下游企业消费不佳，锌价上涨驱动不足

1.逻辑概述

近期一方面矿端供应边际收紧，国内TC跌至近年新低，矿冶利润持续处于相对低位，产业链成本支撑较强，锌价底部较夯实；另一方面下游企业现货消费不佳，锌价上涨驱动不足，叠加进口压力持续存在。综上，预计锌价短期震荡偏强运行。

操作方面，建议沪锌主力合约维持逢低做多思路，可在20500以下尝试布局多单。

2.供应分析

2.1. 矿端供应干扰不断

2023年锌精矿TC开启下行通道：国产矿周度TC平均价从1月的5650元/金属吨下跌至12月的4200元/金属吨，进口矿周度TC平均价从1月的260美元/千吨下跌至12月的80美元/千吨。

2024年Q1，影响锌矿加工费最大因素是国内季节性减产，加工费上方空间较有限。但目前受TC低位影响，冶炼厂生产利润回落至盈亏线之下，生产成本压力不容忽视，因此预计现阶段加工费下行空间较有限，预计将维持低位窄幅震荡态势。

生产方面，2024年Q1，国内矿端生产处于季节性淡季。此外，据海外矿企官网讯息，2月12日葡萄牙Neves-Corvo 矿场因意外事故暂停锌矿山运营，俄罗斯Ozernoye矿实际投产至少推迟至今年三季度，加拿大KZK锌铅铜项目恢复营运许可。因此，近期海外矿端供应干扰不断。

进口方面，2023年国内锌矿进口量约为467.1万实物吨，累计同比增加约12.9%，考虑到海外矿山新增产量有限，说明2023年海外向国内输出大量锌矿库存。2024年Q1，国内矿端逐渐向季节性减产过渡，因此中游冶炼厂存在进口需求，预计2-3月进口量约各达至42万实物吨附近。

2.2. 冶炼厂利润持续处于低位

供应方面，近期SMM公布2月中国精炼锌产量约50.25万吨，环比下降约6.44万吨，预测3月产量环比增加约0.53万吨至50.79万吨，同比下降约8.78%。3月较2月生产天数增加，但整体产量变化不大，主要归结于部分冶炼厂出现检修停产情况。现阶段矿冶利润持续处于相对低位，后续需警惕高成本矿冶厂减产扰动。

欧洲冶炼厂复产进度方面，6月底，荷兰突然宣布将关闭其在欧洲最大气田，叠加挪威天然气厂意外发生停电事件，导致欧洲天然气价格飙升，短期扰动当地炼厂利润，但其长期影响相对有限，欧洲冶炼厂复产过程持续推进，11月Glencole公司位于德国的Nordenham冶炼厂宣布将于2024年有望恢复生产（产能达16万吨/年）。近期欧洲天然气价格波动剧烈，或对冶炼厂复产进程有所扰动。

进口方面，2月中下旬锌锭进口窗口在短暂开启后迅速关闭，由于春节假期刚过，需求端仍处于恢复开工阶段，进口贸易商进口意愿较低，基本维持常规进口量，预计2-3月整体流入量各维持在2万吨附近。

3.需求分析

3.1. 下游综合开工边际转弱

现阶段下游综合开工边际转弱，各加工品消费板块表现不一，其中镀锌板块变化较为突出，镀锌板块开工率呈现下行趋势，主因环保限产及黑色走势疲软，预计下周开工率或偏弱震荡；压铸锌合金板块开工率仍有上行，压铸锌合金板块进入季节性旺季，但从订单表现来看仅能支撑至下周，预计下周开工率或变化不大；氧化锌板块开工率小幅上涨，饲料级氧化锌大企逐步复产，提升开工率，然橡胶级氧化锌订单增涨下并未带来较多利润，预计下周开工率或上行空间不大。

3.2. 地产端修复不及预期

基建：2023年1-12月，在全国固定资产投资完成额分项中，道路运输业、铁路运输业及水利环境公共管理业累计同比分别为-0.7%、25.2%以及0.1%。从年初以来，各投资分项逐月边际走弱，其中电力和铁路板块投资增速较亮眼，水利设施和道路板块投资表现较弱。2023年10月底，中央财政增发万亿国债用于灾后重建、水利等领域，其中2023年Q4计划资金使用5000亿，2024年使用5000亿，预计落地形成实物量或在年中，中长期有望带动锌消费向好。总体来看，2024年基建端有望稳固锌市消费基本盘。

地产：2024年1-2月，国内房屋新开工面积、施工面积及竣工面积累计同比分别为-29.7%、-11%及-20.2%，30大中城市商品房成交面积也表现不佳。总体来看，现阶段居民信心依旧不足，房市情绪仍需修复，在企业资金仍面临较大周转压力背景下，竣工端增势受限，预计2024年“保交楼”进度与2023年一致。

汽车：据国家统计局数据，2024年1-2月全国汽车累计产量约为391.9万辆，同比增加约8.1%。总体来看，随年初国家多项利好政策出台，2023年国内汽车领域生产变现出色，对下游消费具有强支撑。展望2024年，汽车板块刺激政策有望延续，生产数据仍能维持较高增速。

家电：2023年1-11月国内空调、洗衣机及电冰箱的产量累计同比分别为12.6%、20%及14.5%。总体来看，2023年家电板块表现出色，对下游消费具有一定支撑。展望2024年，家电板块有望延续增长势头。

综上，整体来看，在10月底增发万亿国债背景下，2024年基建端有望稳固锌市消费基本盘；地产方面，2024年产销不容乐观，居民信心依旧不足，房企资金仍面临较大周转压力，竣工端增势受限，预计房市颓势未变；汽车板块在2024年的政策红利有望延续，产销数据预计仍能维持较高增速；家电板块在2024年也有望延续增长势头。

4.库存分析

4.1. 近期国内七地社库累库约1.24万吨

国内库存方面，近期国内七地社库从18.61万吨累库至19.85万吨附近，交易所库存从10.87万吨累库至11.96万吨附近。

目前国内锌锭社库处于季节性累库周期，截至3月18日，2024年社库累库斜率约为0.22，2020-2023年同期的累库斜率均值约为0.24，表明现阶段锌锭累库节奏略低于往年同期。