报告品种：铜

摘要

近期铜价再度上冲，伦铜接近10000美元/吨，沪铜主力合约上破81000元/吨关口，市场认知较为一致的是，当前铜价几乎脱离基本面交易。价格方面更倾向于维持当前上涨趋势的判断，回调空间相对有限，沪铜75000元/吨是短期内较好的支撑位。相对来说，海外资金对于铜价相较国内更为乐观，预计伦铜上方或能达到12000美元/吨。

一、关于需求

1、截至目前，受高价影响，铜3月消费降幅明显，4月上旬延续弱势。终端领域中，传统电力投资表现不俗，受极端天气影响家电端预期依旧向好，地产端存在拖累，但目前新能源的增量可以覆盖这一部分的减量。

2、全年消费增速预期超3%，过快上涨的价格使得库存难见拐点。整体上，下游需求疲弱的主要原因为传统领域表现清淡，若价格出现回调，下游将获得喘息的机会。关注新兴国家，包含印度、越南等，或将成为铜又一不可小觑的新需求。

3、关于AI用铜需求，预计当前海外这一领域用铜量约为30万吨，到2030年后，这一数字将上升至100万吨/年。

二、关于新增矿山投资

1、在当前铜矿供需偏紧的格局下，若要看到紧张局面恢复，需要冶炼端有更多减产来配合，而近年来国内外冶炼产能置换、新增冶炼产能却持续增加。在有色板块中，铜是新能源转型受益最多的品种，却也是投资周期最长的品种，从初研到投产，铅锌矿平均需要7-8年，铜矿需要13年。因其开发周期长、资金密集度高、技术门槛高，投资回报的不确定性很大，从股东利益最大化的角度上，没有确定的NPV及IRR，很难做出新增投资，对公司现金流是个极大的挑战。若铜价在高位持续一段时间，或有更多资本开支投入开采新的矿山。

2、铜矿成本大幅上涨，2017年经营成本约为4300美元/吨，目前已上涨至5800-6200美元/吨，激进达到7500美元/吨。对于开发新矿，要考虑是否有可投资的优质项目，目前待开发且规模大的项目，如铜资源500万吨以上，品位仅为0.5%甚至0.3%，投资回报率较低。当前，智利矿山平均在产品位已经下降到0.5%以下。

三、关于铜矿供需

1、全球铜矿产能利用率持续走低，主要原因一是优质铜矿资源较少，二是全球铜矿平均品位趋势向下明显。

2、我国铜矿其实不缺，资源储量从2017年的2000+万吨到2022年的4077万吨，储量持续增加。供需偏紧主要是因为冶炼产能扩张太快，其主要原因是：我国对铜有消费需求。参考发达国家铜需求量，人均GDP超过1万美元，人均用铜量约为10kg；人均GDP超过2万美元，人均用铜量达到顶峰，约为12-15kg；人均GDP达3.5万美元后，人均用铜量降低到6kg。结合目前国内情况，当前全年用铜量符合人均消费水平，但后续增量十分有限。

3、随着海外矿山产量收缩，海外铜精矿供应趋紧，TC价格回落至历史低点，冶炼厂可能会增加检修、推迟投产，以此来支撑加工费。冶炼厂减产的力度和持续时间还有待观察，预计TC价格会在低位维持较长时间，年均值在30美元/吨附近。

四、关于电力端

1、通常情况下，在一国经济发展初始阶段，电力弹性系数将大于1，随着经济提升及产业优化，该系数将呈现规律性下降趋势。例如，美国从1960年的1.8逐步下降至目前的0.1，德国、日本目前已达到负数水平。然而，在“十四五”期间，我国电力弹性系数约为1.28，主要原因为：①双碳目标发布；②新技术发展的落地应用（新能源车、AI等）；③极端天气因素。

2、结合经济表现及气温两方面，预计2024年全国全社会用电量增速处于5%-7.5%区间内，中性预计约为9.8万亿kwh，对应增速约为6%，较2022-2023年均增速上升0.9%。分季度看，预计全年四个季度用电量增速分别为9.4%、5.5%、5.0%及4.7%，总体呈前高后稳态势。

3、预计2024年新增装机容量仍将保持较快增长，其中新能源新增占比约7成。全国发电装机容量有望继续两位数增长，规模可达33亿kw。全国发电量增长较快，火电仍然是我国电力供应的主力电源，非化石能源发电增长满足全部新增用电需求，新能源对发电量增长的贡献率接近70%。

4、预计全年迎峰度夏、度冬期间，全国电力供需平衡偏紧，局地高峰时段电力供需紧张，电力缺口主要分布于华东、西南电网区域，若出现燃料供应不足或大范围极端天气，用电高峰时段电力缺口将进一步扩大。

五、关于铜铝替代

1、发电端，因发电机功率大，火电和核电输电线路用铜较少，一般用铝制IPB线，小于300MW的发电机主回路可以用铜排，水力发电功率一般小于 300MW，可采用铜棒。

2、海上风电的铜单耗远大于陆上风电，主要原因是其中集成电路电力电缆只能使用铜电缆线（海底电缆），而陆上风电的这一部分只有30% 是电缆线，且在 2020 年已基本被铝电缆取代。伴随电力行业的轻量化和小型化，预计到2050年，陆上风电用铜量将大幅降低。

3、在光伏发电领域，连接逆变器和箱式变压器、连接箱式变压器及主变压器的铜线缆几乎被铝线缆替代，预计到2050年，光伏发电的铝线缆替代将进一步增加。

4、输电端，架空线可以是钢芯铝绞线或铝绞线，电缆线基本均为铜导体线缆，由于高压电缆的技术要求限制较高，这一端铜铝替代可能性非常低。

5、配电端，配电线主要包括10KV和35KV两种，分别输往居民楼和商业建筑、变电站和用电量大的工厂。由于铝电缆的性能比铜电缆差，且高压电缆对导体的质量要求更高，因此10KV线路中，铝替代的可能性更大。

六、会议交流心得

近期铜价再度上冲，伦铜接近10000美元/吨，沪铜主力合约上破81000元/吨关口，市场认知较为一致的是，当前铜价几乎脱离基本面交易。价格方面更倾向于维持当前上涨趋势的判断，回调空间相对有限，沪铜75000元/吨是短期内较好的支撑位。相对来说，海外资金对于铜价相较国内更为乐观，预计伦铜上方或能达到12000美元/吨。

基本面上，供应端，铜矿供需格局偏紧延续，短期来说冶炼厂难有大规模减产，关注下半年炼厂表现。近期再生铜供应持续增加，伴随“以旧换新”及设备更新，年内再生金属供应预期宽松，关注这一领域对精铜冶炼、加工端的替代作用。需求端，高铜价下消费受到抑制，市场上除了低氧铜杆产线转换成粗铜及阳极直接售往冶炼厂之外，存在无氧铜杆因销售欠佳同样再度处理售往炼厂的现象，高铜价仍需一定时日或才能被下游接受。终端领域，国内消费持续低迷，但海外消费增速预期转好，关注新兴经济体在基建相关行业内对于铜需求的拉动作用。

七、云南市场调研心得

上周走访云南部分下游企业，此处整理相关调研心得。

云南铜市场冶炼端产业相对集中，加工端相对分散，2023年精炼铜产量占全国约5.7%，整体市场相对较小。

对于当前快速上涨的铜价，产业接受度较低，铜杆企业保值压力大、资金占用高，贸易及线缆企业在此价位出现亏损。另外，因当地资金问题，基建项目出现停工、延期，整体订单量显著下滑，同样也是消费疲弱的另一大原因。整体上，铜杆企业一季度开工率同比去年小幅下滑，但3-4月开工情况出现明显回落；线缆企业一季度开工率同比下降超30%。

对于年内消费预期，更关注于9-10月份的传统旺季中订单表现，目前来看，4-5月份的旺季消费远远不及预期，更期待四季度的消费有所回暖。

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