织造及印染厂进入冬春订单交接的空窗期，订单量边际减弱

9月至10月期间，织造企业内贸订单量普遍充裕，已下达的秋冬订单尚能支撑织造企业高负荷运作。但明年春季订单暂时未下达，织造和印染的订单量边际递减。原因主要有两点，一是今年气温偏高，纺服冬季产品库存没有去化，直接影响后续春季订单；二是年底织造企业资金回款压力大，对新订单会较为谨慎。

织造企业库存压力不大，刚需采购聚酯原料

今年织造环节订单量有明显提升，但供给端的竞争导致织造环节的利润分配明显向大型企业集中。在高负荷运作的情况下，织造企业的产成品库存并未明显累库，尤其做订单货的企业库存普遍较低。但在春季订单不明朗的阶段，企业原料采购较为谨慎。

长丝库存健康，龙头企业尚无减产意愿

长丝企业目前的库存水平尚且健康。尽管企业预计11月至12月整体是累库趋势，但龙头企业库存容忍度较高，如果累库速度没有过快则不会过早影响到长丝的开工率。龙头企业加工费低于行业平均加工费水平，降价促销仍会是长丝企业调控库存水平的有效手段。长丝整体开工率的明显下降可能要等到1月才会出现。

投资建议

尽管前期成本端芳烃随汽油走弱而下跌得较为顺畅，我们认为后续以需求季节性走弱来进一步压缩PX和PTA环节利润的动力是有限的。若聚酯负荷未明显走弱，当前PXN370美元/吨左右和PTA200-300元/吨左右的利润估值较为合理。PTA下跌后1-5月差结构由Back转向Contango，阶段性偏弱的现实或已被计价。随着赤字率上调后，国内政策的预期空间也被打开，宏观层面的利好易支撑远月估值的抬升。长期看，明年PX新产能投放低于聚酯新产能，PX-原油或PTA-原油价差上行的空间还是大于向下空间。

风险提示：原油价格大幅波动。

一、华东聚酯产业链下游调研目的

自去年底疫情防控放开，市场对下游需求复苏进度极为关注。今年春节节后以及7月、8月传统消费淡季期间，聚酯行业开工率均出现超市场预期的表现，对原料端价格产生较大的支撑作用。目前，时间节点再次来到聚酯下游季节性转弱阶段，织造及聚酯产业链当下订单状况如何？后续开工率是否会如预期下降？带着当前市场关注的焦点问题，我们走访了华东地区萧绍、盛泽及海宁的部分织造及聚酯企业。同时，通过与今年东证草根调研系列中聚酯产业链的持续调研情况作对比分析，帮助投资者持续了解聚酯需求的环比变化，也对明年的需求情况建立前瞻判断。

二、华东聚酯产业链下游调研核心结论

本次调研获得了大量的一手信息，现汇总如下：

1、织造及印染厂进入冬春订单交接的空窗期，订单量边际减弱

根据隆众资讯统计，近期喷水、圆机、经编开机率分别为71%、57.26%、61.78%，印染厂开机率为69.51%，织造和印染的开机率整体仍然维持年内高位。本次调研的结果也与数据相符合。9月至10月期间，织造企业内贸订单量普遍充裕，因此，已下达的秋冬订单尚能支撑织造企业高负荷运作。但由于明年春季订单暂时未下达，织造厂和印染厂的订单量明显边际递减，双十一后开工率数据面临下行压力。订单量边际减少的原因主要有两点，一是今年气温偏高，纺服企业冬季产品库存没有去化，直接影响春季订单的下达；二是年底织造企业资金回款压力较大，对新订单也会较为谨慎。所以，织造及印染厂正在步入冬春订单交接的空窗期，开工率大概率还是会出现季节性走弱。

2、织造企业库存压力不大，刚需采购聚酯原料

就调研企业的信息来看，今年全年下游订单量是有明显恢复的。单看织造开工率的绝对数据没有提升至2021年以前的高位，但织造行业在2020年至2021年外贸订单高景气度阶段快速扩能，且机器设备的生产效率明显提升。所以，今年织造环节订单量整体还是较为充裕，只是供给端的竞争导致织造企业的利润分配明显向大型企业集中。这一点在库存上也得以佐证，在高负荷运作的情况下，织造企业的产成品库存并未明显累库，尤其做订单货的企业库存普遍较低。但由于行业整体利润的压缩，在后续订单没有确定性承接的阶段，企业原料采购的意愿就十分谨慎，普遍按所接订单刚需补货。因此，尽管十月底聚酯企业有降价促销，产销率也没有大幅提升。

3、长丝库存健康，龙头企业尚无减产意愿

由于原料价格下跌和织造企业订单边际转弱，10月中旬起，长丝产品有累库趋势。但加弹和织造企业的原料库存水平都偏低，所以在下游有刚性补货需求的前提下，长丝龙头企业依然可以通过阶段性促销控制长丝产成品的库存水平。根据CCF统计，近期POY、FDY及DTY的库存水平大约在16.1天、17.1天、27.2天。就调研情况来看，长丝企业目前的库存水平尚且健康，尽管企业预计11月至12月整体是累库趋势，但由于库存容忍度较高，如果累库速度没有过快则不会过早影响到长丝的开工率。利润方面，由于龙头企业加工费是低于行业平均加工费水平，所以降价促销仍会是长丝企业调控库存水平的有效手段。且今年春节假期较迟，长丝整体开工率的明显下降可能要等到1月才会出现。

4、全年来看，下游的原料承接能力环比仍在改善

结合全年的持续调研情况来看，下游织造到聚酯企业的原料承接能力还是在逐步提升的，因原料价格过高而导致下游负反馈的逻辑在下半年其实并未发生。当前制约企业补原料的原因主要在于高温情况下织造环节后续订单未下达，以及原料价格下跌后，企业备货的意愿更加谨慎。根据中国气象局国家气候中心的分析预测，今年全国大部分地区或表现为前冬偏暖，后冬接近常年平均气温。所以后续气温下降带动纺服秋冬库存去化以后，春季订单大概率仍会陆续下达。同时，织造企业原料库存储备较低，11月中下旬或有集中补货的节点出现，也对聚酯及PTA原料端形成刚性支撑。

三、华东聚酯产业链下游调研详细情况

1、华东聚酯企业A

1）企业信息

华东地区中型长丝生产企业。企业订单以内贸为主，出口量很少。

2）开工率

企业目前满负荷运行，暂时没有降负荷检修计划。如果后面累库压力大，再考虑1月是否降负荷。目前业内长丝龙头生产企业应该都没有检修意愿。

3）订单情况

DTY产销到10月都表现很好，POY产销9月底开始转弱，因为小加弹厂的采购订单量不够。近期补原料的企业环比减少，所以华东地区部分小加弹厂应该在降低开工率。下游织造后续补原料的动力不足，一是近期温度较高，导致纺服及织造企业的冬季产品库存较高，为春季订单备原料的意愿较弱；二是大家对明年市场需要的面料规格也比较迷茫。

4）产成品库存

企业9月到10月的长丝产品整体是降库的。由于亚运会期间没有停车太久，DTY库存现在有30天左右。后面两个月很难继续降低库存，所以10月底选择了提前降价促销。现在企业没有库存警戒线。

5）加工成本

企业的DTY加工费约1200元/吨，折旧利息300元/吨，生产成本合计1500元/吨，比龙头生产企业高出200元/吨左右。如果原料PTA回调到5500元/吨会考虑补库存。

2、华东聚酯企业B

1）企业信息

华东地区大型长丝生产企业。

2）开工率

企业长丝生产装置目前满负荷运行。除了必要的检修，龙头企业目前都是开满的。

3）订单情况

9月和10月份的订单量尚可，产销可以做平，但是POY利润不好。由于近年底长丝企业都是尽量去库存，所以容易降价促销。往年双十一和圣诞节是会带动去库的，今年比较难，没有听闻圣诞节外贸订单的消息。国内市场，一方面，抖音等平台购物流行以后，下游消费的季节性特征就被平均化了；另一方面，今年天气比较热，下游冬季库存没有消化掉就没有补原料的驱动。今年下游整体都是差异化一点的面料需求好一些，现在长丝龙头企业也都配备了差异化品种产能，产品的品质质量都很高。

4）产成品库存

库存处于正常水平，没有压力。

5）出口

企业每年有十几万吨的长丝出口量，主要前往东南亚、印度等国家。出口的价格是比国内销售价格要高的。长丝印度BIS证目前是没有被延期，但听闻印度前期购买的长丝能够用到明年2月至3月。

3、华东加弹企业C

1）企业信息

华东中小型加弹企业，一共有10台加弹机。公司生产常规DTY品种，全部内销。

2）开工率

目前企业开工率九成，有一台在进行轮检。如果后续订单没有特别差，则无提前放春假的计划。

3）订单情况

最近订单量一般，下游织造厂冬季的订单已经做完了，理论上现在应该开始做明年春季纺服订单，但现在处于交接的空窗期。宏观方面有利好的话可能会促使12月到1月的时候订单量好转。对于加弹企业而言，买POY原料需要现结，而卖货是欠款，现在卖货需要担心年底的资金回笼压力。

4）原料库存

十月底聚酯厂促销时有补原料，目前POY备货7-10天。年内订单量多的时候大约备一个月左右原料。大厂和长丝贸易商的POY都可以买，主要看哪边价格更优惠，没有特定品牌要求。现在聚酯原料采购的高峰往往在每天下午四点到五点，因为白天没有大量企业采购的话盘后就会有优惠。

5）产成品库存

企业产成品有二十多天的库存，处于正常水平。

6）利润

今年全年利润大概在保本线附近，其中，9月下旬利润最好。明年的需求现在还不清晰。如果聚酯大厂POY利润降低，他们的DTY价格就不会降，那么小加弹厂的DTY也能有利润；但如果聚酯大厂POY有利润，DTY就会降价销售，进而影响加弹行业市场价格。聚酯大厂生产的加工费是更低一些的，POY150D的加工费市场平均价格按1150元/吨来计算，但聚酯大厂实际只需要800-1000元/吨；DTY150D的加工费市场平均是1200元/吨，聚酯大厂可能仅需1000元/吨左右。

因此，加弹小厂都是想尽办法降低成本费用，比如现在华东的产成品海运去南方市场能节省一百多的运费。还有一些加弹厂在往新疆迁移，国家给予的补贴和优惠政策力度比较大。

4、华东喷水织造企业D

1）企业信息

华东大型喷水织造企业，一共有400台喷水织机。主要生产户外帐篷布料。

2）开工率

目前企业装置满负荷运行。

3）订单情况

九月原料涨价的时候订单量很多，但现在原料跌价就少了很多，只有部分品种订单量还不错。以前公司是全外贸订单，主要去往美国，但去年到今年就没有外贸单了。10月开始有少量外贸单，但持续性不够。

4）原料库存

近期看跌原料，只会按刚需采购。

5）产品库存

企业全部做订单货，没有库存。行业内做市场货的企业库存会偏高。

6）明年行情预期

2020年-2021年的需求是入行以来最好的，海外库存太高以后，这两年外贸单就很差，明年应该会有改善。供给端，全国喷水织机大约80万台，今年预计淘汰了10万台左右，再毛估加上几万台的增量，喷水织造供给端整体应该是缩减的。

5、华东圆机织造企业E

1）企业信息

华东大型圆机织造企业，一共有200台圆机。主要生产高端男装面料。

2）开工率

前期企业装置满负荷运行，最近开始有下降趋势。

3）订单情况

企业生产订单货为主，占比70%-80%，市场货的库存做一小部分。企业今年销量非常好，比去年高近50%，主要因为氨纶面料产品卖得好。产品是以内销的高端男装方向为主，以前做商务男装面料，今年转向轻商务装、运动装面料，板块随市场需求切换。销售渠道有专门的档口帮忙对接下游的服装厂，公司只需要主营产品设计和生产。目前，服装厂的秋冬订单已经接近尾声，但春季订单还没下达，所以处于订单空窗期。

4）原料库存

原料是看订单情况采购，年前肯定是计划会补原料的。因为产品品种比较多，氨纶、涤纶每种原料不会特意提前囤特别多。

5）明年行情预期

暂时还不能清晰判断明年需求行情。近年行业的头部盈利效应越来越明显，对于大厂而言，染色和织造的稳定性非常重要。

6、华东圆机织造企业F

1）企业信息

华东中型圆机织造企业，一共有80台圆机。

2）开工率

目前企业装置满负荷运行。

3）订单情况

目前手上单子至少能够做到双十一。后续订单可能就会弱下来，现在还没有收到明年的订单。往年同期外贸公司订单能占到1/3，今年是没有的外贸订单的。年底前只接短单，做完可以立马现金结付，否则结账期会被拖到明年。

4）产品库存

企业全部做订单货，没有产成品库存。

5）原料库存

近期加弹厂不降价，所以原料暂时没有备货。

7、华东经编织造企业G

1）企业信息

华东中小型经编织造企业，一共有18台经编机。主要生产绒类面料。

2）开工率

目前企业装置满负荷运行。

3）订单情况

目前每天产销是超过100%，但最近温度太高，订单影响还是比较明显。

4）产品库存

一周左右库存，压力不大。

5）原料库存

原料全部用DTY，10月30日加弹企业降价促销的时候补了10天左右原料用量。

6）行情展望

认为春节前织造订单还是会有一波行情。今年是闰年多一个农历月，降温应该是偏晚的，大家现在因为高温天气下的库存压力都在抛货，年底可能又会抢货。

8、华东印染企业H

1）企业信息

绍兴地区印染企业，主要承接家纺面料的印染订单。

2）开工率

为了降低综合成本，前期一直是满负荷运行，十月底开始降为五成负荷运行。

3）订单情况

印染订单从9月开始就转弱了。家纺的外贸内贸订单都很差，客户表示海外的库存还是很高，目前还在甩库存，且海外批发商没有现金结算。

4）利润

今年前三季度利润还不错，但近一个月只能尽量保本，所以被迫轮检降负荷。服装染厂的情况应该比家纺染厂要好一些，但近期染费整体都在下降。近年底下游最大的问题应该是资金回款。

5）行情展望

今年总的订单量是有的，但是染厂利润还是不好，明年可能难有明显好转。

9、华东印染企业I

1）企业信息

海宁地区大型印染企业，主要承接家纺面料的印染订单。同时，企业有20台经编机。

2）开工率

经编机满负荷运行，印染厂开工率不高。

3）订单情况

上半年出口家纺订单还可以，现在染厂的订单量和利润在明显下行。

4）库存

企业经编机做的都是订单货，没有库存。

5）行情展望

经编行业对应的家纺产品明年应该还是不好，因为经编家纺的绒布已经经历了行业利润最好的十年，产能快速扩张导致现在供大于求。

四、投资建议

织造环节前期订单量较为充裕，尚且支撑织造环节负荷高位运行，所以在近期的织造印染开工率数据上也并未见到明显走弱。根据调研情况看，由于高温阻碍纺服秋冬产品去库，织造厂近期新订单量是边际递减的，所以在双十一之后织造环节开工率还是面临一定的季节性走弱压力。但目前织造环节和聚酯环节的产成品库存都处于健康水平，聚酯龙头企业尚无减产意愿。同时，织造厂的谨慎补货意愿导致整体聚酯原料备货量较低，待后续气温降低缓解下游面料商库存压力后，春季订单的下达还是能支撑织造企业刚性补货需求的持续性。所以，即便11月中旬织造开工率开始走弱，幅度可能偏缓，负反馈传导到聚酯企业开工率也可能会推迟至1月。

尽管前期成本端芳烃随调油逻辑走弱而下跌的行情较为顺畅，我们认为后续以需求季节性走弱来进一步压缩PX和PTA环节利润的动力是有限的。如果聚酯端负荷未明显走弱，则当前PXN370美元/吨左右和PTA200-300元/吨左右的利润估值较为合理。从结构上看，PX及PTA下跌后PTA1-5月差结构由Back转向Contango，阶段性偏弱的现实或已被计价。随着赤字率上调后，国内宏观政策的预期空间也被打开，宏观层面的利好也会支撑远月合约估值的抬升。所以，如果原油价格不大幅下跌，则PTA及PX的价格也不具备大幅走弱的基础。长期逻辑来看，需求仍在温和复苏的过程中，尽管还未反应在下游利润的提升上，但右侧的格局是相对确定的，明年需求端计价的比重或进一步提升。国内聚酯明年约700万吨/年新产能待投放，而国内PX明年仅一套300万吨/年的装置计划投产，长期PX-原油或PTA-原油价差上行的空间还是大于向下空间。

五、风险提示：原油价格大幅波动。

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