中粮期货：市场的预期究竟是什么样的？——7月聚酯产业链调研纪要

报告品种：PX、PTA

调研时间：7月上旬

引言

进入7月上旬，聚酯产业链来到了一个较为微妙的时间节点。横向来看，淡季已至，下一个旺季还在路上，市场正在等待新的关注点；纵向来看，此前两年波澜壮阔的行情在今年似乎风平浪静，在不断的上下游博弈中，产业链原有的结构性矛盾逐渐消解，上下游各方都在期待着行业新的发展方向。正值此时，笔者有幸参加了北京期货商会联合郑州商品交易所组织开展的“PX、PTA、PF 产业企业面对面”调研活动。活动旨在增进对聚酯产业的了解，充分协助发挥聚酯产业链金融工具的市场功能，更好的为实体企业提供服务。

本次调研主要区域为华东地区某产业大省，调研对象包括上下游主要生产企业共5家，贸易企业1家，交割库2家。

1、供应端

今年对于上游PX、PTA生产企业而言，最大的一个感受是价格的季节性不像过去几年那么明显。过去几年每到5-7月就会出现调油驱动行情，特别是前年在地缘因素推动下走出了很大的行情；去年的行情没有这么猛烈，但是仍然顶出了一个比较高的PXN；今年大家对这个预期的准备非常充分，从理论上调油行情的开始时间，3月到现在四个月过去，可以说市场期待中的向上驱动并没有来。由于现在PX交易的已经是9-10月北美旺季结束之后的货了，可以认为今年的调油行情不会再来了。

这一现象背后存在两方面的原因。一方面，全球炼能的逐渐恢复导致无论国内还是海外的汽油缺口都得到了修复，前两年流向美国或者国内汽柴油的调油料重新回流到了芳烃池。另一方面，今年PX的结算政策涉及到换汇问题，由于美元兑人民币的中间价与卖出价出现了比较大的价差，对于下游PTA而言出现了原料经济性的差异，PTA工厂倾向于拿人民币原料进行下游生产，进一步刺激了国产PX供应的抬升。这就导致今年一季度国内PX维持了85-90%的历史高位开工，过去两年上半年PX的供应缺口得到了显著的缓解。

目前在经历二季度的季节性检修后原料端的库存都已经下降到了相对合理的位置，产业企业对供给端的关注更多投向未来的产能结构变化。PX未来今年的新装置投产较少，所以对于PX而言，供应压力最大的时期从去年四季度到现在，未来随着下游的投产，PX预期会进入相对偏紧的格局。PTA方面，绝对产能无疑是过剩的，但是今年上半年投产结束之后，明年01合约之前不会有新的投产，供应过剩情况也有所缓解。整体来看如果PX开工稳定，下游聚酯需求保持稳定的话，原料供应端并没有特别大的矛盾。

2、需求端

今年需求意外的强势受到了广泛的关注。近3年以来，产能上了不少，上下游产能都有6-8%的年化增长，但是除了长丝和瓶片之外，原料端并未累库。所以库存到底去了哪里？只能笼统地认为，下游的需求情况并没有那么差。

调研中，生产企业对聚酯的整体需求仍然表现出一定信心。尽管每年市场都在讨论纺服消费的下滑、生产的过剩，但是长期来看实际上纺服消费的增长是很线性的，有时候可能会有一两年的短期下降，但是下降之后往往能马上恢复，整体增长是很稳定的。纺织品终端的价格是不断下降的，作为低级消费品，全球中产阶级是不断增加的，对纺织品需求的促进是最大的。所以从中长期来看，随着投产周期的结束，长丝和短纤在慢慢进入景气周期，聚酯产业链利润变得更加良性。终端加弹织造方面，受到成本和地方政策等因素的影响，产能正在逐渐由东部沿海向内地转移，在新老交替过程中下游的基数也是慢慢变大的。

不过从微观操作层面来看，企业对中短期需求的前景呈现的看法不一。有企业认为，当前下游负反馈已经充分兑现，无论长丝、短纤还是瓶片的减产都已经实行，未来在旺季提振下需求端可能仍然值得期待。不过从当前来看，偏高的长丝库存仍然给部分企业带来了一定压力，特别是今年二季度聚酯减产之后，库存的降速相对偏慢，后期聚酯开工负荷仍可能根据库存去化的情况进行动态调整。下游订单来看服装尚可，家纺受地产周期影响可能偏弱。

对于市场普遍关注的海外补库周期问题，乃至于对下半年出口可能造成的影响，调研企业也给出了不同的看法。有企业认为，海外特别是欧洲的补库从去年下半年已经开始了，去年年底的时候下游终端的订单好转就体现了这一趋势；而今年美国纺服行业批发和零售端的库存都相对偏低，今年下半年仍将推进这一过程。但近期海运费的上涨也令一些企业对出口的前景蒙上了一层担忧，特别对于纺织服装这种低货值的产品，运价上涨带来的单位影响可能更加明显，海外补库对于绝对出口量的提振目前还没有明显看到。

3、加工费与价差

基于调油行情偏弱的预期，去年年底产业内对今年形势的预期整体相对谨慎。由于今年上半年PTA投产比较多，PX虽然投产比较少，但是去年投产的很多装置没有实现全年的开启，今年从产量上也会有所增加。因此市场担忧今年下游能否支撑上游的产量高增，对PX、PTA的加工费预期相对悲观。但是今年上半年实际的加工费走势好于预期，尽管PX和PTA存在跷跷板情况，但偏高的一端总能维持一个比较好的水平。

今年产业链各环节加工费整体转向较为健康，除了上述需求端超预期的原因之外，也体现了企业自身心态的转变。由于过去三年加工费的持续下降与连续的亏损，企业的经营策略出现变化，由保开工保市场转变为经济性考量，过去两年以价换量的路线并未带来理想的结果，企业有更强的意愿为行业争取一个更为理想的加工费水平。在当前淡季逐渐转向旺季的时间节点，下游织造库存相对不高，因此聚酯工厂在与下游的博弈中可能占据相对有利的地位，下游也可能逐渐接受原料新的定价方式。

价格结构来看，目前原料的基差和月差整体表现都相对较强，基本上交易了目前原料端较为良性的基本面态势，二季度原料去库效果较为显著。目前的行情相对偏右侧，未来如果现货紧张的格局有所缓解，可能在近端对现货价格产生压制，基差作为缓冲之下盘面加工费受到持续压缩的可能性是不大的。

4、企业对PX期货的参与情况

PX期货从去年三季度上市至今，可以说满足了广大产业企业对PX金融工具的需求。此前尽管国内PX生产企业使用新加坡纸货套保的模式已经相对成熟，但涉及汇率结算等诸多问题，仍然存在一定程度的不便因素。另外，随着PX的国产化率逐渐提升，目前国产PX的供应占比已经达到了70%以上，在这种情况下国内PX现货市场长期受制于外盘定价的情况也亟待解决。这一背景下，PX期货的上市受到了生产企业的广泛关注与积极参与。

不过截至目前为止，PX期货上市时间较短，整体运行模式仍然有待进一步成熟，撼动传统的现货市场交易模式尚有一定难度。总体来看，PX的市场流动性相对偏弱，国内外主流贸易商数量有限，暂时不具备很好的交易属性，难以承载产业链整体的交易规模。从贸易方式上来看，PX的上游销售和下游采购仍然以年度长约为主，市场实际可流通的货源不多，进而导致第三方储罐少，从而又限制了贸易商的可操作空间。另外，去年至今的行情走势也对PX期货的参与存在着一定的限制，今年以来整个聚酯产业链的价格波动都相对较小，因此PX-PTA的加工费波动幅度不大，在市场上已经存在PTA这样一个规模较大、运行较为成熟的品种背景下，PX尚未能够成为产业企业基于自身基本面交易的主要标的。