一、案例介绍

A公司为一家白银冶炼企业，位于湖南省永兴县。永兴县被称为中国银都，该县虽然不产银矿，但通过从“三废”中提炼回收白银，每年的白银生产量在2000吨以上，占全国总产量的1/4。该类企业从各地以较低价格收购废料（废料价格极低，多数时候只占最终销售收入的5%—10%左右），因此相对来说，企业在购入原料方面所面临的风险不大，但在销售端，所提炼出来的白银主要出售给企业、大型交易所或者是倒卖给中介、同行等。虽然整个过程利润较高，但由于白银的价格波动比较剧烈，因此这类企业也有套期保值的需求。

我们了解到，由于利润率比较高，多数企业均选择在提炼出白银后以现货价格与购货方成交，但也有一小部分精明的企业选择与购货方签订远期合同，但由于在永兴县内炼银企业太多，买方拥有绝对的话语权，因此部分企业主经常面临着银价下跌后买方不认账的风险。

由于黄金和白银同属贵金属，二者之间价格有较强相关性，因此可以考虑能否通过黄金期货来间接为现货白银进行套期保值，对此我们进行了相关的数据统计以及可行性分析，而最终得出的结果是可行的。

二、套期保值的基本思路

虽然企业是“两头在外”（购买废矿和出售冶炼的银粒），但由于废矿的价格较低且相对于卖出白银的价格风险来说要小很多，因此我们建议企业仅采取“一头套保”的方式（指仅在期货市场上进行卖出套保，而忽略掉买入废矿价格波动的风险），套保的思路因此形成。

关于利用黄金期货为白银现货进行套期保值的可行性，我们对二者的价格关系进行了具体的分析，结果如下：

我们选取2008年初到2009年6月现货黄金和现货白银的周收盘价为对比数据，二者之间的相关性为72.58%。对两组数据进行回归分析后得出，如果采取完全套期保值，则为1吨白银进行套保需要在期货市场上卖出0.034张黄金期货合约。

关于套期保值的比例，企业负责人决定先从部分套保入手，初期基本上选择30%的头寸进行套期保持，在经历了几次价格下跌后，套保头寸逐步增加至50%。

在2009年6月初，该企业在本地收购了一批30万吨白银含量为43%的废矿，通过我们估算，按90%的提取率计算，该批废矿可提取纯银约11.6吨，按照之前计算的套保系数以及30%的套保比例计算，企业在上期所做空了118手的黄金期货合约。
 
　　从6月初到7月底30万吨的废矿在两个月的时间内分批提炼完成，在这两个月期间内，现货白银价格的跌幅在15%左右，金价的跌幅在5.6%。在我们的建议下，企业将118手空单在两个月的时间内依据现货市场的行为分批平仓，最终经过统计，118手黄金期货空单共为企业共挽回了140万元左右的损失。而在现货市场该企业在扣除成本后的盈利大概在800万元左右，期现市场共计盈利940万元。

三、企业内部套期保值制度建设与对经营管理的影响

在实际操作过程中，我们发现对于这些中小企业来说，在公司制度的完善方面还存在较多的问题，因此在最终的操作中，该企业一般是采取“老板拍板、操作员操作”的流程。但比较好的是，该企业在套期保值过程中并未像大多企业一样参与投机，而是完全的按照套期保值的策略操作，6月初卖出黄金期货合约，7月底平仓，中间没有操作。

事实上，由于永兴的白银提炼加工行业在一定程度上属于“暴利行业”，相对来说，该类企业对风险的管理并没有太放在心上，但2008年贵金属价格的大幅下跌（白银价格跌去60%）使得行业的利润率一下降低不少，一些思想比较开放的企业老板也开始寻求一些规避风险的方案，之前提到的与买家签订远期合约就是规避风险的办法之一，但由于远期合约的局限性，避险的成效不大，再加上白银价格在2009年的大幅波动，最终企业A开始寻求在期货市场上避险的解决方案。

虽然利用黄金期货为现货白银销售来进行套期保值的效果有限，但企业A由于第一次尝试便在一定程度上规避了一轮白银价格下跌的风险，因此也开始重视该项解决方案。在采取套期保值两个月的时间里，工厂的效益相比其他同类企业有了明显的提升。之后该企业又进行了两次套期保值的操作，且套期保值头寸逐渐增加到了50%，一次是2009年11月到12月，另一次是2010年初到2月底，每次的时间跨度都在两个月左右。参与套保后，企业在现货市场的销售策略变得更加灵活，从而增加了该企业在销售过程中的主动性。

最后，需要强调的是，套期保值是一种规避风险的工具，但并不是在任何时候都适用的工具，只有在企业面临较大风险的时候才需要在期货市场上进行套期保值。在整体贵金属市场看涨的情况下，我们建议企业在期货市场上为正在生产或者已是库存的白银进行套期保值，而一旦市场发生了逆转，该类套期保值则没有必要继续进行下去。