近期，“避险需求”是黄金市场一个被炒得炙热的话题，好像避险交易笃定会将黄金价格推至云端。

世界黄金协会2010年二季度数据，显示全球个人净投资和黄金ETF增长特别明显，分别上升25.13%和163.03%。“避险情绪”的言论甚嚣尘上，仿佛这个被主权货币软禁多年的“货币之王”才刚踏上它的复仇之路。很少有贵金属分析师指出，经济动荡本身对黄金所产生的负面影响，一味强调“避险”可能会让投资人陷身在一轮资产泡沫的顶端。

所谓“避险”，是指投资者在一定时间内回避可能带来较大损失的资产，而介入同时期价格稳定或跌幅较小的资产。事实上，在7月底和8月初，已经有资金向美国国债和黄金市场转移。目前黄金已然从8月初1180美元附近上涨了5.12%左右，同时期道琼斯跌幅不过3.88%。按照这个逻辑，风险市场的避险情绪已经充分在黄金市场释放。如果下一阶段美国经济真的陷入“二次衰退”，就不单是“避险需求”提升，还有实物需求下降的隐忧。

如果纵向对比世界黄金协会的二季度报告，实物消费同比实际是有所下降的，达-5.24%；是过去5年以来的最低水平，只有516吨。需求滞涨只会有两个原因：市场认为金价太高，需求受到压制；或者消费者普遍对下半年经济担忧，没有信心消费。无论是哪一种，都对黄金后市的上涨空间构成制约。

8月24日，美国糟糕的7月成屋销售数据直接导致道琼斯工业指数下跌1.32%至10040点。此后，各金融机构便在全球范围内搜索避险资产：日元、国债、瑞士法郎和黄金被逐一点评。虽然笔者对美国房价下跌引发“次贷危机第二波”的观点并不完全赞同，但可以顺着这个思路解析：如果此时市场出现恐慌，对黄金的后市发展其实并不见得有利，因为黄金作为消费品已经接近消费周期的旺季。此时越是旺盛的“避险需求”，越有可能打击到年底的实物消费信心。后市演变的格局，可能是黄金相对股票市场风险资产的暴跌出现短暂拔高，而后迅速随大宗商品价格迅速下跌。如果其后主要经济体，如美国、中国、欧盟和日本再出台新一轮经济刺激计划并释放流动性，黄金或将重新步入上升通道，否则只能随大宗商品走低，直到全球经济形势再次企稳。从现阶段的情况看，再出经济刺激可能性应该很低，因为新的计划出台无疑是在宣布2008-2009年的巨额流动性释放已经失效，消费者信心的丧失可能引发凯恩斯主义强调的“流动性陷阱”，让全球范围内的宽松货币政策完全失效，甚至引发滞胀威胁。因此，笔者认为在新的经济刺激计划不存在的前提下，过分考虑“避险需求”可能会引发资产泡沫，使金价呈现冲高回落的走势。

回顾1986年以来所有金融危机时期的金价，都呈现了消费旺季不旺的特征。另外，直接的证据来自ETF持仓和纽约黄金期货价格曲线：虽然黄价已经回到1240美元附近，ETF龙头SPDR的持仓却还没有恢复到6月底1320.44吨的水平，只有1297.95吨，显示机构投资人对后世尚存疑虑。而纽约黄金短期至长期价格曲线开始连续两周走平更让人不安，显示投资人对后市高度并不乐观。因此，如果没有扎实的实物需求支撑，而市场只热衷于炒作不确定的避险需求，一旦经济“双底衰退”真正来临，股市迅速下挫释放风险后，黄金的高位风险也将开启。