1.市场回顾和逻辑概述

1.1. 市场回顾

今年2月底，硅谷银行“爆雷”事件引发美欧银行业危机，海外经济衰退风险不断攀升，市场恐慌情绪迅速升温。五月中下旬，国内公布主要经济数据不及市场预期，锌价加速下行。六月，美国政府内部就提高债务上限谈判达成最终协议，市场避险情绪有所降温，叠加海外部分矿山出现减产迹象，共同推动锌价小幅上行。

1.2. 逻辑概述

供应方面，现阶段冶炼端供应增势不变，国内矿端过剩向冶炼端传导路径持续兑现。

需求方面，下游需求修复不及预期，消费逐渐过渡至淡季。

库存方面，国内季节性去库基本结束，海外库存接近去年同期水平。

综上，现阶段因生产利润下滑，海内外部分矿山和冶炼厂出现减产迹象，叠加市场宏观扰动不断，短期单边交易性价比不高,建议沪锌2308合约暂时观望。中期来看，国内矿端供应相对宽松，下游消费逐渐向淡季过渡，基本面偏空逻辑未出现明显变化，可等待逢高做空机会。

2.供应分析

2.1. 国内矿端整体供应较为宽松，加工费有望保持平稳

生产方面，根据SMM数据，今年1-5月国内锌精矿产量约为136万金属吨，同比增长约8.4%。现阶段矿企仍存在一定盈利空间，因此除部分矿山存在常规性检修外，锌矿生产较宽松。

考虑到2023年国内计划投产锌矿项目较少，总规模约在8.2万金属吨，并且部分矿山存在品味下滑等问题，预计下半年锌精矿产量增长规模有限。

进口方面，由于今年海外需求持续走弱，欧洲冶炼厂未完全实现复产，海外矿端相对宽松，沪伦比值持续回升，刺激进口矿流入国内，一季度进口量位于高位。现阶段，国内冶炼厂使用进口矿成本不断走低，因此更倾向选择使用进口矿，预计未来国内进口量仍将位于高位。

加工费方面，从三月开始，国内冶炼厂持续超预期生产，欧洲冶炼厂逐渐复产，因此国产矿和进口矿加工费均从高位进入下行通道。近期矿端供应较为宽松，加工费有望保持平稳。

2.2. 冶炼端供应增势不变，大部分冶炼厂暂无减产意愿

生产方面，在上半年，国内部分炼厂存在主动性减停产安排，云南地区部分生产线供应受限电影响，但由于年初疫情政策逐渐放开、市场预期良好、冶炼厂生产利润持续高企以及生产原料较充足等因素，冶炼厂维持超负荷生产。具体来看，今年1-5月国内精炼锌生产约268.4万吨，同比增长约8%；今年新增产量计划（约20.7万吨）运行较为顺畅。

现阶段虽然部分冶炼厂因锌价中枢下移而提前检修，但冶炼端增量依旧稳定。从目前炼厂排产来看，矿端过剩向锭端传导路径持续兑现。

进口方面，现阶段随海外冶炼厂陆续复产，沪伦比值缓慢抬升，海外精炼锌逐渐流入国内，净进口量有望回升。但考虑到海外冶炼厂产能难以恢复至2021年之前，因此下半年国内净进口量涨幅受限

欧洲冶炼厂复产进度方面，近期荷兰突然宣布将关闭其在欧洲最大气田，并且挪威天然气厂意外发生停电事件，导致欧洲天然气价格飙升，短期扰动当地治炼厂利润。但其长期影响相对有限，海外供应增量预期不存在显著变化。Glencole公司位于德国的Nordenham冶炼厂近期宣布将于今年夏天有望恢复生产（产能达16万吨/年）。

3.需求分析

3.1.加工品开工重心逐渐下移，后续市场交投不容乐观

与三四月相比，近期下游需求逐渐过渡至淡季，开工率重心明显下移，后续市场实际交投不容乐观。

原料库存与成品库存方面，镀锌等加工品原料库存持续录增至近年同期高位，而成品库存去库幅度不及往年同期，说明下游开工存在部分投机性补库需求，并不能完全反映实际消费情况

图 1：加工品开工不及预期

3.2. 基建投资支撑下游消费，地产修复不及年初预期

基建方面，2023年1-5月全国固定资产投资完成额分项中，道路运输业、铁路运输业及水利环境公共管理业累计同比分别为4.4%、16.4%以及4.7%。总体来看，国内专项债发行量保持高速增长，各项目基建投资维持较高增速。在投资拉动下，基建项目持续支撑下游锌锭消费。

地产方面，2023年1-5月房屋新开工面积、施工面积、竣工面积及销售面积累计同比分别为-22.6%、-6.2%、19.6%及-0.9%。总体来看，虽然各地政府频繁释放利好政策，但除竣工环节外，国内地产产销情况不及年初预期，市场颓势拖累下游需求修复。

汽车方面，2023年1-5月国内汽车累计产量约为1068.7万辆，同比增加约11.1%。新能源汽车方面，5月产量约为71.3万辆，同比增加约53.0%，1-5月累计产量300.47万辆，同比增加约45.1%。上半年汽车领域（尤其是新能源汽车领域）产销数据表现亮眼，对下游消费存在支撑。但上半年汽车产销出色表现可能透支下半年增长空间，此外伴随全球经济下行风险增大，海外需求逐渐走弱，汽车出口增速可能逐渐放缓。

4.库存分析

4.1. 国内季节性去库基本结束

国内库存方面，现阶段季节性去库过程基本结束，近期国内库存低位累库。

图 2：国内季节性去库基本结束

4.2. 海外库存接近去年同期水平

海外库存方面，现阶段欧洲能源价格跌至2021年危机前水平，欧洲冶炼厂复产过程持续推进。全球经济持续波动下行，海外需求逐渐趋紧。全球锌锭基本面趋于宽松，自2月以来，LME全球库存从低位持续录增，海外库存接近去年同期水平。

（浙商期货研究员 蒋欣彬）