巴西：供应边际增加，后期注意天气变化

巴西糖厂在过去4年间去杠杆化不断加速，2022/2023榨季结束时，总债务回落至660亿巴西雷亚尔，负债程度有所改善，工厂已经能够将收益重新投入，叠加整体蔗龄相对年轻，2023/2024榨季甘蔗整体加工量会有所增加。机构预计，巴西中南部地区2023/2024榨季甘蔗压榨量为5.882亿吨，较上一榨季增长5.5%；食糖产量为3600万—3800万吨，而上榨季产量为3372万吨；甘蔗乙醇产量达到260亿升，同比增加4.1%；乙醇总产量为315亿升，同比增加6.9%。

巴西中南部4月开始的2023/2024榨季尽管开榨糖厂同比增加，却因降雨推迟约10个压榨日，压榨进度慢于市场预期。4月下旬，受降雨影响情况更为严重，仅压榨甘蔗2100万吨，同比下降12.5%，但制糖比例符合预期，从上榨季的37%提升至43.8%，使得4月下半个月的糖产量仍同比增加5.85%至98.9万吨。

进入5月，天气比正常情况要干燥，这使得糖厂可以弥补一些损失的时间。巴西甘蔗大部分在5月到9月压榨，目前大约80%的压榨量已经完成。5月上半月，产糖量为252.6万吨，较去年同期的167.9万吨增加了84.7万吨，同比增幅达50.43%；累计产糖量为406.3万吨，较去年同期的274.5万吨增加了131.8万吨，同比增幅达48.04%。出口方面，巴西5月出口糖247.1万吨，同比增加56.35%。2023/2024榨季4—5月巴西累计出口糖344万吨，同比增加18.75%。巴西甘蔗压榨渐入佳境，糖市场供应边际增加。

巴西燃油市场政策改革不断推进，巴西政府宣布从2023年7月开始对汽油和无水乙醇征收每升1.4527雷亚尔的ICMS税（流转税)。另外，成立工作组研究将汽油中乙醇的强制掺混比例提高至30%之后，巴西国家石油公司(Petrobras）5月16日宣布结束石油及其衍生燃料，如汽油与柴油等与国际市场平价的政策(IPP)，同时将汽油平均价格下调0.4雷亚尔/升至2.78雷亚尔/升。中短期来看，IPP政策的结束将抑制巴西国内市场油价上涨，利好汽油消费，乙醇价格受牵连下跌至15美分/磅之下的7个月低位，乙醇与原糖价差扩大至11美分/磅新高。但由于2022/2023榨季巴西糖厂已用最大比例生产糖，糖醇价差的进一步扩大使得糖产量变动的空间或有限，预计糖厂的制糖比例在47%—48.5%的高位。

最新数据显示，目前巴西中南部含水乙醇折糖价为16.50美分/磅，原糖现货价格为26.32美分/磅，最近的上涨模式仍然令糖醇价差存在近10美分/磅的巨大价差，所以巴西糖厂已经最大程度制糖。从5月上旬的数据也能得到一定印证：5月上旬制糖比为48.40%，较去年同期的40.85%增加了7.55%；累计制糖比为45.61%，较去年同期的38.50%增加了7.11个百分点。

印度：榨季难有增量，关注燃料乙醇计划

受天气影响，印度2022/2023榨季开局不顺。2022年四季度末，三重拉尼娜现象带来过量的非季节性降雨，使得印度甘蔗收割进度有所延误，且降雨也导致甘蔗一定程度受损，损及榨季最终产量。印度糖产量自2022年四季度以来不断下调，2022/2023榨季截至4月30日，印度全国531家糖厂中仅67家未收榨，累计生产糖3203万吨。印度全国合作糖业联合会(NFCSF)估计，2022/2023榨季印度糖产量为3273.5万吨，同比减少263万吨。从近两个榨季来看，印度在没有补贴的情况下糖出口连续创下新高，如2021/2022榨季，印度出口糖1100万吨，加上消费增长客观，印度国内库存也降至600万吨以下的近5个榨季低点。这也使得印度在2022/2023榨季无法提供更多的出口配额。

当前，得益于全球糖市场多年来的高价格和强劲需求，印度糖厂已将允许出口的610万吨糖全部运出。但是，由于产量可能下降，在截至9月30日的当前销售年度，印度不太可能允许在610万吨之外再增加出口量。相比2021/2022榨季，2022/2023榨季印度减少了近500万吨的供应量，这也是之前原糖价格大幅上涨的原因之一。后期市场需要更多关注巴西糖的供应。

2020年12月，印度政府公布计划到2025年乙醇掺混达到20%的目标，其中糖基乙醇成为关键原料。分阶段的落实目标是，在2022年11月前达成在全国范围内实现生物燃料乙醇10%的掺混目标。2022年6月初，印度总理莫迪曾宣布已比原计划提前5个月完成乙醇掺混10%的目标；在8月10日的二代乙醇厂建成仪式上，莫迪宣布在2023年开始提供20%掺混比例的燃料乙醇汽油。如果计划成功，将刺激印度糖厂从蔗汁和糖浆中生产60亿升乙醇，糖产量预计下滑600万吨以上，印度的糖产量将从每年最多3300万吨减少到2700万吨。机构预计2023/2024榨季印度将生产3250万吨糖，产量比2022/2023榨季还要下滑一些。预计转移550万吨糖，至少为500万吨出口留下空间。

印度2023/2024榨季的种植面积不太可能萎缩，因为甘蔗价格10年来一直在上涨。即使甘蔗价格不涨，甘蔗种植回报对于农民也非常有吸引力。机构预计2023/2024榨季，印度将有更多的甘蔗用于乙醇生产，预计将增加100万吨蔗糖用于制造乙醇，使蔗糖总转移量达到550万吨。

泰国：增产不及预期，产量存在悲观预估

泰国2022/2023榨季于2022年12月1日开始，但是推进十分缓慢。受天气影响，甘蔗产量也不尽如人意。在榨季初期的机构预估中，泰国糖业公司（Thai Sugar Millers Corp）预计泰国2022/2023榨季甘蔗收成和食糖产量将再度扩大，泰国甘蔗产量约为1亿吨，食糖产量为1300万吨。随着榨季推进，泰国2022/2023榨季截至4月上半月，累计甘蔗入榨量为938.44万吨，含糖分为13.32%，产糖率为11.74%；累计产糖量为1102.52万吨，同比增加不到100万吨，与前期预估数据差距不小。

目前市场对泰国2022/2023榨季的产量前景较为悲观，1—4月的降雨量低于正常水平，而据印度气象部门预测，5—10月的降雨量亦低于正常水平。另外，虽然甘蔗种植利润仍然高企，但2022/2023榨季甘蔗种植面积因改种木薯小幅下降3%—5%。今年前几个月较低的降雨叠加下半年的厄尔尼诺现象，二至三季度有很大概率出现少雨且高温天气。这或导致甘蔗单产出现较大幅度下降，甘蔗减产1000万—2000万吨。目前市场对泰国2022/2023榨季糖产量较为悲观的预估在750万吨左右，稍微乐观的预估在950万吨，均不及2021/2022榨季。

图为泰国产量情况（单位：万吨）

展望：暂缺乏新买家，厄尔尼诺风险隐现

从CFTC持仓来看，非商业多头持仓处于历史高位水平，截至5月23日当周，投机多头持仓为323912手，较前一周增加10438手；投机净多持仓为217982手，较前一周增加2280手，虽然小幅增加，但是继续大增的可能较小。另外，原糖净多占比在27.83%，处于历史同期高位，且多单头寸在前期的大幅上涨过程中获利颇丰，投机者有平仓兑现利润的要求。

天气因素需要关注，根据美国国家海洋和大气管理局5月15日发布的报告，2023年冬季持续厄尔尼诺现象的概率为90%。世界气象组织5月3日已宣布，今年7—9月产生厄尔尼诺现象的可能性为80%。今年太平洋地区出现厄尔尼诺现象的可能性越来越大，若发生则巴西中南部将有丰富的降水，虽然利于甘蔗丰产，但阴雨降低甘蔗的出糖率。另外，由于7—8月是南半球冬季，会出现低温、霜冻等灾害；而北半球泰国、印度则面临降雨减少、干旱等情况。有预测称，印度7月季风季节的降雨量可能低于正常水平。如果没有足够的降雨，印度的甘蔗生长会受到严重影响。整体来看，2023/2024榨季全球糖产量或恢复不及预期，供应紧张状况难以缓解。虽然目前市场尚未提前交易厄尔尼诺逻辑，但需要留意。

综上所述，在5月巴西极为利好压榨的干燥天气条件下，预计巴西糖产量大幅增加，2022/2023榨季的产量前景继续看好。如果物流情况不会进一步恶化，则巴西的供应将逐步缓解现阶段全球糖市场贸易流紧张情况。另外，由于当前糖价高位，对于进口国来说也是一种考验，需求后移对目前原糖价格来说也是短期利空，且当前非商业多头持仓处于历史高位水平，投机者有平仓兑现利润的要求，市场难有新增的大量买盘继续推高市场价格，预计近期原糖走势相对偏弱。

但是从中长期来看，2023/2024榨季全球增产空间有限，印度的燃料乙醇计划以及泰国主产区今年1月以来持续干旱，加上部分甘蔗改种木薯，北半球主要出口国产量难有新的增量。虽然厄尔尼诺现象的影响还没有显现，但是目前种种迹象显示可能性仍高，且后期厄尔尼诺现象产生影响的时间节点也需要关注。综合来看，在当下没有新利多因素出现的情况下，原糖预计高位偏弱振荡运行，但23美分/磅仍是强支撑。后期的天气问题或是新的利多增长点，继续影响糖市供应，预计2023/2024榨季全球库存存在进一步下滑的可能，原糖在调整之后继续冲高概率加大。