豆粕豆油套利设计

　　自7月6日以来，豆类油脂在股市的引导下开始大幅反弹，其中豆粕反弹近7%，豆油反弹近6.4%左右。但市场目前观点分歧较重，一种观点是看好股市全线反弹，而另外一种观点是股市三季度将二次探底，对于第四季度的走势，市场观点基本一致，强烈看好。在现阶段分歧较大的时候，单边行情的判断将面临较大风险，为了合理的规避这种风险我们建议采取品种间的套利策略。

　　跨品种套利是指利用两种不同的、但相互关联的商品之间的期货合约价格差异进行套利交易，即买入某一交割月份某种商品的期货合约，同时卖出另一相同交割月份、相互关联的商品期货合约，以期在有利时机同时将这两种合约对冲平仓获利。买入的品种应该基本面较强，上涨空间大且抗跌性较强，卖出的品种应基本面相对较差，上方阻力较大且下跌速度较快。在三季度的行情中，我们采取买入豆粕卖出豆油的套利策略。油粕套利在美国套利中十分普遍，因豆粕和豆油均为大豆的下游产品，且豆粕豆油走势既具有同涨同跌的属性也具有你强我弱的特征，比较适合用来做跨品种套利。

　　1. 做多豆粕的理由

　　1.1 猪肉价格见底回升

　　据中国猪业网对全国337个地级城市生猪收购价监测显示，截至7月23日，全国各地当周生猪收购平均价12.31元/公斤，与上周相比价格上涨6.67%。7月以来，生猪收购平均价已经接近19％。生猪价格的飙升，带动零售终端的猪肉价格跟涨。因猪肉即将进入消费旺季，价格仍将维持上涨态势，通常来说猪肉价格与豆粕价格呈正相关，豆粕受支撑将走高。另外支撑豆粕需求量上涨的还有生猪存栏量有回升的迹象。虽然豆粕现货价格7月底已经出现了明显的上涨，但我们认为涨势将在三季度延续下去。

　　1.2 8月大豆进口将出现下降

　　由于4月1日我国对阿根廷豆油进口限制，今年我国大豆的进口量急剧上升而豆油的进口量则大幅下降。根据商务部的数据显示，截止今年6月份我国进口大豆2579万吨，同比增加16.8%，其中今年6月的大豆进口达到620万吨的高峰。过高的大豆进口导致我国今年港口库存屡创新高，目前在600万吨左右。商业部预计由于目前港口库存较高，我国8月份进口大豆数量将放缓至400万吨左右。如港口库存或美豆进口出现减缓迹象，则支撑豆粕价格走高。

　　1.3 农作物减产支撑豆粕价格走高

　　今年我国东北天气不利于大豆的生长，并且由于去年大豆的销售价格不佳，农民种植大豆的意愿不强烈，料东北大豆将减产10%以上。同时，为了提高我国农民种植大豆的积极性，市场预计我国将在9-10月份重启大豆的收储政策，有利于豆类期货走高。豆粕作为大豆的直接下游产品，且农产品(000061,股吧)属性较强，涨势将好于豆油。

　　于此同时，我国玉米产量也出现下滑的态势。今年以来，我国首次从美国进口玉米，用来抑制近期上涨的玉米价格。玉米价格的上涨将对豆粕价格走高提供有力支撑。另外，今年北欧因天气原因小麦减产，造成美麦大幅走高。小麦和豆粕均为饲料的主要原料，小麦价格走高也将拉动豆粕价格上涨。

　　总的来说，受今年拉尼娜天气的影响，美国干旱我国多雨，将造成全球范围内农作物产量受到影响，豆粕因其农产品属性备受看好。

　　2. 做空豆油的理由

　　2.1 棕榈油进口增加

　　截止今年6月份，我国进口棕榈油241万吨，高于去年同期的214万吨，增幅达12.6%。棕榈油的增加弥补了我国限制阿根廷豆油进口所引起的油脂供应缺口。7-9月份随着天气的转暖，棕榈油进入消费旺季。棕榈油的大量供应将有效限制豆油的上涨。

　　2.2 下半年豆油进口将增加

　　今年我国实行限制阿根廷豆油进口以来，我国通过进口更多的大豆和棕榈油来弥补油脂供应缺口。由于豆油需求仍然较为旺盛，市场预计我国将在下半年逐渐放宽阿根廷豆油进口限制，或通过进口更多的美豆油来缓解供应压力。豆油进口的增加意味着大豆进口的减少，将造成豆粕价格逐渐走高而豆油价格涨势相对趋缓。

　　3. 豆粕豆油套利设计

　　3.1 套利资金比率

　　我们可以通过对豆粕和豆油进行直线回归来计算豆粕豆油套利比值，但计算出的套利比率往往缺乏可操作性。这里我们采用比较简单直观的资金对等套利方法。7月底，豆粕主力合约已经由1月变成5月，而豆油的主力合约换仓通常在8月中旬左右完成。因我们预测01合约豆粕走势要强于05合约，我们采用01连豆粕和01连豆油进行套利操作。按照7月30日的收盘价来计算，01连豆粕收盘在3010元，01连豆油收盘在7692元。我们把豆粕豆油的套利手数控制在5:2左右，买入连豆粕的资金为150500元，卖出连豆油的资金为153840元，基本实现完全对冲。

　　3.2 季节性变化规律

　　豆粕的需求旺季在8月-10月，且猪肉价格进入三季度后也出现了大幅反弹，支撑豆粕价格走势。我们按照豆油豆粕2:5的套利比率来计算2手豆油和5手豆粕的价差，数据采用2008年7月以后01合约的数据。两者价差在2008年从8月1日的689.5元减少至9月26日的-310元。而2009年则从7月31日的-40.5减少至9月30日的-722.5。从这两年的历史数据来看，在8-9月份豆油豆粕价差将逐渐缩小，我们可以通过卖出豆油买入豆粕进行套利。

　　3.3 入场时机掌握

　　为了能够更好的把握套利的入场时机，我们对2008、2009两年8-12月的价差做了统计分析。从图中，我们可以看出价差的均值在-306元左右，而按照7月30日的收盘价计算，价差在330左右。如历史重演，则有94%的可能性，价差变化将产生盈利。

　　3.4 盈利与止损操作

　　由于豆粕基本面良好，且现货价格目前已近3100元，我们预计2手豆油和5手豆粕的价差降减少至-400元左右。通过价差计算每2手豆油和5手豆粕的盈利为7340元，收益率为7340/29634=24.8%。

　　我们按照99%的置信区间设置止损价差为600，一旦2手豆油和5手豆粕的价差从现在的334元突破至600元，则平仓套利头寸，损失为2660/29634=9%。

　　3.5 影响价差非常规变化的因素

　　虽然我们通过之前两年的价差分析得出，豆油豆粕价差在8-9月份缩小的可能性很大。但投资者应注意原油和马棕榈油价格上涨对豆油的影响。首先，美国经济近期疲软的经济数据限制了市场对原油的需求，原油涨势受限。美国EIA原油库存近3周也出现了大幅走高的迹象令原油价格受压。但美国8月份因天气过热将进入汽油消费旺季，支撑原油价格走高，一旦原油价格出现大幅走高，豆油涨势将得以提振。其次，马棕榈油因拉尼娜天气的影响，产量增加小于预期，支撑马棕榈油近期大涨，如马棕榈油产量继续疲软，且出口有增加的迹象，将引涨棕榈油和豆油的价格，对套利不利。

　　综上所述，因市场对8-9月份的走势存在较大分歧，单边做多做空均存在较大的风险。我们建议通过买豆粕卖豆油进行中期套利。豆粕受猪肉价格上涨、大豆进口将减少以及农产品减产的影响走势倍受看好。而豆油受棕榈油进口增加且现货成交不积极的影响涨势受限。通过分析以往两年的价差走势，我们预计豆油豆粕价差将逐渐减少，且目前的价差是较好的入场点，有94%的可能性套利将获得收益。但为了避免基本面的大幅变动所导致的价差非常规变动，投资者应密切观察原油和马棕榈油的价格走势。