跨季后资金面仍相对偏紧、同业存单到期量较大、债券供应压力尚存等因素影响下，市场对后续资金面预期也偏谨慎。受此影响，近期期债盘面整体振荡偏弱运行，中短期限品种表现更弱。

基本面温和修复，终端需求有待进一步回暖

上周五，部分国内宏观经济数据先行公布。外贸方面，9月我国进、出口金额同比降幅继续收窄，均为-6.2%，分别较上月回升2.6和1.1个百分点，好于预期。出口环比升至5.0%，表现明显优于季节性，显示外需边际回暖。贸易差额为777.1亿美元，环比走扩，且绝对值处于相对高位，对人民币汇率存在支撑。

通胀方面，9月国内CPI同比上涨0.0%，较上月回落0.1个百分点，不及预期。CPI同比增速放缓主要是受食品价格高基数的影响，9月食品价格同比下降3.2%，带动整体CPI下行0.6个百分点。CPI环比上涨0.2%，同样回落0.1个百分点。结构上，消费品价格环比上涨0.4%，保持较高增速。但这可能受原油等上游原料价格反弹并向下传导所致。另外，季节性因素也不容忽视。时值夏秋换季，9月衣着价格环比上涨0.8%，八大类价格中涨幅最为显著。9月核心CPI同、环比分别增长0.8%和0.1%，绝对值仍处低位。与此同时，PPI中生活资料价格同、环比反弹稍显乏力，指向国内终端需求有待进一步回暖。

“双节”消费数据同样备受关注。文旅部的数据显示，今年“双节”期间，国内出游人数8.26亿人次，按可比口径计算，较2019年增长4.1%；实现国内旅游收入7534.3亿元，按可比口径计算，较2019年增长1.5%。旅游人次和收入双双超过疫情前水平，释放出积极信号，但增幅有限，且人均消费水平依旧偏低。

金融数据改善，但持续性存疑

9月信贷社融总量季节性回升，其中政府债券融资推动下，社融规模为4.12万亿元，同比增加5638亿元，表现好于预期。当月新增人民币贷款2.31万亿元，同比少增1764亿元，虽不及预期，但结构改善。单月居民中长期贷款显著增长，且企事业单位信贷“票据冲量”现象明显缓和。

不过，居民中长期贷款回暖的持续性有待观察。其一，高频数据显示，10月地产需求端转弱，票据利率也大幅回落，指向信贷投放节奏可能放缓。其二，新增企事业单位中长期贷款同比已连续第3个月少增，且少增幅度继续扩大，加之直接融资规模回落，企业部门整体投资增速提升幅度受限。其三，居民存款继续高增，而M2和M1剪刀差仍处高位，居民部门预期偏弱，货币流通速度放缓制约政策传导效率。

资金面相对偏紧，债券供应压力尚存

资金面整体改善有限，尤其是“长钱”方面，同业存单利率短暂回落后重回升势，截至10月16日已升破2.5%关口。究其原因，同业存单到期量和债券缴款规模较大，加之税期临近。后续来看，债券供应压力下，市场对资金面预期偏弱。一方面，月初特殊再融资债券重启后，发行节奏偏快。截至10月12日，内蒙古等13个省份已相继披露发行计划超5600亿元。另一方面，此前有消息称政策层面正在考虑提高财政赤字率，额外增发国债至少1万亿元。

总体来看，已公布的国内宏观数据显示基本面复苏相对温和，在外需不确定性尚存、通胀读数偏低、信贷表现持续性有待观察的情况下，后续政策层面进一步加码稳增长的概率仍高。对于货币政策而言，考虑到四季度MLF到期量和政府债券融资强度较大，央行再度降准以修复商业银行净息差的同时，从“量”上协同配合财政政策实施依然可以期待。通胀读数偏低的环境下，从“价”上压低国内实际利率，来刺激货币活化和需求释放，进而推动经济实行良性循环的可能性也仍在。因此，投资者对后续债市走势不必过于悲观，建议短期保持偏空思路，若盘面出现超调，则提供了较好的买点。