报告品种：豆油、菜油、棕榈油

调研背景

进入2024年一季度以来，三大油脂经历了前期的低迷后在强势棕榈油的带领下持续反弹，棕榈油价格甚至创出一年来新高。但随着一季度临近尾声，各种矛盾逐渐浮出水面，二季度油脂能否延续强势尚未可知。

棕榈油方面，随着2月份传统棕榈油产地减产季的结束，斋月题材对于3-4月产地供需的影响显得尤为重要，3-4月份产地库存拐点能否到来值得市场重点关注。国内方面，进口利润持续倒挂，国内买船到港较少以及棕榈油库存持续去化对于国内棕榈油价格起到重要支撑。但是，豆棕价差、菜棕价差等走缩也促使棕榈油逐渐丧失性价比优势，部分棕榈油需求转移后去库速度有望放缓。后期下游需求能否改善以及国内买船到港何时增加将是主要矛盾点。

豆油方面，虽然巴西大豆产量预期一再下调，但是南美丰产预期仍然未变，并且市场普遍预测24/25年度扩大美豆种植面积，进一步强化了全球大豆宽松预期。但是，由于国内一季度进口大豆相对较少，并且随着开机率降低，豆油基差有望得到支撑。但是，4-5月到港大豆较多，后续豆油涨势能否延续取决于大豆实际到港及油厂开机压榨节奏变化。

菜油方面，菜籽在国际段的供需矛盾逐渐凸显，盘面持续走强，给出较好的进口利润，使得近期进口窗口时有打开，而且后续华南菜籽压榨量较大，二季度菜油或寻求新的平衡点。

华南地区为油脂油料重要的产销地，3-4月或成为油脂市场重要的转折点，因此我们通过走访调研华南贸易商、油厂，以此对豆棕菜市场后期走势作出研判。

调研路线：广州→东莞→深圳

Day1调研纪要

公司A

企业情况：贸易公司兼中包装油经销商，无工厂。

贸易量和贸易结构：年度贸易量（豆油+棕榈油）在25万吨左右，棕榈油贸易以18度棕榈油为主，24度棕榈油涉及较少，菜油也做得少。

贸易模式：去年一口价做的不多，主要以油脂基差贸易为主。

货源采购：主要是从广东的国内的棕榈油精炼加工厂采购，广西也会有部分头寸。

库存情况：目前本公司棕榈油库存几乎没有，基本已由国内的棕榈油精炼加工厂回购，主要是由于目前棕榈油现货价格较高，缺乏流动性。

替代需求和调和油配方比变化：华南夏天棕榈油消费量通常为13-14万吨/月，由于棕榈油不具备性比价优势，目前已经用量减半。华南中包装油（20L）夏季配方在极端情况下棕榈油和豆油占比分别为99%和1%，基本上棕榈油占比保持在90%-99%。目前豆油在配方中占比达到90%-95%。华南地区不太会用三菜替代一豆，因为三菜颜色较深，而更倾向于用一菜替代一豆。

对国内下游需求看法：下游消费尤其是中低收入人群的消费降级是大势所趋，并且这一现象将持续较长时间。春节期间中包装油消费不好，目前工棕消费也不是很好。

对油脂基差看法：北方油脂基差回落较快，华南地区油脂相对坚挺；历史上在棕榈油5-9价差达到600以上的现货基差基本很难赚到钱。

对产地棕榈油供需看法：产量端，由于树龄老化、重植缓慢等因素，马来和印尼产量3-5年内难见增长；需求端，马来西亚棕榈油国内消费量很高的原因主要因生柴消费增加，部分为包装油出口。

对棕榈油进口看法：国内进口棕榈油以中包装油为主，基本不进小包装油，主要是由于棕榈油不抗冻。

对于棕榈油行情后续看法：5月棕榈油船期进口利润无法打开，6-7月船期进口利润有望打开。但是5月船期也赶不上05合约交割，因为从产地（马来和印尼）到广东需要20天时间，虽然5月船期有16条商业买船，但是意义不大。后续05棕榈油换月前可关注清明节和月中限仓两个时间点。

对品种差看法：当前棕榈油05合约可能存在软逼仓风险，目前国内可用于交割的棕榈油大概几万吨左右，但是目前YP价差（豆油棕榈油价差）不推荐追多，主要由于历史上4月底产地曾经发生过大量卖船的情况，并且到那时候05合约所剩时间已然不多；对于油粕比，更倾向于做油粕单边。

对月间差看法：不推荐P5-9月差，Y5-9逢低再尝试介入做正套；豆粕5-9以反套为主。

公司B

企业情况：贸易商，拥有20多年油脂现货贸易经验。

贸易量和贸易结构：以油脂和豆粕贸易为主，油脂贸易4-5万吨/月，多的时候7-8万吨/月，少的3-4万吨/月。去年到今年行情不太理想，预计总贸易量减少20%左右。豆粕贸易2万吨/月，中小包装油5-6万件/月。

贸易方式：豆油基差+单边都在做。

棕榈油商业买船情况：3月船期9.9万吨，4月船期10.2万吨，5月船期17.4万吨，6月暂无买船，7月4.8万吨，8-9月各1.2万吨。

油脂库存情况：目前豆油库存109.4万吨，棕榈油库存55.77万吨，菜油库存65.07万吨，葵油库存32.96万吨。豆油和棕榈油库存相比去年同期有所减少，而菜油和葵油库存较去年同期有所增加。

国内棕榈油消费情况：往年3月份国内棕榈油消费30万吨左右，7-8月温度上升后国内棕榈油消费可达每月38-45万吨左右，但公司复盘发现去年月表观消费不到35万吨棕榈油，低于市场预期。国内棕榈油消费主要集中在罐装、食品和化工几大类。

替代需求：由于棕榈油价格优势丧失，目前华南豆油消费有增加，2022年极端行情下华南棕榈油刚性消费大致为月均2-3万吨左右，全国棕榈油消费为5万吨/月，必要时对24度棕榈油消费可以转化为豆油和起酥油消费。

中包装油配方变化：截止3月18日，以往3月份棕榈油用量占比为30-50%左右，因为天气原因这个时间点增加豆油用量会提升抗冻性，目前华南大部分油厂配方中棕榈油占比在90%以上。后期豆油在配方中占比会提升到99%，而棕榈油占比则会下降至1%。

对油脂行情看法：棕榈油方面，按照目前棕榈油库存、商业买船和国内消费情况来看，目前棕榈油05合约持仓较多，在国内棕榈油缺货的情况下，存在逼仓的风险，因此棕榈油目前不宜空配，6-7月前也不宜参与棕榈油贸易；豆油方面，公司倾向于豆油正套逻辑，主要因近月提货偏紧，广东仅有两家油厂还有未执行合同可发货；菜油方面，菜油1-8月船期菜籽进口360万吨，菜籽出油39%，菜油产量为140万吨左右，分摊到8个月里，由于1-2月压榨量低，后面6个月每月大概有20万吨的菜油产量，再加上进口菜油和国内储备菜油，供应总体比较充裕，因此3-9月菜油基差偏弱，可操作空间小，放空基差胜率高。

对豆粕行情看法：3-5月大豆买船较多，市场在交易4月份的豆粕基差的期现回归，上周华南豆粕成交较好主要是前期空头回补、现货刚需和下游猪料需求增加。由于近端油厂开机率和压榨量降低，饲料厂积极补货，在上周大多已经完成补货。

Day2调研纪要

公司C

企业情况：国内某大型贸易商子公司。

贸易量和贸易结构：公司以油脂类贸易为主，不负责粕类贸易。公司月均贸易量2-3万吨，以前以进口棕榈油为主，月均能进2-3船。目前以豆油和菜油内贸为主，豆油月均贸易量6000吨左右，菜油月均贸易量4000-5000吨左右。年初公司已经预料到5月之前棕榈油进口贸易不太好做，因此今年进口量有所减少。

贸易范围：两广+川渝贸易。

贸易方式：以基差贸易为主。

对产地供需看法：供应端，由于1-2月份降雨影响了产地产量，因此产地精炼厂一直采购不足，而春节后产地精炼厂补货积极，一直持续至上周。并且，此前印度采购量不多，这一过程中精炼厂对锁给印度一直有利润。但是，自上周印度采购节奏放缓后，产地CPO到精炼厂流程较之前顺畅许多，同时，印尼产量目前恢复得不错，产地供应端目前来看没有太大问题，不过目前市场并没有往这方面交易，关注点仍在马来3月产量。对于印尼来说，目前货源足够，原料获取也变得更加容易，但是货卖不出去，如果把货抛到马盘，存在印尼的货无法交割的问题。此外，随着两周后开斋节到来，开斋节前一星期和节后一星期劳动力短缺问题会相对更加严重，预计到5月左右马来产量才能得到不错的恢复，但此时产地往销区运货的话赶不上P05交割。不过在5月之前，在马来和印尼产量恢复节奏不一致的前提下，印尼不太可能主动降价卖货，因此印尼卖货节奏可能相对后移。

需求端，一方面关注印度等国家节后补库的力度，如果补库力度不及预期，那么外商大概率只能向中国卖货，但是通过卖船还是in-house的方式往销区卖货目前尚不确定。并且，考虑到棕榈油的高溢价以及产地产量预计恢复，印度有可能发生洗船情况。另一方面关注产地生柴政策变化。

对印尼生柴政策看法：根据产地的信息了解到，印尼虽然整体上达到了B35，但是依旧有很多偏远地区用不上生物柴油。今年印尼B40不太可能实现，主要是因为技术不够以及没有足够的二代生柴产量。

油脂库存情况：目前国内棕榈油库存56.6万吨，预计5月份维持在50万吨左右；预计4月油脂整体库存将有所增加。

棕榈油交割情况：3月华东交割1万多吨，4月交割可能在几千吨左右，5月预计交割量可能更少。

对豆油后续行情看法：更倾向于反套。一是如天津、日照等北方地区豆油随卖随提，在可能出现交割的地方仍是供强需弱，如果这些地区后期豆油供应充足的话就会出现累库甚至发生交割的情况；二是上周豆油6-9月有放量成交，豆油6-9月预售有利于工厂锁利，工厂可以通过卖近买远做蝶式套利来锁定近月的高基差，从而降低持仓成本；三是预计4-5月月均压榨在800万吨以上，这会比市场预期高一些，在这种情况下豆油近月可能累库。

对于棕榈油行情后续看法：更倾向于反套。一是目前棕榈油5-9月月差还是太高，多头存在移仓换月风险；二是华南的棕榈油基差比较弱势，棕榈油现货需求并没有想象中那么好。不过05合约可用于交割的货不多，仍存在逼仓风险。5月船期对于贸易商来说吸引力不大，公司更倾向于认为7月前国内棕榈油维持紧平衡格局。

对菜油后续行情看法：更倾向于反套。一是由于5月为菜油强制注销月，不运走的话面临高昂的仓储费用。处于交割地点的内陆地区如四川、西北菜油基差贴水，工厂倾向于卖不动就交货。二是菜油温和累库，虽然菜油进口买船进度相对较慢，但是由于菜籽压榨量较大，推导出来下游菜油消费需求较差；三是菜油储备提货很弱，3-5月、6-9月储备需求很弱，主要因缺乏资金做储备。

公司D

企业情况：国内某大型贸易商，在东莞拥有自己的油厂，油厂具备分提+精炼+包装的加工产能。同时，工厂拥有17万吨的油脂油罐，主要从事棕榈油仓储相关业务。

贸易量和贸易结构：依托于工厂的仓储和加工产能，公司也会从事期现贸易，涉及品类为三油两粕，去年油脂贸易量为100万吨，其中棕榈油占到一半，粕类贸易量去年达到10万吨左右。

贸易方式：基差贸易为主，进口+内贸结合，但是公司也会做单边和套利，一般风险敞口不大。

棕榈油买船到港情况：4月到港15万吨左右；今日（3月26日）有一条棕榈油4月买船。

国内棕榈油消费情况：国内棕榈油消费以中包装油为主，主要运往餐厅和食品厂，下游食品厂相对刚需，其他领域在价差合适时会考虑用豆油等其他油脂替代。

替代需求：华南地区更倾向于用一级豆油去替代24度棕榈油，菜油如果价格足够便宜也会考虑去替代棕榈油；棕榈油和豆油之间的常规价差200元左右，一般来说，如果棕榈油比豆油便宜50元左右，对于棕榈油消费需求就会增加；除了品种间的替代，区域间的替代也有可能发生，如果华南棕榈油现货价格大于华东地区300元（主要考虑到运费和损耗）以上，那么华东的货就可以发往华南赚取区域价差。

对棕榈油后续行情看法：目前棕榈油05合约持仓在50万手左右，对应500万吨，国内棕榈油库存50多万吨，而在到港减少以及刚需消费导致棕榈油去库背景下，多头相对更有优势。而5月合约调整的机会在于：一是产地在接下来2-3周内，最晚4月中旬前给出合理的买船机会；二是需求端棕榈油目前仅剩刚需消费，库存去化速度趋缓，但通过需求端矫正的话需要豆油、菜油大量替代棕榈油，如果矫正时间不够，概率比较小，而在下游棕榈油现货流动性变差的情况下，多头接货后存在无法转手卖出的情况。P7-9、P6-9反套策略都可以关注，P7-9策略相对来说时间更多一些，如果国内棕榈油到港增加可以适时反套。

对豆油后续行情看法：基差方面，广东豆油基差在全国范围内最高，大致在05+400-500之间，华东05+350，广西05+350左右，山东05+260-280，天津05+210-220。广东豆油基差较高主要是豆油对棕榈油的替代需求增加，不过如果广东地区继续挺基差的话，区域间价差扩大会导致其他地区如华东、天津发运过来赚取价差。就长周期而言，豆油基差下跌空间有限，4月上中旬豆油预计维持去库趋势，在4月下旬大豆集中到港后可能才会累库，但是今年二季度库存不会比往年高。因此，这样看来，近月反套空间也有限。单边关注即将到来的美豆种植面积意向报告是否会超出预期。

对菜油后续行情看法：6-9月菜籽买船充足，春节后买船30条，供应端十分充足。现货基差方面，东莞菜油基差-80，广西菜油基差-150，接近华南交割水平（-180），福建菜油基差跌到-100，基差一直偏弱运行，同时8-9月船期榨利有所恶化，基差上涨动能不足；从品种间价差来看，菜油-豆油价差下跌到420左右，菜油性价比回归，春节后虽然属于需求淡季，但是下游消费有所下降，后续需要关注需求端变化。储备菜油方面，两湖准备正常轮出部分菜油，可关注轮出节奏和中储粮拍卖情况。

七禾带你去调研，最新调研活动请扫码咨询

更多调研报告、调研活动请扫码了解