美国金融监管改革立法过程已告一段落,但关于新法律内涵和影响的争议仍在继续。

中欧国际工商学院经济学和金融学教授许小年近日接受本报记者专访时表示,与“大萧条”期间一样,这次金融危机的一个重要原因也是错误的货币政策,但正如上世纪30年代通过的一系列法案一样,奥巴马的法案也没有涉及美联储的改革,而是出于迎合公众和转移矛盾的需要,将政府放在救世主的位置上,强调监管,强化政府功能。

“席卷全球的金融危机动摇了人们对于市场的信心,在大动荡中遭受了惨重的损失。人们急于获得稳定感和安全感,抓住政府作为唯一的救命稻草,至于政府是否能如人们所愿,救民于水火,防止类似事件的重演,反而无人细想了。”他表示。

在这次监管改革中,美联储的权力不但没有受到限制,反而扩大成一家超级监管机构。他认为,这会开出一个政府任意干预市场的口子,后果不会太好。“市场和政府各有长处和弊端,两者不是魔鬼和天使之间的比较,而是两个魔鬼的差别,两害相权取其轻,市场的危害往往要小一些。”

重大缺失:未涉美联储改革

记者:你怎么看待美国金融监管改革法案的通过？这场长达一年的利益博弈暂时告一段落,就法案本身而言,谁是输家？谁是赢家？

许小年:这个法案出台的背景类似1930年代的“大萧条”。“大萧条”期间通过的几项法案都是针对金融业和金融机构的,只字不提美联储对“大萧条”应承担的责任,也不谈如何避免货币政策的失误。

后来弗里德曼通过大量的数据和研究证明,纽约股市1929年崩盘后,金融系统流动性紧缺,美联储非但没有及时注资,反而收缩货币供应30%,股市的调整于是演变为银行的大面积倒闭,再因银行危机,使经济陷入长达十年的萧条。

同样,这次金融危机的一个重要原因也是错误的货币政策。2001年到2004年间,美联储执行了宽松的货币政策,催生了次级按揭等金融产品,流动性的泛滥制造了战后最大的房地产泡沫,泡沫的破灭将美国和世界卷入前所未有的深渊。同样,这次奥巴马的法案也没有涉及美联储的改革,这不能不说是一个重大的缺失,也是政治导向的必然结果。

在金融改革的博弈中,看来奥巴马政府成为赢家,捞到了选票,重塑了公众形象,把政府从金融危机的肇事者转变为救赎者。纵火者救火,公众不仅忘记和原谅了它的纵火罪行,而且把它看成是英雄,美联储的权力不但没受到限制,反而扩大变成一家超级监管机构。输家当然是金融机构,其实还有公众,更多的监管会抑制创新,增加金融服务的成本,羊毛出在羊身上,消费者不可避免地要承担起码是部分的成本。

记者:联邦储蓄保险公司将被授予对经营失败的超大金融机构破产清算的权力,你认为这是否能从根本上杜绝“大而不倒”的现象？

许小年:看不出为什么这样就可以杜绝“太大而不能倒闭”。实际上,有无必要和能否杜绝“大而不倒”都是一个问题。金融有显著的规模经济效益,机构的客户越多,金融服务的成本越低,但机构的道德风险也越高。

政府是否应限制金融机构的规模？至少值得讨论,与其在破产清盘上做文章,不如防患于未然,防止出现规模过大的机构。在这次金融危机中,有政府不救就会破产的超大机构,也有靠自己的力量活下来的,区分两者的是谨慎经营和严格的风险控制,或者治理机制上的差别。这一事实说明,减少“大而不倒”的危害,需要内外兼修。金融改革若只是强化外部监管,忽视了内部的治理机制,忽视了股东的作用,把股东的职责交给了政府,效果不会很理想,因为股东和政府的激励是完全不同的。

消费者金融保护助长“道德风险”

记者:消费者金融保护署将可独立制定监管条例并监督实施,你认为该机构如何有效地为消费者提供金融保护而又不过度遏制金融机构的产品创新？

许小年:消费者金融保护显然是讨好公众之举,但因此增加了“道德风险”。有了政府的保护,消费者不会认真研究市场上的金融产品,不会仔细地识别和估计风险,盲目购买自己并不了解的产品,结果是市场系统风险的上升。从长远来看,对金融市场的稳定更加不利。

过度监管可能抑制甚至扼杀创新,这是由政府的激励机制决定的。创新如果成功,监管者个人得不到任何好处,但如果他批准的创新产品出了问题,他就要丢乌纱帽,否则难平民愤。华尔街金融创新过度,因为是高收益、低风险。创新过度是激励机制的问题,和华尔街银行家的贪婪没什么关系。

要在消费者保护和金融创新之间取得平衡,关键是改变华尔街的激励机制。例如监管当局可以做出强制性规定,推出创新产品的机构和个人必须自己也购买相当的数量,让华尔街自己去平衡风险与收益。

记者:法案限制银行和金融控股公司的自营交易以及对私募股权基金和对冲基金的投资,同时要求将大部分场外衍生品移入交易所和清算中心,你如何看这些措施？

许小年:限制金融控股公司的自营交易,禁止银行做多或做空销售给客户的金融产品,用意都在防止利益冲突,防止金融机构用客户资金为自营仓位“护盘”,我认为是有必要的。但限制到私人股权基金和对冲基金,就未免走得太远了。

将场外衍生品纳入交易所的轨道,建立清算中心,这些措施都是非常必要的,为政府提供一个紧急制动闸,当金融系统有崩溃的危险时,政府可以踩急刹车。但是要注意,在常态下,不允许政府乱踩刹车。

监管难平评级机构“利益冲突”

记者:美国证券交易委员会将成立专门的监管办公室,加强对评级机构的监管。这些措施是否能完全解决评级机构与被评级公司以及投资者之间潜在的“利益冲突”问题？

许小年:监管解决不了评级的问题,若不切断评级机构和发行人之间的利益联系,就不会有独立、公正的评级。评级机构从发行人那里拿钱,当然替发行人说话,它怎么可能对投资者负责？

如果改成向投资者收费,则有“搭便车”的问题。一个投资者买了评级,比如说AAA,整个市场马上都知道了,没有第二个投资者会出钱买评级。评级机构因此而收入不足,无法经营下去。换句话讲,评级具有公共品的性质。按说公共品应该由政府负责,但遗憾的是,政府并不独立,它在市场中也有自己的利益。

最后的解决方案有可能是干脆取消第三方评级!每个投资者自己评估金融产品的信用风险,这当然会造成重复劳动和资源的浪费,但我们只能在几个结果中选一个危害最小的。