在国际铜市如此抢眼行情的背后，是美国、日本新一轮量化宽松货币政策背景下的美元贬值和热钱投机。可以预见，如果后期更多经济体重返宽松时代，那么贯穿2009年的大宗商品通胀概念炒作将卷土重来，后市铜价金融属性下的爆发潜力依然很大。

上周五美国劳工部公布9月非农就业人数意外下降，导致市场对美联储将进一步放宽货币政策的预期升温。受此影响，LME三个月期铜收涨200美元，或2.46％，报8300美元/吨；COMEX 12月期铜收盘大涨9.50美分，或2.6％，报收于3.7745美元/磅，两者均创下自2008年7月以来的收盘新高。在国际铜市如此抢眼行情的背后，是美国、日本新一轮量化宽松货币政策背景下的美元贬值和热钱投机。可以预见，如果后期更多经济体重返宽松时代，那么贯穿2009年的大宗商品通胀概念炒作将卷土重来，后市铜价金融属性下的爆发潜力依然很大。未来几个季度，现货铜市场供需偏紧的线索也逐渐清晰，加上铜在众多金属品种当中独具的资源稀缺概念，更是为铜价奠定了易涨难跌的价值基础。当前宏观经济复苏仍然存在广泛不确定性，不过这一利空因素基本为市场风险情绪所消化。预计在不出现新的系统风险事件前提下，铜价短期仍将维持上行格局不变。

宽松流动性主导外盘铜价创出年内新高

世界成熟经济体正在释放新一轮宽松政策信号。10月5日，日本央行出人意料地将银行间无担保隔夜拆借利率从0.1％降至0—0.1％，这是日本央行时隔4年多再次实施零利率政策。同时，日本央行决定将创建规模为5万亿日元（约600亿美元）的基金用于购买日本公债和其他资产。日本央行重启“量化宽松”被视作全球货币政策的又一次转向标志，这可能会引发其他经济体的纷纷效仿，并将世界流动性宽松水平推向新的层次。其实早在8月17日美联储为保证金融系统的货币供应量，就大举买入了25.52亿美元的美国国债，这是美国第二轮量化宽松政策的一次预演。而上周五公布的美国疲软非农数据则强化了美联储加强实施宽松新政的预期。正是在全球流动性有望再度汹涌的金融环境之下，外盘铜价近期一路上行并创出年内新高，这一逻辑的直接表现便是美元与铜价近期以来的强负相关现象。笔者根据LME3个月期铜和美元指数日收盘数据统计得出，从2010年年初至今，美元指数与LME铜价相关系数仅为-0.66，而8月下旬至今两者相关系数则高达-0.95以上，这一阶段就刚好重合美国量化宽松政策重启的时间窗口。

而中国货币政策或进一步维持宽松。尽管目前国内通胀预期十分强烈，但在全球新一轮政策“宽松潮”隐现和人民币升值面临巨大压力的前提下，政府或进一步延长宽松政策退出时点。加上当前正是经济曲折复苏和产业结构调整深度博弈的关键时期，眼下通货膨胀在政府经济目标考量中仍居偏次要的位置。

经济复苏放缓利空为市场风险情绪替代

不容置疑，世界主要经济体2009年以来的超预期复苏阶段已经结束。今年二季度开始，在超常规刺激政策边际效用递减和滞后经济变量短板约束效应共同作用下，各国经济增长疲弱信号一度释放，二次探底忧虑在后金融危机时代强力扩散。8月份以来，虽然部分经济指标开始重现乐观信号，特别中国9月PMI已是连续第二个月回升，但区域增长数据的良莠不齐显示全球经济复苏根基依然不稳。美国供应管理协会（ISM）日前宣布，9月美国制造业仍处于增长状态，但增速已不及上个月，这可能意味着今年最后三个月制造业的前进步伐将进一步放缓。伦敦市场研究机构Markit Economics10月5日公布报告显示，由于爱尔兰、葡萄牙等国政府削减预算累及经济复苏，9月份的欧元区Markit服务业和制造业综合指数为54.1点，创下自去年10月份以来的最低水平。

尽管未来经济面临的不确定因素还比较多，但截至目前，即使消费、就业等系列经济复苏滞后指标也尚未出现严重走坏迹象，况且美、日新一轮经济刺激计划再度发轫，市场关于经济复苏放慢的担忧实际上正在变得平缓。国际货币基金组织（IMF）10月6日发布《世界经济展望》报告也指出，当前经济增长下行风险犹存，但全球经济急剧下滑、包括先进经济体出现停滞或收缩的可能性看来仍然较低。投资者短期已经淡化经济复苏迟缓这一利空存在，相反代之以较高的风险投资意愿。美国商品期货交易委员会（CFTC） 最新公布数据显示，截至10月5日当周，非商业性管理基金在COMEX期铜上持有净多头24399手，该净多投机头寸连续第六周增加并跃升至年内次高位，这反映出当前铜市风险偏好程度得到较大提高。

供需偏紧为铜价上行预留较大炒作空间

铜市供求未来趋紧的概率正在增加。一方面，世界制造业整体复苏背景下，主要铜消费国市场需求力度依然不减。中国8月未锻造的铜及铜材进口同比增加17％至379527吨，8月精炼铜进口同比增长22％至267153吨，均反映中国需求继续维持在较高水平。欧美发达国家铜消费也在积极恢复当中。美国7月铜进口量连续第四个月增加，为2009年3月进口79975吨以来最高水准。瑞典铜加工商Elektrokoppar上月表示，得益于终端用户消费需求改善，今年下半年欧洲铜需求将较上半年增长3％。另一方面，由于铜矿品位下降、矿山老化以及新项目减少等问题的出现，自年初开始的精铜矿供应持续吃紧状况将制约铜冶炼产能扩张，全球精炼铜产量收缩前景隐约浮现。

受铜市终端消费稳定释放和产量激增步伐放缓影响，全球三大交易所铜库存数量继续呈现单边下降趋势。截至10月8日，LME铜库存总量降低至372000吨，COMEX铜库存降低至82702短吨，上期所铜当周库存为94174吨，较4月末年内记录高位下滑了一半以上。鉴于当前库存连续下滑局面，铜现货供应缺口预期正在增加。高盛10月6日在一份报告中称指出，全球铜市供应短缺的数量足以在未来五个季度将交易所大部分库存消耗完毕。而根据此前国际铜研究小组（ICSG）公布的数据，预计今年全球精炼铜将出现20万吨的供应盈余，明年将出现40万吨的短缺。在这一论断符合铜市实际供求演变趋势的假设前提下，铜价再度出现稀缺概念炒作并演绎新一轮超级牛市并非不可能。

综合上述，如果后期世界经济复苏不出现大的反复，那么偏紧的供求关系和宽松的货币流动性内外两个因素将共同维系铜市强势格局。另外需要指出的是，上海期铜本轮行情表现相对温和，16％的上涨幅度远不及外盘表现。分析造成这种外强内弱格局的主要原因，应该是人民币兑美元汇率短期大幅上涨缩减了两市铜价比值。笔者认为，随着人民币汇率事件平息下来，在铜矿紧缺、库存下降等实质利多支撑下，沪铜仍然有望向上修复两市比价关系。