年度评估及策略推荐

国内供应增量相对有限，进口或仍有较大压力 

截至2023年11月底，国内甲醇累计产量7654万吨，同比增275万吨，增速3.73%。预计全年产量达8425万吨，同比增速5%左右。2024年预计有4套合计820万吨装置投产，增速8%，绝对量相对较大，但大装置配备下游需求且主要在下半年投产，因此上半年产能压力较小。进口端截至2023年10月份国内甲醇进口量1187万吨，同比2022年同期增长155万吨，增速15%，预计2023年全年进口量将超过1450万吨，同比增速18.9%。2023年海外需求疲弱，流向我国的货物增多，全年国内进口同比高位，港口库存迟迟难以去化，导致基差与月差同比表现弱势。2024年海外有美国、马来西亚、伊朗三套装置525万吨，这几个国家均为我国主要甲醇进口国，其新装置仍需其他净进口国家来消化，且2025到2028年伊朗仍有较多装置投产，预计后续国内甲醇矛盾从国内的高供应向高进口转移，2024年预计进口冲击较大，重点关注港口进口情况。

2023需求同步增长，2024下游增速分化 

当前甲醇最大下游仍为MTO/P，2023年沿海装置重启与内地高开工带动整体开工水平走高从而消化下半年甲醇的高产量，但甲醇制烯烃装置下游产品基本面相对偏弱，企业利润持续维持在低位水平，后续高位开工能否持续仍有待验证，当前来看MTO的利润扩张主要通过甲醇下跌来被动修复，从当前产业格局看，预计MTO利润仍会持续在低位运行，这也将是甲醇后续价格上行空间的一个拖累。从其他需求来看，MTBE、醋酸、有机硅、BDO在未来几年仍将保持近5%-15%的复合增长率，而甲醛与二甲醚随着部分产能的退出且预期无新增装置，产能或将逐步减少。BDO与有机硅虽然产能基数较低，但其未来五年复合增长率预计将高达20%和15%左右，2024年有机硅DMC投产超200万吨,预计对甲醇的需求能增超312万吨。BDO新增产能预计达到200万吨，预计对甲醇的需求将增176万吨。

估值有望修复,但预计价格上行空间也相对有限，关注季节性因素 

当前内地煤制甲醇利润整体中性偏低，气制利润同比低位，甲醇总体静态估值偏低，2024年国内供需压力预计有所缓解，原料端煤炭或保持区间运行为主，甲醇利润环比有望改善，但预计进口端压力以及下游偏弱的基本面仍会限制甲醇上行空间。总体来看，2024年甲醇或难有大级别的供需矛盾，仍以阶段性供需错配为主，预计仍会有较强的季节性规律。 

大级别趋势性机会难有，关注波段机会为主 

从供需两端来看，2024年或难有大级别趋势行情，大幅上涨的风险在于原料端的大幅走高与原料的短缺风险，下行风险在于下游停车以及原料的崩塌。当前来看，这两种情况发生的可能性整体较小，因此策略方面来看，单边以为波动交易为主，多空转换点关注上下游的装置运行情况以及下游的接货意愿。从方向看，更推荐逢低去作为板块内多配。套利方面，MTO利润仍以逢高做空为主，当前绝对水平较低，参与性价比不高。月差方面，港口在高进口下库存压力预计会持续存在，5-9价差预计弱势震荡为主，9-1将以季节性反套为主，年底1-5正套机会仍值得关注。

行情回顾

图1：甲醇主力合约价格走势(元/吨）

资料来源：WIND、五矿期货研究中心

年初到春节前价格上行： 

年初甲醇企业利润处于同期低位水平，部分装置因成本问题导致停车降负，供应缩量刚需维持且港口库存处于低位水平，在宏观情绪好转下甲醇震荡上行。这端期间煤炭维持在高位水平且价格仍有所走强，成本端也对甲醇有一定支撑。从这段时间看，甲醇利润低位，下游MTO利润也处低位，传统需求总体表现较为一般，甲醇的上涨更多来自成本端的支撑以及宏观情绪的好转。 

春节后到2月中旬价格下行： 

节后随着煤炭保供稳价政策的持续推行，港口煤炭库存快速走高，煤炭价格也跟随走低，甲醇价格下跌但生产利润触底回升，开工仍处于低位水平。而此时总体下游需求仍旧偏弱，沿海MTO装置开工处于低位，利润仍不见好转，传统需求总体无太大亮点。这段时间甲醇价格的下跌主要还是源自煤炭价格的走弱，通过煤炭下跌为下游让渡利润，此期间港口库存处于5年低位水平，厂内库存同比也处于低位，低库存更多体现在基差与月差的走强，而绝对价格水平跟随煤炭下行，但低库存低开工改善了企业的生产利润。

2月中旬到2月底小幅反弹： 

短期煤炭触底反弹与煤矿事故影响，煤炭出现大幅上涨，甲醇现货总体表现偏强，库存压力较小也支撑价格走高。这段时间从供应端看，检修装置后续将集中开启，但春检也逐步展开，整体起到对冲作用，进口端外盘伊朗装置延续停车，3月进口预期仍旧偏低。需求端传统需求小幅好转，沿海MTO利润低位，开工低位，下游情况总体偏差。但受制于国内开工偏低与进口缩量影响，社会库存处于低位，总体现实偏强，但预期偏弱。 

3月初到4月中旬价格下行： 

随着前期检修装置回归，国内甲醇产量快速走高，伊朗装置重启，国际开工明显回升。新装置方面，宝丰装置3月下旬开车，产量在4月份开始释放。总体看，随着新装置的投产、国内外开工的回升与煤炭问题的缓解，甲醇整体表现为震荡下行。这段时间主要利空为新装置的投产与检修装置的回归，煤炭表现为震荡下跌，下游需求总体表现偏弱，利润较差。 

4月中旬到4月下旬小幅反弹： 

当前内地煤制甲醇利润整体中性偏低，气制利润同比低位，甲醇总体静态估值偏低，2024年国内供需压力预计有所缓解，原料端煤炭或保持区间运行为主，甲醇利润环比有望改善，但预计进口端压力以及下游偏弱的基本面仍会限制甲醇上行空间。总体来看，2024年甲醇或难有大级别的供需矛盾，仍以阶段性供需错配为主，预计仍会有较强的季节性规律。 

4月下旬到5月底大幅下跌：

节前随着下游补库结束与上游检修装置逐步恢复，甲醇供需仍显疲弱，盘面重回下跌。五一节日后随着煤炭港口库存快速走高与外盘煤炭进口冲击，市场对煤炭预期开始大幅走弱，甲醇作为最大的煤化工品种，与煤炭相关性高，被资金作为重点空配品种，甲醇价格开启大幅流畅下跌。截止到5月底，港口煤炭连续跌破1000、900大关，且港口库存仍在不断走高，煤炭未见止跌迹象，后续煤炭走势仍旧不乐观。从整个上半年来看，甲醇主要矛盾集中在原料煤炭端，与煤炭走势保持较高相关度，随着盘面充分计价煤炭下跌影响后，预计下半年甲醇将重回自身基本面定价，煤炭的影响将逐渐弱化。 

6月到9月中旬价格上行： 

在经历了5月煤炭价格的大幅下跌后，6月中上旬甲醇价格随着煤炭的企稳反弹呈现小幅震荡上行走势，6月底在伊朗天然气涨价消息影响下盘面短期快速走高。进入7月后，消息逐步降温，盘面开始走稳。可以看到6月国内甲醇本身供需仍偏弱，价格驱动更多来自供应端与原料端的影响。7月传统需求淡季，整体表现偏弱，港口淡季累库存为主，受港口库存压制，以及远端预期改善影响，基差走弱，月差回落。8月在现实端MTO旧装置重启以及新装置投产预期下不断走高，下游需求好转在逐步兑现，江苏斯尔邦MTO装置8月12日重启，煤炭企稳反弹。总体看8月供需双增，甲醇预期好转，价格持续上行。总体看这段时间的上涨一部分源于前期下跌之后的估值修复，另一部分为下游重启预期以及煤炭企稳反弹带来支撑。

9月中旬到10月底价格下跌： 

随9月份煤炭价格保持强势上涨，节前有小幅回落但仍表现偏强，这段时间甲醇走势与煤炭有所背离，主要原因在于前期在MTO装置复产以及新装置投产下市场对于后续需求较为乐观，甲醇价格不断走高，企业利润改善明显，但可以看到的是随着企业利润的改善，供应端开工快速回升，叠加进口维持在高位水平，港口库存不断走高，库存压力显现，下游开始对高价有所抵触，下旬国内甲醇价格快速走低。这段时间甲醇与能源价格走势也出现背离，企业利润由盈转亏。9月甲醇受原料端的影响相对有限，前半段受乐观预期支撑，后半段开始交易现实高库存。国庆长假期间，外盘原油大跌，国际煤炭跟随出现明显回落，反观国内，煤炭仍旧强势走高。10月份国内甲醇开始高位回落，但整体仍处于高位水平，煤炭价格明显走弱，但甲醇在低利润下跟跌不明显，需求端沿海MTO装置基本全开的格局也使得甲醇需求增量想象空间相对有限，而进口端市场对于11月的进口预期有所回升，港口未来去库压力仍较大，相对高位的库存仍压制盘面上涨空间。 

11月之后价格区间震荡： 

在高进口以及国内高开工下港口预期仍难有效去库，但内地低库存以及成本成本仍在，甲醇陷入区间震荡，整体矛盾不突出。

供应端

供应端

原料

资料来源：WIND、五矿期货研究中心

国内煤炭全年呈现先回落后企稳走高再回落的格局，上半年主产地在保供政策下产量稳定增加，国际煤价走弱叠加进口放开，进口量增幅明显。供应的走高使得港口库存在二季度快速累积。三月之后随着煤炭价格的快速走低，煤化工成本坍塌，尿素自身基本面偏弱，企业库存快速走高，盘面价格大幅下跌，企业生产利润压缩至亏损，五月底随着煤炭逐步企稳，尿素农业阶段性拿货需求支撑，盘面价格开始企稳回升。三季度后煤矿事故频发，安全生产再次对供应起到阶段性压制，市场情绪逐步回暖，煤炭价格回升。下半年煤炭价格窄幅运行，煤化工逐步回归自身供需逻辑，煤炭对于尿素的影响逐步弱化。

明年来看，国内供给增速将进一步回落，全球能源危机基本告一段落，海外煤炭价格弱势运行，进口明显增长，预计供应仍旧偏宽松，需求端明年国内宏观仍有好转预期，煤炭需求仍有超预期可能，预计整体价格将以区间运行为主，不排除阶段性的需求带来价格弹性。因此对于明年煤炭的价格更倾向于区间运行为主，在当前尿素高利润格局，原料端对于尿素影响预计将会进一步弱化， 更多的应该关注在尿素利润低位时成本端给到的支撑作用。鉴于尿素当前并不是严重行业，成本线对于价格支撑仍有较为明显的效果。

供应端

国内产量

资料来源：钢联、五矿期货研究中心

资料来源：WIND、五矿期货研究中心

资料来源：WIND、五矿期货研究中心

截至2023年11月底，国内甲醇累计产量7654万吨，同比增275万吨，增速3.73%。上半年煤炭价格高位，企业利润持续压缩，春季检修放量导致上半年产量同比偏低，二季度国内煤炭过剩压力逐步显现，动力煤价格出现大幅下跌，甲醇生产利润出现明显改善，下半年随着上游检修的回归国内开工逐步回升。 

2023年国内新增投产装置近580万吨，产能增速度5.5%，其中主要的大装置宁夏宝丰240万吨在一季度末投产，其余装置产能均相对较小且投产时间相对分散。当前甲醇供需相对宽松，企业整体利润水平仍相对较低，从后续来看，高成本装置或将逐步面临淘汰，中小企业面临产能出清，甲醇行情基本面有望逐步改善，企业利润中枢有望逐步抬升。 

供应端

新增装置

图7：国内甲醇新增投产装置(万吨）

资料来源：五矿期货研究中心

当前国内甲醇存量产能达10131.5万吨，预计2024年年底将达到1.1亿吨，存量装置产能依旧较大。2024年预计有4套合计820万吨装置投产，增速8%，其中给两套大装置预计将在下半年投产且配有下游装置，因此2024上半年几无新增装置投产。从后续看，2025年到2028年整体投产装置较少且产能偏小，甲醇行业的已经进入投产周期尾声，后续随着存量高成本装置的出清，甲醇行业化将会变得更为健康，由过剩逐步转为紧平衡。 

从海外投产来看，2024年有美国、马来西亚、伊朗三套装置525万吨，这几个国家都为全球贸易中主要出口国，其新装置仍需其他净进口国家来消化，且2025到2028年伊朗仍有较多装置投产，预计后续国内甲醇矛盾从国内的高供应向高进口转移，2024年预计进口冲击较大。

供应端

进口

资料来源：WIND、五矿期货研究中心

截至2023年10月份国内甲醇进口量1187万吨，同比2022年同期增长155万吨，增速15%，预计2023年全年进口量将达到1450万吨，同比增速18.9%。分国家看，阿曼、沙特、阿联酋、特立尼达和多巴哥、伊朗等国家仍是我国甲醇进口的主要来源国，其中伊朗地区在新装置持续投产之后，年出口量不断增加，其主要供应中国以及印度和部分美洲国家。特立尼达和多巴哥作为全球第二大出口国，年出口量在400万吨以上，其主要货源流向主要为美国和亚洲地区，也是我国的第四进口来源国。 

我国做为全球第一大甲醇进口国，进口量占全球贸易量近三成的比例，2023年海外需求疲软叠加新装置产能释放，流到国内的货物增多，今年进口整体高位，港口库存不断走高，给国内甲醇价格带来明显压力。2024年海外仍有较多新增产能，且主要集中在中东地区，伊朗新增产能绝大部分也要依赖出口，若2024年需求疲软，则新增的量将继续冲击我国市场，2024年预计国内甲醇进口仍将维持在高位，总进口量可能超过1500万吨。 

需求端

需求端

下游装置

资料来源：钢联、五矿期货研究中心

资料来源：五矿期货研究中心

2023年甲醇下游需求主要为MTO/P和部分传统需求甲醛、醋酸等，其中甲醇制烯烃、MTBE、醋酸、有机硅、BDO在未来几年仍将保持近5%-15%的复合增长率，而甲醛与二甲醚随着部分产能的退出且预期无新增装置，产能或将逐步减少。 

BDO与有机硅虽然产能基数较低，但其未来五年复合增长率预计将高达20%和15%左右，2024年有机硅DMC投产超200万吨，其对甲醇单耗为1.56，因此预计完全投产后对甲醇的需求能增超312万吨。BDO新增产能预计达到200万吨，按单耗0.88计算，完全投产后对甲醇的需求将增176万吨。 

需求端

甲醇制烯烃

资料来源：WIND、五矿期货研究中心

作为甲醇最重要的下游，甲醇制烯烃行业的发展对甲醇价格起到关键性影响。今年国内整体开工呈现前高后低，上半年甲醇及其下游在原料煤炭高价下利润持续压缩，企业检修增多，一体化装置检修使得甲醇制烯烃的开工持续维持在五年低位水平，下半年随着甲醇价格回落以及沿海装置重启，行业开工回到五年高位水平。当前行业开工高位但利润水平却不尽人意，后续改善空间有限，更应警惕意外检修带动负反馈。 

MTO下游产品多数处于过剩周期，价格持续偏弱，近年MTO利润多数时间维持在低位水平，即使有回升也会在随后不久回落。后续来看，甲醇随着国内投产周期进入尾声，供需将变为紧平衡，价格中枢或有一定抬升，因此甲醇制烯烃行业在自身偏弱格局下利润水平预计将继续维持在低位水平，只有终端消费出现大幅改善才有机会带动行业走出低迷格局。因此仍需关注MTO利润极端低位下带来的装置意外停车形成的负反馈。

2024年甲醇制烯烃仍为甲醇最大的下游需求，预计同比增速将达到2.3%，未来随着其他下游的增长，其对甲醇的需求占比有望持续小幅回落。

供应端

传统需求

资料来源：WIND、五矿期货研究中心

资料来源：WIND、五矿期货研究中心

国内煤炭全年呈现先回落后企稳走高再回落的格局，上半年主产地在保供政策下产量稳定增加，国际煤价走弱叠加进口放开，进口量增幅明显。供应的走高使得港口库存在二季度快速累积。三月之后随着煤炭价格的快速走低，煤化工成本坍塌，尿素自身基本面偏弱，企业库存快速走高，盘面价格大幅下跌，企业生产利润压缩至亏损，五月底随着煤炭逐步企稳，尿素农业阶段性拿货需求支撑，盘面价格开始企稳回升。三季度后煤矿事故频发，安全生产再次对供应起到阶段性压制，市场情绪逐步回暖，煤炭价格回升。下半年煤炭价格窄幅运行，煤化工逐步回归自身供需逻辑，煤炭对于尿素的影响逐步弱化。

国明年来看，国内供给增速将进一步回落，全球能源危机基本告一段落，海外煤炭价格弱势运行，进口明显增长，预计供应仍旧偏宽松，需求端明年国内宏观仍有好转预期，煤炭需求仍有超预期可能，预计整体价格将以区间运行为主，不排除阶段性的需求带来价格弹性。因此对于明年煤炭的价格更倾向于区间运行为主，在当前尿素高利润格局，原料端对于尿素影响预计将会进一步弱化， 更多的应该关注在尿素利润低位时成本端给到的支撑作用。鉴于尿素当前并不是严重行业，成本线对于价格支撑仍有较为明显的效果。

供应端

传统需求

资料来源：WIND、五矿期货研究中心

资料来源：WIND、五矿期货研究中心

2023年国内冰醋酸产能1035万吨，新增投产120万吨。行业开工高位能达到95%，在2024二三季度预计有两套合计180万的装置投产，其对甲醇单耗0.55，完全投产后带来99万吨甲醇需求增量。

二甲醚主要应用在燃料领域，在安全检查下其燃烧需求逐年递减，行业持续萎缩，其需求预期仍旧悲观。未来未有新增装置且其产量仍有回落预期，行业利润受整能源价格的影响较大。

MTBE作为生产无铅、高辛烷值、含氧汽油的理想调合组分，能有效提高汽油辛烷值，改善汽车性能。近年受成品油高景气度影响，行业利润大幅走高，装置开工大涨，对甲醇的需求有明显增长。

需求端

BDO、有机硅

资料来源：WIND、五矿期货研究中心

资料来源：WIND、五矿期货研究中心

BDO全称为1,4-丁二醇，作为中间体主要用于生产PTMEG、PBT和γ-丁内酯（15%），终端消费涉及服装纺织、医药、塑料、溶剂和电池辅材等领域。BDO近几年产能高速增长，预计2024年仍有200万吨新增装置，按单耗0.88计算，完全投产后对甲醇的需求将增176万吨。

2022年国内有机硅中间体产能502万吨，目前仍以为较高增速增长，2024年有机硅DMC投产超200万吨，其对甲醇单耗为1.56，因此预计完全投产后对甲醇的需求能增超312万吨。有机硅消费与经济大环境相关，当前地产行业表现相对低迷而电子电器行业收益于新能源发展，未来有望弥补部分建筑装饰需求的缺失。

供需平衡表

图23：甲醇2024年供需平衡表

资料来源：五矿期货研究中心