南美丰收预期增强

本轮豆粕单边下跌一方面是由于南美丰产预期渐浓，CBOT大豆进口成本下移，另一方面是由于国内下游饲料需求较弱，豆粕现货库存压力积累。

豆粕自去年12月开启了流畅的下跌模式，主力2405合约从3400元/吨上方一度跌至不到3000元/吨，与此同时现货也有较大幅度的下跌。本轮单边下跌一方面是由于南美丰产预期渐浓，CBOT大豆进口成本下移，另一方面是由于国内下游饲料需求较弱，豆粕现货库存压力积累。

全球豆市迈向供过于求

本年度巴西大豆播种时间较早，但由于中部地区持续干旱，部分出苗困难需要重新播种，整体种植进度较为缓慢，干旱问题持续到去年11月下旬结束。进入去年12月后，巴西中部的马托格罗索州、南马托格罗索州迎来大规模降雨，对于单产的企稳有着非常积极地作用，另外巴西南部地区降雨相对及时。故去年12月过完后，基本排除了巴西大规模减产的可能性。根据1月USDA的报告预估，巴西大豆产量约1.57亿吨，同比减200万吨，仍然是历史极高的产量纪录，虽然目前有部分机构下调产量预估至1.5亿吨左右，但平产的预期基本被市场认可和接受。南美的另一大主产国阿根廷的产量前景更乐观，由于土壤墒情较好，降雨量较去年显著增加，USDA预估其产量在5000万吨，同比增2500万吨，再加上巴拉圭产量约1030万吨，同比增125万吨。因此新季南美三国合计产量预估为21730万吨，同比增12.6%。

除了南美丰产预期渐浓之外，美国本土大豆的供需平衡表也有趋松预期。一方面，1月报告中美国新季大豆产量预估为41.65亿蒲式耳，环比提升0.9%；另一方面，巴西大豆即将进入出口季，对美豆出口挤占的影响显而易见。当下巴西大豆FOB报价持续偏弱，吸引全球买家更多的关注，近期美豆周度出口数据不到20万吨，显著低于往年同期的水平也是侧面的印证。美豆2023/2024年度期末库存为2.8亿蒲式耳，也是近三个年度最高，全球大豆正逐步迈向供过于求的时期。

国内库存压力有待消化

国内方面，无论是港口大豆库存还是豆粕库存都处于偏高位置。根据机构数据，截至2月2日，我国主要港口大豆库存约523.61万吨，去年同期约494.1万吨，同比增6.0%；主要油厂豆粕库存约67.05万吨，去年同期约44.02万吨，同比增52.3%。最近一两个月，部分油厂的豆粕甚至出现胀库现象，现货及基差报价一路下跌。

从去年四季度特别是10月中下旬开始，豆粕的需求就偏差，其中最大的原因是下游饲料需求清淡。由于生猪价格持续低迷，相关企业亏损增加，对于饲料成本端自然是更为严格的控制。贸易商基本也仅维持安全库存进行周转，在看到南美丰产有望后，未来价格逐步下跌的预期也被市场认可，在这一背景下自然也不愿意过多的备货。未来想要扭转需求端的颓势，一方面需要生猪、肉鸡等产品的价格有持续性的好转，另一方面需要进口到港的减少、库存压力的减轻导致下游的集中性补库行为，但短期较难实现。

从交易层面来看，目前国内外的供应压力已在盘面有所体现，但巴西大豆目前仅收获约10%，后续大规模上市后，产地FOB报价依旧有下跌的可能。从节奏来看，多头还需更加耐心，时间点上可参考一季度末国内现货消化的情况。而考虑到供大于求的大背景，盘面难以形成趋势性反转。春节长假临近，建议投资者轻仓过节，把控风险。