续收紧。央行上半年三次上调存款准备金率，并通过窗口指导要求商业银行控制信贷增速，预计下半年开始加息，真正启动“刺激政策退出”。届时,M1、M2的增速将在下半年持续回落，以抑制资产泡沫和通胀压力。

3.结论：基于对金融期货和商品期货市场走势的认识

“早穿棉袄午穿纱，围着火炉吃西瓜”。这是对2010年中国经济的上半年表现和下半年展望做出分析后的判断。结合金融期货和商品期货市场的实际情况，可以形成以下四点相关结论：

3.1.股指期货：以三季度为起点，“猴市”特征明显

第三季度，股票市场行情将继续下探寻底，但创新低的可能性较小，随后将跟随宏观经济节奏而动。由于下半年宏观经济不会再有精彩表现，下半年出现调整后的暴涨概率也较小。股票市场上的板块轮动炒作将成为主基调。相应地，股指期货也会有类似的表现，并且跨期、期现套利的机会还将高频出现。因此，把握波段操作机会，选择有效的套利操作策略将是下半年股指期货的策略重点。

3.2.金属期货：去库存化是主旋律，“震荡”是基本行情

受宏观经济基本面和资金紧缩影响，钢材和有色金属面临去库存化。下半年，金属市场将进入相对淡季，受基本面影响较大。供应过剩的局面一天不解决，金属的上涨行情就不可能来临。因此，“震荡”将是下半年金属期货的基本行情。不过，受伦敦市场的影响，铜可能会出现例外的行情。

3.3.黄金外汇：黄金、人民币和美元是强势资产

如果从全球资产配置的角度来看，黄金、美元和人民币都是有效的避险资产，值得持有。

3.4.农产品期货：谨慎看多

受自然灾害的影响，国内农产品的产量受限。投机资金对农产品的关注要远远高于其他品种。以大豆、白糖、小麦、油脂为代表的农产品在下半年有望引来一波上涨行情，但上涨空间不宜过分乐观。

3.5.能源化工期货：与宏观基本面亦步亦趋

下半年，能源化工类产品的市场表现也将与宏观经济紧密相连，没有单边行情，可能出现上下僵持的行情局面。