报告要点：豆油、菜油、棕榈油

一、核心要点

今年3月以来，国内三大油脂盘面上涨势头强劲，涨幅超出市场预期。当前豆油供应阶段性偏紧，而大量大豆即将到港；棕榈油买船不足、国内库存下降的交易仍在发酵；菜油性价比凸显而库存去化缓慢，大供应格局尚未扭转。为了解油脂市场变化和产业主体经营状况，本次我们前往油脂的重要产销地华南进行调研，通过走访当地具有代表性的油厂和贸易公司，对市场进行深入考察和交流。在前两天3月24日-25日的行程中，企业反馈如下关键信息：

1、棕榈油进口利润倒挂，近月买船较少，存在软逼仓风险，带动油脂板块整体上涨。

2、华南地区短期内豆油供应偏紧，豆棕价差倒挂导致豆油对棕榈油的替代增加，调和油中豆油的添加比例明显上升，棕榈油需求几近腰斩。

3、短期内菜籽进口量大，菜油仍然是大供应、弱消费格局。

4、产业对于油脂5-9价差套利的观点存在分歧。

调研纪要

1、广州油脂贸易商A

（1）企业经营情况

该企业为油脂贸易商，主要经营20L中包装油脂和散油，无工厂，代理国内知名油脂品牌，做了20多年，是华南最大的中包装经销商。年散油贸易量在25万吨左右，包装油贸易量约8000吨/月，主做豆油和棕榈油，其中棕榈油以18度为主，24度做得少。

（2）市场现状

公司以基差销售为主，去年油脂基差下跌时间长，跌幅较大，公司采购和销售比较艰难，今年基差整体不高了，企业也放低了预期，相比去年容易一些。近段时间基差在加速回归，华南基差挺了几天也开始走弱。

由于当前豆棕价差持续走缩，棕油被豆油替代较多，华南棕油消费13-14万吨/月，年后用量减半。目前调和油中豆油的用量最多，可以占到90%-95%，但有些厂商的豆油豆腥味较重，华南地区不太能接受。华南地区基本不会用三菜替代一豆，因为三菜颜色太深，一般会用一菜替代一豆，但目前一菜和一豆价格没有倒挂，一旦出现倒挂，一菜需求增加，很快价差就会回升。川渝地区可以用三菜替代一豆。

当前棕榈油可能会软逼仓，近几个月买船都很少，6、7月买船才增加。5月棕榈油虽然买了16条船，但从产地到广东需要20天时间，来不及交割。一般情况下，当棕榈油价格超过7800元/吨时，产业减少买货，超过8000元/吨时进行套保，但近期棕榈油持续上涨的行情也让产业出现了亏损。在棕榈油带动下，豆油和菜油也持续上涨，尤其是供应较为充裕的菜油，这也是此前没有料到的。棕榈油方面，企业目前基本没有库存，转为在盘面建立虚拟库存。

巴西3、4月吨袋采购量减少，说明今年产量不会像USDA预期的那么好。今年巴西实行B14会增加100万吨国内豆油消费，带动大豆压榨量增加，因此2023/24年度结转库存应该不高。巴西大豆丰产压力的交易基本结束了。阿根廷的卖压通常只有一段时间，不会像巴西这么持续。

消费方面，春节到目前中包装油脂的销售情况都不好，目前国内消费降级，预计会在较长时间维持这样一种状态。餐饮行业中预制菜的占比越来越大，消费频率和消费标准降级，在中低端消费中表现尤为明显。

（3）交易策略

05豆棕价差性价比不高，不推荐做扩，可以在09豆棕价差上尝试做扩，最好是右侧交易。短期内只要棕榈油一直没有买船，那么05豆棕价差可以打得很低，但曾经也出现过4月下旬棕榈油买船增加把盘面打下来的情况。

豆油可以做5-9正套。油粕比不推荐参与，现在的市场与以往变化较大，油粕比往往是单腿比较强或比较弱，统计套利已经不太好做了。

豆粕可以做7-9反套，但不要看太空，5-9月买船还比较慢，榨利不太好。

2、广州油脂贸易商B

（1）企业经营情况

公司从事油脂贸易20年，采用期现结合的经营模式。油脂月均销售量4-5万吨，销量多的月份7-8万吨，少的月份3-4万吨，中小包装油脂每月5-6万件，另有豆粕贸易每月2万吨左右。油脂去年到今年行情不太理想，贸易量减少20%左右。

（2）市场现状

目前市场的核心问题在于棕榈油没有买船。目前国内豆油库存109.4万吨，棕榈油库存55.77万吨，菜油库存65.17万吨，葵油库存32.96万吨，豆油和棕榈油与去年同期相比库存下降，而菜油、葵油库存同比增加。近期棕榈油商业买船情况：3月船期9.9万吨，4月船期10.2万吨，5月船期17.4万吨，6月现在没有买船，7月船期4.8万吨，8、9月各1.2万吨。3月全国棕榈油消费量大约为30万吨，7-8月月消费量可达到38-45万吨，所以目前棕榈油库存是比较紧张的。现在棕榈油盘面持仓接近50万手，空头没有交割的底气，因此尽量不要空配棕榈油，其他油脂也尽量不要做空。如果后续棕榈油还是没有买船，盘面可能会继续逼仓。

油脂消费方面，预计棕榈油需求跌幅超过50%，往年同期中包装油脂中30%-50%是棕榈油，但目前油厂中包装油脂中豆油的占比基本在85%以上，豆油用量多的也有达到99%添加比例的，并且豆油的替代量还在增加。只有一些食品厂对棕榈油需求相对大一些，包装油方面棕榈油需求下降很快。正常华南豆油、棕榈油日出库量5000-6000吨，棕榈油日出库量约3000吨。2022年棕榈油极端行情时，华南棕榈油刚需压缩至2-3万吨/月，24度棕榈油需求全部转化为豆油和起酥油，当时起酥油免关税，可以加热当作棕榈油销售。贸易商5-7月不愿意做棕榈油贸易，因为棕榈油5-9价差过高，换月会面临很高的基差，如果后期基差走弱，现货难以销售。

豆油方面，目前现货偏紧，两广只有两家油厂发货，约占30%市场份额，另三家大型油厂不发货，合同基本执行完了。广西两家油厂停止开单，另有油厂限量或少量开单。两广豆油提货量偏低，广东周末提了1500-1800吨，加上广西的提货量大约不到2000吨，提货量缩水60%。华南豆油消费增加，棕榈油被豆油替代的量增加，按照50%的替代量计算，每月增加14万吨豆油消费，会导致豆油需求很好，库存继续下降。4月预计有800万吨大豆到港，豆油近期库存下降，预计4月中旬降到低点之后会逐渐增加。

菜油方面，1-8月预计菜籽进口360万吨，大致可生产140万吨菜油，1-2月消费较少，3-8月每月大概可分摊到20万吨菜油供应，还要加上进口菜油，因此菜油供应比较充裕，此外国内还有储备菜油也是潜在的供应。3-9月菜油基差走弱，基差可操作空间不大，放空基差胜率较高，工厂买货基本上在菜油上锁利，套保盘较多。目前华南一菜价格高于一豆，菜油暂时无法替代豆油。

（3）交易策略

棕榈油5-9价差反套或正套均存在风险，反套风险在于逼仓行情的延续，正套风险在与后期买船增加，因此建议尽量不做。

豆油5-9价差正套概率较大，主要原因是认为两广地区豆油现货供应偏紧。

长线关注豆油和菜油的价差修复，做扩远月的豆菜价差。

3、广州油脂贸易商C

（1）企业经营情况

公司油脂贸易覆盖两广、川渝等地，销量约5万吨/月，以棕榈油贸易为主，豆油月销量约6000吨，菜油月销量约3000吨。

（2）市场现状

棕榈油做国内供应变量，年初已经预料到5月之前不太好做，所以减少进口量。需要重点关注产地产量变化。1-2月多雨导致产地精炼厂采购不足，春节后至今产地精炼厂补货积极，销往印度有利润。上周印度采购节奏放缓，而产地CPO到厂顺畅、供应充足。目前国内市场没有交易产地的供应压力，基本都在关注3月产量问题。开斋节后如果销售仍然不力，卖货压力会向中国转移，但是是以商业买船还是in-house的方式较难估计。目前国内5月棕榈油买船利润倒挂较多，倾向于7月份前国内维持紧平衡。4月开斋节期间产地劳工短缺会更严重，产量预计会在5月份恢复，运抵中国的时间可能赶不上棕榈油05合约交割。国内棕榈油库存下降，但需求也不理想。预计印尼短期内不太可能推进B40，因为生产设备和生产技术还达不到。

预计4、5月大豆压榨量月均800万吨左右，比市场预期高一些，因为豆粕库存已经很低了，所以油厂会增加压榨，导致豆油可能出现累库。菜籽新作面积减少，预计减产180万吨左右，减产幅度不是很大。通常情况，菜油9、10月最强，1月最弱。近期菜籽压榨量多，菜油进口减少，菜油温和累库，需求情况较差。此外菜油储备提货较弱，3-5月储备需求不足。

（3）交易策略

所有油脂品种均倾向于5-9反套。棕榈油5-9价差过高，三大油脂4月后库存预计增加，棕榈油多头接货后难以销售，大概率会止盈离场，但仍有一定的逼仓风险。华东棕榈油基差比较弱。豆油天津、日照等北方地区供应宽松，如果现货销售较为困难产业会考虑交到盘面上，通过卖进买远的方式进行套利，锁定基差。菜油在内陆地区也存在同样的逻辑。四川、西北菜油基差贴水，现货卖不动可以选择交割。此外菜油5月最后一个交易日前仓单强制注销，也会增加市场上菜油的供应。

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