双十一当日，M2501高开，单日涨幅2.42%，盘中上探至3100元/吨。最直接的利多影响因素为上周六发布的USDA报告，此外本周一上午传闻周二的拍卖取消，影响市场情绪，此外，不久前区域油厂停机检修，本周油厂豆粕库存去化较多，盘中偏强整理。今日利多消化后盘面有所回调。

我们在上周的报告《18年贸易战VS24年特朗普交易》中提及，距离特朗普执政还有两个多月的时间，若后续我国对进口美豆加征关税，则比起24/25季，实质上更有可能影响的是明年25/26季的美豆供应，外加南美24/25大豆作物丰产预期，M2509或强于M2505和M2501。当前开机压榨陆续恢复，对于近端M2501合约，我们更倾向于逢高沽空的思路，关注产地贴水变动情况。

1、行情回顾

图1：CBOT美豆与连粕盘面走势

数据来源：Wind，博易云，紫金天风期货研究所

双十一当日，M2501高开，单日涨幅2.42%，盘中上探至3100元/吨。最直接的利多影响因素为上周六发布的USDA报告，此外本周一上午传闻周二的拍卖取消，影响市场情绪，此外，不久前区域油厂停机检修，本周油厂豆粕库存去化较多，盘中偏强整理。今日利多消化后盘面有所回调。

2、11月USDA报告调整内容

（1）北美：11月单产超预期下调

美国方面调整内容：24/25季单产由上期预估的53.1蒲/英亩下调至51.7蒲/英亩，产量下调1.21亿蒲至44.61亿蒲，压榨较上期下调1500万蒲至24.1亿蒲，出口较上期下调2500万蒲至18.25亿蒲，结转库存较上期下调8000万蒲至4.7亿蒲。库消比10.8%（上年同期8.3%）。

24/25季美豆优良率最终落地于63%这一中性水平，虽然生长末期天气有一些旱，但总体来说风调雨顺，干旱面积占比也比去年温和得多，并且11月USDA报告基于10月份的大豆状况发布，而在10月中旬已有九五成大豆处于落叶阶段，收获进度七八成左右，11月报告对单产的大幅下调的确是市场预期之外。从历史11月份的调整规律来看，11月报告较10月报告单产上调的有27次，下调的有18次，不变的5次。其中调整平均绝对值为0.5蒲/英亩。过去15年间，12/13季、15/16季、16/17季、18/19季、20/21季11月报告相较10月报告单产调整绝对值超过1蒲/英亩。本次报告从分州调整来看，将堪萨斯单产较上期下调1蒲/英亩，将南达科他、明尼苏达、伊利诺伊的单产较上期下调2蒲/英亩，将爱荷华单产较上期下调3蒲/英亩，将密苏里单产较上期下调4蒲/英亩。

图2：美国大豆平衡表

数据来源：USDA,紫金天风期货研究所

图3：分州单产调整

数据来源：USDA,紫金天风期货研究所

图4：美豆优良率

数据来源：USDA,紫金天风期货研究所

图5：美豆部分主产区降水

数据来源：路透,紫金天风期货研究所

（2）南美：巴西未进行调整，阿根廷23/24季期末库存较上期小幅下调

图6：USDA巴西大豆平衡表

数据来源：USDA,紫金天风期货研究所

阿根廷方面，23/24季产量上调11万吨至4821万吨，进口上调39万吨至779万吨，国内压榨上调85万吨至3655万吨，出口上调1万吨至511万吨，期末库存较上期预估降低37万吨至2408万吨。24/25季大豆正处于播种早期，结转库存较上期降低37万吨至2408万吨，其余各项未进行调整。

图7：USDA阿根廷大豆平衡表

数据来源：USDA,紫金天风期货研究所

3、本周油厂豆粕去库较多

图8：大豆、豆粕库存

数据来源：钢联,紫金天风期货研究所

截至11月8日当周，油厂大豆库存560.39万吨，较上周增加9.65万吨，增幅1.75%，同比去年增99.93万吨。油厂豆粕库存80.75万吨，较上周减少17.66万吨，减幅17.95%，同比去年增7.69万吨，增幅10.53%。

4、拍卖取消传闻影响市场情绪

上周传闻11月批了100万吨动态储备大豆，接下来会出定向大豆，总数超过500万吨。而在本周一上午传，原定今日下午的大豆拍卖因系统问题取消，传闻12月恢复。14号下午拍卖9万吨此前流拍大豆。

图9：进口大豆竞价销售交易公告

数据来源：国粮交易中心，紫金天风期货研究所

5、后续展望

（1）大豆宽松格局不变，南美24/25季大豆丰产预估

USDA对全球24/25大豆的产量、压榨、出口、期末库存预估分别为4.254亿吨（同比增幅7.8%）、3.4615亿吨（同比增幅4.5%）、1.8171亿吨（同比增幅2.6%）、1.3174亿吨（同比增幅17.2%），库消比22.6%，上年20%。

（2）至年底进口大豆供应充足

图10：中国进口大豆

数据来源：海关，紫金天风期货研究所

据海关数据，10月我国进口大豆808.7万吨（上月1137万吨，环比减少328.4万吨，降幅28.88%），1-10月累计进口8993万吨（去年同期为8087.1万吨，同比增幅11.21%）。对10-12月的到港预估为750万吨、850万吨、800万吨。当前预估11月大豆到港860万吨，12月850万吨。

（3）M2509或较M2501及M2505强

我们在上周的报告《18年贸易战VS24年特朗普交易》中提及，距离特朗普执政还有两个多月的时间，若后续我国对进口美豆加征关税，则比起24/25季，实质上更有可能影响的是明年25/26季的美豆供应。当前开机压榨陆续恢复，对于近端M2501合约，我们更倾向于逢高沽空的思路，关注产地贴水变动情况。