美国雷曼兄弟公司破产，美林证券被美国银行收购，美国政府被迫出手挽救美国保险业巨头美国国际集团，花旗银行、通用汽车面临破产等，这场发端于华尔街的金融危机如“海啸”一般冲击着全世界的神经，其广度和深度前所未有。各国政府纷纷救市，以避免国际金融秩序陷入混乱，但种种现象表明金融海啸在向实体经济蔓延。西方国家明显改变了消费习惯，高档奢侈品消费下降。IMF预测：2009年美、德、法将出现二战以来的首次负增长，GDP美国下降0.7%、英国下降1.3%。最近中国经济也开始出现异常：出口下降、裁员减薪、家电降价、外资撤离、银行惜贷、企业主逃逸、农民工返乡、产品库存激增、农产品收购困境、企业现金流危机、境外衍生品交易巨亏等等。那么，“金融海啸”是如何向各国实体经济传导的呢？危机还将如何发展？中国又该怎样应对？笔者认为，国际市场大宗商品的强金融属性是全球金融危机波及实体经济的祸首，中国必须在注重“流动性”的同时，尽快构筑经济“防火墙”。

　　一、大宗商品价格的“过山车”现象

　　不难发现，近年来国内外频繁出现的大宗商品价格“过山车”现象都是在期货价格大幅度上涨后形成的(“过山车”的产生总是起因于开始的持续快速上涨，然后才是短期的暴跌)。最近数月发生的“过山车”则是史上规模最大的。自2001年“9·11”事件以来，代表国际商品整体价格水平、覆盖19种大宗商品的CRB商品指数从182开始不断持续上涨，今年7月达到614，整体涨幅高达340%，部分商品价格涨幅都在10倍以上。此轮“超级商品大牛市”持续时间之长、涨幅之大远远超出了绝大多数人的想象。但是，伴随着金融海啸爆发，仅仅三个月(特别是最近一个月)，国际市场几乎全部工业品(基本金属和能源)价格都下跌了60%以上。

　　这一轮大宗商品短时间内的波动幅度之大，显然难以从供求关系的基本面来解释、预测和度量。大宗商品价格“过山车”异常现象表现出了金融市场所特有的属性。尽管各品种基本面不同，但却同时出现大幅下挫，原因是国际市场大宗商品近年来表现出的越来越强的金融属性主导了当前商品市场的下跌趋势。

　　二、对大宗商品金融属性的理解

　　近年来国内外大宗商品价格的暴涨使人们对商品除了原本的消费需求外，还产生了强烈的投资需求，商品的金融属性由此而生，并迅速显现。大凡商品市场的超级上涨基本可以粗略划分为两个层次：一是本产销循环之内供需紧张而导致的价格上扬。由于价格对下一个产销循环的商品产能能产生反向调整的“跷跷板”作用(经济学所说的“蛛网效应”)，使得本产销循环内的供需紧张的状况在下一个产销循环中得到缓解或解除，因此这种上扬一般是有节制的上扬，一般称之为价格的“商品属性”。但如果人们预期，到下一个产销循环中，“蛛网效应”仍不足以缓解供需紧张，那么人们就会开始纷纷囤积商品，“人为”导致供需关系更加紧张，这种做法在市场流传开来，商品价格就会突破固有区间，向新的高度非理性地冲击，而在泡沫破裂后，又会出现非理性地暴跌。这样的价格表现就是“金融属性”。

　　狭义上看，商品属性是指反映商品供求关系的运作或走势，金融属性则是指利用金融杠杆投机炒作的行为或现象；广义上看，大宗商品的金融属性主要体现在：一是金融市场基本属性。大宗商品价格主要由期货决定，标准化合约、保证金制度、结算制度的期货市场起着提供风险管理工具的作用。涨跌停板制度、强行平仓制度及每日无负债制度等与保证金制度、仓单融资功能一起，构成了货币融通得以有效进行的信用体系。二是投机属性。商品期货市场的保证金制度和对冲机制极大地方便了投机者(这可能是人们普遍认为金融属性就是投机属性的主要原因)。如果我们纯粹从供需关系分析，很难理解越来越多的“增产涨价”现象，实际上这是国际基金炒作的结果。三是地缘政治属性。从处于历史较高价格的原油、铜、大豆等去分析，不难看出，国际上有人针对中国需要大量进口的商品，用抬高价格方式来“分享”中国经济的高速成长。因而涉及更复杂的政治面。四是经常性证券市场属性。从宏观证券理论的角度看，股票属于权益性证券，而商品期货、期权属于经常性证券。与股票市场旨在提升全社会企业间权益或资本性资源配置效率的情况不同，经常性证券市场更多地与企业资产负债表的经常性项目有关，旨在提升全社会企业间流动性资源的配置效率。五是宏观金融属性。商品属性大多跟微观影响因素相关，而金融属性则大多跟汇率、利率、出口退税率等宏观影响因素相关。与大多数商品的价格影响因素往往以商品属性为主不同，原油作为对全球经济影响最大的一种商品，不仅在全球现货贸易中占据相当重要的比重，同时也与世界各国经济、金融形势等密切相关，这就使得原油成为全球商品市场中独一无二的宠儿，又称“准金融商品”。

　　三、从当前原油期货市场博弈看大宗商品的金融属性

　　去年以来国际金融市场剧烈动荡，越来越多的各路基金从表现不佳的股市中撤资并涌入大宗商品市场，不断推高全球通胀水平的现象，开始引起全球关注。6月初沙特阿拉伯召开的会议上各方对高油价进行了激烈争论，欧佩克认为供求基本是平衡的，但美国说不是操纵而是供求问题，结果是争执不下、毫无结果。为摸清投机对油价的影响，美国监管当局CFTC联合美联储、联邦农业、能源、财政等部门研究了投机者在原油市场上的作用，于6月10日对国会提出，“没有迹象表明市场交易者联合起来推高原油价格，供求失衡导致最近的原油价格上升，投机者没有责任”。美国国会参众两院也举行了至少20多场关于原油期货市场投机活动的听证会。其后，在国际舆论大力宣传中国需求因素和高盛不断调高原油预测价格的背景下，国际原油期货价格直奔每桶150美元。但是，7月22日参议院以94票赞成、0票反对的结果，突然通过由民主党提出的“停止能源期货过度投机法案”，这表明美国政界突然以压倒一切的力量否定了以往“原油价格没有过度投机”的判断。原油期货终于正式拐头向下。7月底美国总统布什宣布近海石油开采解禁。8月6日CFTC突然公布：发现商业(套保)持仓中隐藏有一家“超级”投机商，持有高达3.2亿桶的巨额原油期货头寸，相当于中国一年原油产量的1/3，原油期货投机者比重巨大。原油投机多头意识到将面临监管压力，于是出现了持续的恐慌。由于美国国会对CFTC不断施压，要求其9月10日公布对指数投资者及场外交易对商品市场影响的调查结果，指数交易商面临监管压力就大量削减多头头寸，自油价7月创下历史纪录至9月初，商品指数基金就抛售了价值390亿美元的原油期货合约，引发了油价的暴跌。原油期货作为整个大宗商品期货市场的风向标，带动了能源、金属和农产品的同步持续下跌，由于发动的下跌势头空前猛烈，9月底高杠杆作用已使来自全世界的投机多头受到重创。多头因保证金不足，紧急从全球各地调集资金(含大量产油国的石油美元)向美国市场靠拢，幻想大跌后还会回升，但美原油期价一层一层、按部就班的下跌，使得多方的资金源源不断地流入空方的账户。进入10月份，在全球避险意识升温和“去杠杆化”浪潮下，空头反而加大打压力度，全球金融市场出现进一步恐慌。以神秘的维多能源集团(据说美国、日本是维多的幕后)为代表的空头力量成为金融海啸中的最大赢家，赢家不断将手中赚取的大笔美元投向美国国债，制造了美国国债投资热，这吸引了各国主权财富基金等全球战略投资者的关注(中国也连续数月增持了上千亿美元的美国国债)，增加了外汇市场对美元的需求，加速了美元的上涨，从而启动了美元计价商品跌价的“通缩”周期。“国债热”也昭示着通货紧缩可能来临。

　　四、“金融海啸”的赢家和输家

　　1.从国际大宗商品衍生市场多空博弈看赢家和输家

　　今年二季度高位做多原油期货的是摩根大通、高盛集团、巴克莱银行、摩根士丹利、全球众多的对冲基金、指数交易商(其商品指数基金规模从2003年的130亿美元猛增至2008年初2600亿美元，截至9月2日指数基金规模已下降至2230亿美元)，以及航空公司等存在投机动机、头脑发热的套保消费商；而高位做空原油期货的主要是神秘的维多能源集团以及部分产油国保值盘。但摩根、高盛聪明的是，同时在不受监管的掉期交易上大规模做空(赌下跌)，这些投行控制着商品掉期交易头寸的70%，其实质是为期货上做多买保险，如期货失败则以相关联的掉期交易上大赢来弥补期货市场的损失；而做多掉期(当时普遍认为以50-80美元较低价格赌涨绝对赢面大)的又是航空公司及全球许多对冲基金。11月20日油价经过层层“剥落”，竟然跌到48美元，大量来自各国的做多掉期者惨败(其中就有中国国航)，美国投行笑在最后(截至2008年9月30日，全球对冲基金管理的资产达1.7万亿美元，其中香港201只,管理着334亿美元资产；中国内地7只，管理资产10亿美元。对冲基金2008年以来损失惨重，光是第三季对冲基金资产萎缩就超过2100亿美元，尤其以亚洲最惨。据CNBC报道，全球已有68只对冲基金破产，大规模破产的原因在于被限制卖空、杠杆减小和市场条件太差，预计年底前还会有1/4的对冲基金关门大吉)。必须注意的是，由于美国金融市场交易额占全球的83%，实质是开放的全球金融市场，世界各国资本都参与其中，而美国GDP占全球30%，从零和游戏角度可以认为，这场金融海啸美国资本在本土金融市场作战损失应小于收益，美国境外资本受损是必然的。通用汽车、花旗银行等美国最重要的制造业和金融业巨头最终都能获得政府巨额救助似乎也是必然的。这是20国峰会结果未能撼动美元地位的原因所在。