今年7月,期债未能延续全面上行的态势,牛陡格局再度回归,长期限合约表现较弱。从利率水平看,备受市场关注的超长期国债到期收益率升至2.47%,低于央行限定的长端收益率合理区间,债市多头动力仍足,尤其体现在短债上。 7月16日,国家统计局公布了2024年6月及二季度的经济数据。6月工业增加值同比增长5.3%,预期5.3%,前值5.6%;固定资产投资累计同比增长3.9%,预期3.9%,前值4%;社会消费品零售总额同比增长2%,预期3.3%,前值3.7%;二季度GDP同比增长4.7%,预期5.1%,前值5.3%。6月工业增加值同比增长5.3%,增速较上月放缓0.3个百分点;社零同比增速较上月放缓1.7个百分点,1—6月固定资产投资继续减速。反映经济预期的6月官方制造业PMI仍处于荣枯线之下,社融存量和M1同比继续降速。资金面维持宽松的特征,支撑债市易涨难跌。 7月1日午间,央行公告称,为维护债券市场稳健运行,在对当前市场形势审慎观察、评估基础上,决定于近期面向部分公开市场业务一级交易商开展国债借入操作。7月8日早间,为保持银行体系流动性合理充裕,提高公开市场操作的精准性和有效性,央行表示将视情况开展临时正回购或临时逆回购操作。从市场的反应来看,央行创设这两种新工具的最终目的是治理资金空转问题,利率的底部区域基本确立,对于债市构成显著利空。我们认为,严监管是下半年多头环境中最大的风险项,一旦叠加经济企稳的因素,监管趋严和货币趋紧的预期恐再度发酵,从而更明显地施压债市。 图为国债期货各品种主力合约走势 从单边角度来看,纵使当前多头情绪仍强,但考虑到经济预期仍有望在三季度企稳回暖,叠加强监管节奏延续,我们认为三季度仍需要防范利率的反弹风险,有必要关注国债期货空头套保的参与机会。短期内,调整压力更容易施加于TL上,宽松资金面对于TS的支撑尚存。中长期而言,资金面存收紧的可能。近期TL面临的调整压力逐渐增大,若后市“资产荒”局面边际缓解,TS面临的调整压力或跟随提升。综合而言,三季度前期,我们优先推荐用TL参与空头套保,后期再转换为TS。 从套利角度来看,下半年做陡策略面临资金面隐忧,做平策略面临熊陡风险,我们推荐继续持有多3T-TL价差的套利策略。以上风险因素兑现时,中间期限的合约面临的调整压力相对更小。跨期方面,预计利率曲线偏陡,但程度难及上半年,故多近空远策略可能难有明显的超额收益,若移仓阶段空头情绪升温,则多近空远的胜算和空间均会显著提升。 从基本面角度看,2024年年中的经济政策环境与2018年颇有相似之处,最显著的相似点体现为:三季度均面临较强的债券供给压力,故年中降准、降息预期均升温,对短期限合约形成一定支撑,使得全年利率曲线整体以牛陡为主。但两者亦有不同之处,2024年是本轮债市周期中牛市的第四年,而2018年是上轮债市周期中牛市的第一年,意味着2024年期债多头策略相对2018年而言的性价比更低,调整风险更高,三季度净基差存在更强的回升动能。 综合以上分析,我们优先推荐投资者逢高做空国债期货,或参与空头套保。品种选择方面,随着“资产荒”局面在下半年得到缓解,我们判断,过短或过长的利率债均将面临一定的抛售压力,相较而言,中端利率上行幅度或有限。据此,我们推荐TL,其次选择与资金面波动相关的TS。 责任编辑:刘健伟 |
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