通常当经济遭遇外生变量（战争，疫情等因素）意外下滑之后的2-3年，全球消费存在消费回暖的窗口，届时存在消费弹性的商品有望获得价格的向上弹性。在软商品通常代指棉花，可可，白糖，橡胶等商品，最早用于伦敦商品市场，区别于工业品和必选消费类的农产品，其价格弹性通常也高于传统农产品。2024年是走出全球疫情，逐步向正常消费场景过度的一年，因此消费回暖成为驱动软商品富有向上弹性的关键题材，也因此备受商品市场关注。

2024年以来形成棉花强劲上涨的驱动主要可以归结为：

1、2023年四季度因为内外棉价下行所引致的渠道库存超季节性去化，进而引致一轮相对明显的棉花补库；

2、USDA展望论坛继续给予棉花相对偏强的需求预期，支撑棉价反弹；

3、国内纺织行业自去年12月形成一轮弱补库，纺织企业棉纱库存小幅去化，市场预期纺织企业的补库意愿边际提高，支撑国内棉价底部，且有望逐步在年内3月季节性旺季来临窗口，上游试探性提涨重新表达对2023年减产的计价倾向。

01- 美棉出口是外需回暖的重要标志

数据来源：TTEB , USDA , CFC农产品研究

2024年1月中旬以来，美棉的出口显著回升是驱动本轮价格反弹是主要动力，这一点可以在越南和印度的纺织企业开工负荷的超季节性走高上得到印证。当前美国经济软着陆情形的概率上升预示着全球服装的补库周期叙事有望获得更多认可，但也需要注意到最近的美棉出口改善很大程度依赖于中国的进口，海外的纺织企业开机负荷也仅仅是从低点反弹，因此当下的消费回暖可能更类似于2023年Q4行业大幅去库后的边际需求改善，远期的需求仍旧有待观察。

从绝对的位置看，95-100美分每磅或仍旧是美棉的关键压力，后续对这一压你位置的突破依赖于更明显的需求驱动或供应减产叙事。

02-全球棉花消费有望迎来复苏

世界棉花消费量预计将上升到三年来的最高水平，达到1.16亿包。这一预测350万包的增长意味着3.1%的增长率，是1960/61年以来全球棉花消费年均增长率16%的两倍。自2020/21年度创纪录的1.242亿包以来，全球棉花消费水平停滞不前，过去两个销售年度的平均消费量仅为1.12亿包。

预计2024/25年世界棉花期末库存的绝对值将继续上升，但占全球消费的份额将略有下降。库存为8460万包，预计增加900,000包，但占消费量的比重将下降1.5个百分点，为73%。随着库存相对于消费的收紧，美棉此前75-80美分每磅的低点或已经完成筑底。

数据来源：USDA

03-国内需求难以形成正反馈，需求利多交易难成气候

图：我国棉纺产业结构图谱

来源：CFC农产品研究

我国棉花的生长周期多在每年4月-11月，因此目前的时间窗口多以需求交易为主，而通常春节后的3月-4月是纺织行业赶工的旺季之一，需求从下向上传导，印染-织造-纺纱，进而形成纺织企业去库和纺企对棉花补库的预期。2023年四季度，受棉花价格下行和国内棉纺需求低迷的影响，整个国内产业链库存保持在低位水平，但最新的国内数据佐证棉纺行业的工业增加值有边际回升，市场又开始关注棉纺消费回暖的题材。

来源：Wind , CFC农产品研究

TTEB数据显示2024年春节之后，下游全棉坯布行业开机负荷有相对季节性偏中性的复苏，暗示后期纯棉纱厂的开机负荷和棉花库存的去库速率有短期保证。目前，样本纺企的棉花库存水平处在近年来同期最低水平，这是当前支撑多头的主要逻辑。

来源：TTEB, CFC农产品研究

在考察远期需求上，下图所表示的纺企棉纱库存累库和坯布企业库存中性偏高的局面对于远期需求向好尚难以有效自洽。未来仍需跟踪需求局面，在此我们对于国内的棉纺生产加工市场做了重新的结构，试图从下游消费的分项数据中识别需求强度的贡献项。

来源：TTEB, CFC农产品研究

图：我国棉纺主要产业集群及区位特征

来源：mapchat ，CFC农产品研究

我国的棉纺行业主要集中在以下六大区域——河北高阳，山东潍坊，江苏南通，江苏常州，浙江兰溪，广东张槎，这几个区域按照其产业链优势和历史沿革有着不同的纺织产业链分工。

为了细致地观察当下纺织市场的需求来源，我们通过柯桥纺织指数中生产景气指数的细分项加以结构和甄别，数据现实过去1-2个月中游的坯布环节和下游家纺是最近产业生产景气的重要贡献项，进而进一步拆分坯布的原料分项和家纺的下游需求分项。

来源：WIND , CFC农产品研究

研究发现，下游家纺消费显著高于服装，其中家纺中窗帘的消费分项表现突出，这与坯布环节原料使用中的排序：化学纤维> 混纺纤维 > 天然纤维的逻辑一致。而窗帘等家纺消费的强势我们初步归因于2023年Q4房地产竣工端保交楼的政策利好引致的后续家装消费的走强，数据显示窗帘的生产景气指数滞后于房屋竣工面积6个月，而对于竣工面积长期的趋势性悲观看法也基本预示着本轮源自于家纺的棉花需求强度存在天花板。

来源：WIND , CFC农产品研究

图：国内主要纺织产业集群所在地开机负荷跟踪

来源：TTEB, CFC农产品研究

对于未来的展望和思考：

现实角度的海外和国内补库叙事或都存在瑕疵，海外更倾向于是上一个季度库存过度去化，渠道库存过于干涸后的补库驱动；国内是受海外周期带动的跟涨，国内的纺织行业近期的需求多来自于2023年Q4房地产竣工面积的政策利好演进的家纺需求回暖，因此以倾向于是自限性的阶段性补库。

远期驱动棉花的主要因素或仍旧是供应逻辑的叙事，包括但不限于：美棉弃收率超预期，国内植棉面积超预期走低，疆棉产期天气异常等。国内棉花CF05合约的主要运行区间预期【15700,16500】