硅锰期货价格近期出现了大幅上涨，并于5月14日出现大幅回调，且09合约出现大幅减仓。后续硅锰行情将作何走势？本文给出了分析和判断。

1、本轮行情浅析

本轮硅锰行情主要驱动因素为South32的发运受阻引发市场中长期对锰矿缺口的担忧。锰矿价格推动硅锰价格出现了大幅上涨。

2024年3月18日热带气旋Megan导致澳大利亚格鲁特岛（Groote Eylandt）发生大范围洪灾，码头、港口设施和运输路桥等基础设施受到严重破坏。4月17日，South32邮件称澳矿停止发货至少持续影响到2024年6月。4月22日South32发布2024财年三季报：码头和运输道路桥梁等基础设施的修复工作正在进行中，预计在2025财年第三季度（2025年一季度）重新开始码头运营和销售锰矿，当前正在评估替代航运方案，以减轻码头停运的影响。随后，硅锰市场开启了连续的上涨。South32为必和必拓旗下公司，有着较大的锰矿开采、发运的业务。South32在澳大利亚的锰矿产量较为稳定，过去每个季度在80万吨附近，折合月产量26万吨附近。2024年一季度，澳大利亚锰矿产量大幅下滑至65万吨，折合月产量22万吨附近。后续产量或将降至0附近。

从中国进口锰矿角度来看，2023年，我国从澳大利亚进口锰矿524万吨，其中从黑德兰港口发货109万吨，剩余从格鲁特岛港口发货415万吨（月影响量约为34.6万吨）。假设锰矿进口延续2023年格局，则预估该事件后续对中国锰矿进口的月度影响量为35万吨。市场评估该缺口对国内高品锰矿市场影响较大，故而自4月22日起硅锰期货连续大幅上涨。

2、锰矿的高价格将刺激产量大增

锰矿的产量和中国进口量存在较大弹性，本轮锰矿价格经历了较长周期的下跌，导致中国的锰矿进口量近期维持在每月220万吨附近的低位。然而，中国过去的锰矿进口量较高，在2019年底曾达到过接近每月350万吨的高位。相比于现在的进口量来说高出100万吨左右。即便从去年来看，月度进口量中枢也在250-300万吨附近的高位。这个现象与2016年前锰矿的连续下跌导致锰矿进口量大幅下降很相似。2016年前，锰矿价格一路下跌，众多锰矿商进行了减产操作，导致中国的锰矿进口量从2015年的140万吨附近高位降至2016年2月的100万吨以下，出现了供不应求局面。随后锰矿价格出现了大幅上涨，至2016年3月时锰矿价格出现了翻倍。随后，在高价格的刺激下，锰矿生产及发运也出现了大幅增加，中国锰矿进口量在4月便大幅增加值140万吨附近，在5月更是升至150万吨以上。由此可见，锰矿价格的上涨会刺激锰矿产量及中国进口量的大幅增加。

本轮锰矿价格的上涨也较为迅速，在短短一个月内价格上涨了70%以上。从上涨价格来看，本轮锰矿涨价金额已超过2016年初。参照历史可以推断，锰矿价格的快速上涨将会刺激锰矿产量及发运量的提升，本轮中国锰矿的进口量预计在7月左右会出现明显增加，初步预判由当前220万吨的月进口量增加至280-300万吨。锰矿的进口增量可以超过澳洲格鲁特岛码头的全部发运损失。但需要注意的是，澳洲锰矿为高品矿，并非所有锰矿均可替代。目前有望替代澳矿的锰矿为加蓬康密劳、南非阿斯芒、巴西淡水河谷等高品矿。后续需关注高品矿的发运和替代情况。

3、硅锰的合理价格评估

鉴于硅锰成本中除锰矿外的其它成本都处于区间震荡中，对硅锰的成本影响较小，故假设除锰矿外的成本保持不变。硅锰的利润在大涨行情中会有所回升，假定硅锰利润上行500元。

（1）假设南非锰矿价格本轮由32元/吨度涨至53元/吨度（5月14日），则硅锰成本上涨1600元。对应硅锰价格应上行2100元至8300附近。

（2）假设南非锰矿价格本轮由32元/吨度涨至64元/吨度（涨一倍），则硅锰成本上涨2400元。对应硅锰价格应上行2900元至9100附近。

（3）假设南非锰矿价格本轮由32元/吨度涨至96元/吨度（涨两倍），则硅锰成本上涨4800元。对应硅锰价格应上行5300元至10600附近。

参考2016年锰矿市场的情况，预判本轮锰矿价格在6月将会下行，初步预估南非锰矿价格在7-8月下行至42元/吨度附近。则硅锰成本相对底部上涨750元，假定硅锰利润有所收缩、相对底部上涨250元。则对应硅锰价格为7200元附近。

4、操作建议

当前硅锰期货盘面价格高于其合理价格，但上涨行情仍有情绪高涨背景下的延续风险。此外，市场中还存在其它锰矿商的生产扰动风险、以及中国硅锰产地安全、环保检查等政策风险。

如投资者希望当前参与市场，则根据投资者风险偏好不同，推荐以下三个策略建议：

（1）激进投资者：单边做空SM2501合约，现价入场，目标位7500

SM2409合约出现大幅减仓，前期资金获利离场。且当前2409与2501合约价差不大，2501合约出现下跌的确定性更高。激进投资者可单边做空SM2501合约。

（2）保守投资者：买入2409合约深度实值看跌期权，流动性合适时入场，标的价格达到7500附近时止盈

行情存在一定反复的可能，波动仍较大。考虑到期权市场流动性的问题，保守投资者可以买入2409的深度实值看跌期权，如SM2409-P-9600或SM2409-P-10000，相当于做空2409合约的同时买入9600或10000的看涨期权做保护。好处在让渡部分权利金的价格，假设行情进一步出现大涨，期权会产生较强的保护措施。

（3）套利投资者：做阔2409-2501合约价差，9-1价差<50时入场，止盈位暂定200

锰矿的影响不会持续太久，2501合约高估的确定性高于2409。如9-1价差在50以内，套利投资者可考虑做阔2409-2501价差（即买入SM2409、卖出SM2501，郑商所存在套利指令）。

（浙商期货 卢鸿翔 ）