一、LPG估值中性偏低

盘面大幅下跌，基差回归贴水

5月中旬以来，LPG盘面价格大部分时间为震荡走势，主力7月合约整体维持4000-4250的震荡区间。月底伴随国际油价大幅下跌以及沙特阿美CP官价超预期低开，LPG盘面价格破位下行。截至5月31日收盘，LPG主力7月合约收于3813元/吨，较5月高点下跌437元/吨，跌幅超10%；现货价格此前受烷基化油征税消息影响先行走弱至进口成本附近，本轮跟随海外下行幅度小于盘面。截至5月31日收盘，现货低端价至3900元/吨，LPG7月合约基差87，8月合约基差170。

图1：LPG盘面价格

数据来源：Wind，永安期货研究院

图2：LPG基差

数据来源：Wind，隆众资讯，永安期货研究院

内盘近月加速正套，外盘结构合理水平

内盘可流通仓单数量偏少，盘面近月月差加速正套。截至5月31日收盘，LPG6-7月差收于133元/吨，两周涨幅约56；LPG7-8月差收于83元/吨，同期涨幅33。外盘方面，FEI及CP丙烷近月月差回落，前端结构走向Contango，符合季节性。现货贴水位于合理区间。

图3：海外丙烷月间结构

数据来源：Bloomberg,永安期货研究院

图4：LPG月间结构

数据来源：Wind,永安期货研究院

内外价差走向倒挂，PN价差维持低位

盘面内外价差迅速回落，逐步走向倒挂，至9月内外差远期曲线呈现Back结构。截至5月31日收盘，PG-FEI7月收于-53元/吨，8月收于-199元/吨，9月收于-377元/吨。

液化气相较油品跌幅更大，油气比价持续下行至极低位水平。丙烷对原油、石脑油估值低位，PN价差0.85附近，石脑油裂解价差小幅走弱，丙烷裂解替代经济性显现。

图5：LPG盘面内外价差

数据来源：Bloomberg，Wind，永安期货研究院

图6：油气比价

数据来源：Bloomberg，永安期货研究院

二、供给维持宽松，需求缺乏亮点

海外供应维持宽松

美国丙烷进入累库周期，库存依旧位于季节性高位，产量尚未出现回落信号，需求目前位于合理水平，出口近期有回落趋势，预期未来仍需要继续维持高出口以缓解库存压力。当前巴拿马运河没有发生超预期的拥堵，北美至远东贸易流预计维持顺畅。中东6月装船计划显示货源依旧充足，且市场传闻沙特液化气下游装置故障，可能进一步增加出口。数据显示5月国内LPG到港量同比增加近40%，供应整体维持宽松格局。

图7：美国丙烷供需平衡表

数据来源：EIA，永安期货研究院

图8：海外丙烷区域价差

数据来源：Bloomberg,永安期货研究院

淡季需求缺乏亮点

随着全国气温不断攀升，进入燃烧淡季后民用需求季节性走弱。烷基化油征消费税消息发酵，当前尚未证实或证伪，但已有部分烷基化企业选择降负或停工，短期C4调油需求受到抑制。国内PDH装置利润压缩至盈亏平衡附近（不包括氢气增收），近期有小幅反弹，但随着此前检修装置陆续完成复产，开率回升速度正在放缓，意外检修开始增多。除非未来PDH利润大幅回升带来新的投产及开工的进一步上行，否则C3化工需求边际改善的空间将较为有限。整体来看今夏燃烧及化工需求均缺乏亮点。

图9：PDH装置利润及开工率

数据来源：Wind,隆众资讯，永安期货研究院