一、增发之前，财政什么状态？

预算赤字都没用“满”，年内并不需要强刺激：前三季度广义财政赤字5.9万亿，低于去年同期的7.2万亿，序时进度77%，去年同期为80%；公共财政赤字3.1万亿，低于去年同期的3.7万亿，序时进度59%，去年同期为65%（图1）。

二、加上增发，财政什么组合？

三支箭各司其职：

第一支箭：增发国债，增扩赤字，1万亿→中央加杠杆。5000亿在今年，5000亿结转明年，跨年衔接稳增长。

第二支箭：特殊再融资债，利用地方债结存限额，大概率破万亿→地方防风险。截至10月24日，全国24个地区特殊再融资债券已发待发规模已超9800亿，快于市场预期，并大幅消耗各地政府债结存限额空间（2022年末约2.3万亿,不到1个月已消耗超40%），更需中央挺身而出。

第三支箭：专项债提前下达，利用地方债新增限额，顶格2.28万亿→常规保下限。延续近年常规操作，保证开年既有力度不掉，增发国债才能全是增量。

三、多少财政力度，滞后明年？

年内不求强刺激，三支箭为了什么？两大“滞后生效”，明显意在明年：

一是国债结转资金，如本次增发国债5000亿明确结转下年使用；

二是专项债结转资金，今年专项债发行明显偏慢，拖至四季度发行的有近4000亿，或大部分结转明年形成实物工作量。

四、明年开年力度，什么概念？

进一步，引入开年生效部分：用1月份专项债发行（衡量二本账前倾）+Q1当季公共财政赤字（衡量一本账前倾）代表。

财政开年力度=上年滞后生效+当年开年生效（图2），2021年以来和开年基建增速对应较好。2024年当年开年生效尚不可知，但上年滞后生效近万亿，仅次于上年财政极致佛系、当年极致前倾稳增长的2022年。

五、对明年的理解，有何意义？

三重政策意义：

1、稳增长意图更加明显：政策落在Q4，实际大概率为了明年开年增速平稳接棒，预计经济增速目标或在5%左右。

2、“赤字平摊”避免政策异动：若要匹配明年5%的增速目标，原本或需4%或更高的赤字率，相比今年的3%或“动静过大”；但通过1万亿赤字提前上修，实现了跨年度的“赤字平摊”，我们认为，明年赤字率无需定的太高，3%~3.5%或就足够。

3、新一轮稳增长政策的发令枪：7月政治局是第一轮面向今年的稳增长政策，现在开始正式进入第二轮面向明年的稳增长政策，是新一轮稳增长的开始。