上周我随队参加了华南地区的油脂油料调研，走访了当地的一些油厂、饲料厂、贸易商，对整体产业链的情况进行了一次摸底调研，走访下来感觉收获还是挺多的。

今天在这里与大家分享一些调研的见解与体会。

先聊一聊粕的情况：

目前全国豆粕基差已经全部报到01-50以下，经历了疫情这几年的大牛市之后，终于又回到了负基差时代。

我们走访下来，发现华南地区有个别油厂的豆粕库存压力还是比较大的，有憋停的风险，大多数厂家库存压力并不大，应该说全国来看，目前华南的压力是最小的，但由于华东、华北都在降价，华南这边也只能被动跟随。

贸易商群体今年亏损比较严重，前期买了高价基差的，现在还在处理头寸，手上没有头寸的大多选择躺平，有客户要货，然后市场上又有比较便宜的货报出来，就买一点，赚个20块钱一吨就跑，非常灵活、谨慎的方式在操作。

饲料厂群体就比较有意思。聊起整个行业，聊起下游需求都比较悲观，但一聊到自家的情况，饲料产量同比又都是增的。这里面可能有大厂挤占小厂市场份额的情况，但我认为，更多的还是一些感观认知上的错觉。

实际上，可能今年养殖的需求并没有那么差，只是价格一路下跌的过程中，贸易商和饲料厂都不敢备货，中下游的囤货需求被极限压缩，从而显得表观需求很差而已，实际上是产业链库存的转移，现在压力全在上游油厂手上，中下游的库存是极低的。

据我们了解，目前饲料厂都是随用随采，极限压缩物理库存和合同库存。从一家油厂给我们提供的数据，目前华南地区豆粕的平均物理库存只有4-7天，平均合同库存也只有7天左右。这可以说是一个非常低的水平。

这样的库存结构下，如果上游的压力得到一定程度的缓解之后，下游过年货备的需求一启动，全国的饲料厂只要集中多备一天的货，上游的库存压力也会得到很大的缓解，这是一个非常值得注意的信号。

事实上，油厂目前也在做这方面的工作，一是积极卖货和催提，一是减少后期的买船，或者将船期推后。据统计，目前油厂2-3月买船的进度非常缓慢，加上巴西大豆种植进度落后于正常年份，可能会导致2-3月到港偏少，这也是目前豆粕03合约走势偏强的最重要原因，3-5价差也达到420元这种非常极端的水平。

此外，今年杂粕的供应量比较高，对豆粕的冲击也比较大。2018年以后，葵粕的进口量逐年上升，目前进口量已经超过菜粕，而且葵粕的性价比优势明显，在禽料、水产料中大量替代了豆粕的需求。

加上这两年加拿大菜籽丰产，国内进口菜籽数量充足，之前因为中加关系而停产的菜籽线也都陆续开机，菜粕的供应充足，对豆粕也造成了很大的压力。

居于以上的种种原因，目前产业内年前的豆粕价格整体上还是比较悲观的，但我感觉，其实也没有必要过度悲观。一是上面说的，并非养殖的需求消失了，只是产业的库存全转移到了上游，这是库存结构的问题。

第二，豆粕的盘面还是由美豆来定价的，而美豆今年的种植成本在1250元左右，所以我们看到CBOT大豆在1250一线的支撑非常强劲，这对于豆粕也构成强有力的支撑。

如果基差跌到-100以下，到了比较有吸引力的地步，加上饲料企业库存压缩到极致之后，年底存在刚性补库需求，到时候饲料厂集中入场补库，油厂库存压力消除，不排除年底有一波翘尾的行情。近期豆粕1-5价差走正套，也正是说明这个逻辑已经在被交易。

再聊一聊油脂的情况：

这次在华南调研走访下来，发现油脂的需求也是同样悲观。今年下半年以来，油脂的基差一路下行，前段时间棕榈油、菜油的基差也是打到了负数，就豆油的基差还算比较坚挺。

今年油脂最大的问题还是供应太充足了，棕榈油大量买船，库存处于多年以来的高位；菜油这边俄菜大量进口，冲击国内市场，把非转基因菜油与转基因菜油的价差打到了几乎平水；豆油因巴西大豆大量到港，油厂大豆库存充足，供应也比较充分。三大油脂库存比去年库存低位的时候高了整整100万吨。

据说，按照目前国内棕榈油的库存，哪怕后面一船不买，也能用到明年二月份。因此，在这么充足的供应之下，油脂不管是基差也好，盘面也好，想有大的上涨行情也比较难。

不过，油脂跟豆粕的问题也是一样的，就是大家都觉得需求不行，但我与贸易商或者油厂交流下来，觉得还是因为供应太过充足，市场上不缺货，加上基差下行周期，中下游囤货的意愿不强，也是随用随买，库存的压力也是转移到了上游的油厂。

因此，表观消费不好的主要原因还是库存结构问题。实际的终端需求应该不至于非常差。

目前，三大油脂来说，菜油的供应压力最大，基差打得比较低，按一口价来算，目前一菜的价格已经与一豆价格接近平水，性价比非常高，后面可能会导致包装油配方里面菜油比例上升，从而提振菜油需求。

所以，市场上很多人也有在布局做菜豆扩这个头寸。但这个头寸也有个问题，就是01合约的估值虽然非常低，非常有诱惑力，不过向上的驱动不足，时间不够。05合约时间充足，但目前500多的价差，估值又不太有诱惑力，这是做油脂间价差套利的比较头疼的问题。

豆棕价差来说，目前01合约1000的价差，虽然看着比较高，但也是充分体现了棕榈油与豆油之间的季节性替代关系。因为棕榈油在食用油领域的使用主要集中在华南，而随着冬季气温下降，华南这边的包装油配方也要调整，下调棕榈油的比例，上调豆油的比例。这会导致棕榈油需求下降，豆油需求好转。所以，1000的价差，在目前这个季节也是合理的水平。

如果过了年之后，05合约的豆棕价差还能给到1000附近的水平，倒是一个不错的做价差收缩的机会。

总结：

整体而言，我认为，全球油脂油料系已经进入一个供应宽松的大周期，未来两年应该是一个震荡寻找成本支撑的过程，应该比较难再有前两年那种流畅的大牛市行情。

不管是产业客户也好，投资客户也好，都要做好应对这个大周期的准备。

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