10多年研究出身的程义全，谈任何经济问题总是撇不掉分析宏观大势的习惯。他喜欢从因果关系入手，一个经济现象背后，是自上而下一套的趋势逻辑分析。这使得他的研究员要想说服他认可某只股票的投资价值，要费相当的功夫。而他最享受的也是质疑刚刚调研回来的研究员的一系列观点，深入的交流和探讨甚至是他再次调研之后才会有资金实质的投入。

2007年，程义全由交银施罗德基金管理公司研究总监的位置上出来，当年5月成立上海理成资产管理有限公司，发展至今，公司团队扩至15人，管理资产规模5-6亿人民币，包括4只阳光私募产品和2只结构化产品。4只阳光私募产品在近一年绝对收益率排名中均位于前1/4。

投资业绩是程义全由纯粹的研究转型实战基金经理的一种检验，其在2007年11月上证指数处于5000点左右时，发行第一只产品转子1号，该产品在2008年跌破过面值。这让程义全有反省过良久，“当时公司对买入的三大重仓股都处在四川省而招致损失，现在我们非常小心” 。程义全也坦诚，“过去三年是我职业生涯影响最大的三年，所有产品发行点位都比较高，唯一的一只在2300点，发行当时还面临困难”。

程义全对自己投资风格的定位是稳健，一点点巴菲特加上一点点彼得林奇。即要立足于长期基本面的价值投资，也不能忽视市场短期博弈的心理状态，他以10多年的从业观察，发现金融行为学对市场的影响力在中国这个市场中体现的越来越强。他有一个羽毛理论，来形容主板市场的投机行为： 泡沫中的股价能够涨多高，就像被风吹起的羽毛能涨多高一样是不确定的，但有一点可以肯定，它们最终都会最终落到地板上的。对于上涨的市场，不盲动，对于下跌的市场不悲观“实际上，我希望跌下来，这样有更好的买入机会”。

“我们每一分钟都在想投资的风险收益比，努力证明我们长期的管理能力。”程义全对未来私募业的长期发展充满乐观。

近期整个私募界受重阳首席投资官李旭利离职的消息震动而趋于内敛，但短期的挫折根本不足以抵挡历史趋势的进步，有理想的人总会迎来自己的时代。

对话基金经理：消费，消费，还是消费

福布斯中文网：十月份的行情好像对大家都是个鼓舞，你如何看今年的这最后两月？

程义全：回顾今年的市场，脉络还是很清晰的。年初的时候炒区域板块、TMT这些公司。区域板块从南到北，把中国地图切成一块一块就都成区域了，这些区域概念在去年四季度和今年一季度都炒了个遍。TMT中大公司我们也研究很多，接近20多家，但真正投的很少，而一旦投了卖的也很早。对这些公司的价值如何认识？我经常讲一个小时候玩的游戏。我家在农村，小时候没什么玩的就和伙伴们在操场上玩一种游戏，往天空上吹羽毛，使劲往上吹；有时候一阵风过来，还可以吹的很高。这就跟股票一样，涨多高你搞不清楚，但有一件事情是肯定的，不管吹多高，它终究会落到地上。你看现在很多区域股票跌到地板上，就说明它缺乏投资价值。

二、三季度，大家把转型这件事想的比较清楚了，已经看到未来消费的成长性，市场走势比较符合我们的投资组合思路。四季度通涨预期进一步抬头，使得我们需要认真考虑资源品可能存在的机会。所以和海外对冲基金一样，管理人的策略其实需要灵活应对的。没有一成不变的策略，只有永远变化的市场。

通胀预期这件事会长期化，是回答你这个问题的关键。

首先我们要从美国的08年看起，量化宽松两年过去了，我们可以做个总结：失业率没有好转，消费没有趋势性的恢复，新兴产业部门也没有起来，原有的IT、航空航天等优势产业由于安全政策也没有能够吸纳新的就业，老的传统企业，比如底特律的汽车业没有根本好转。美国今、明两年，经济只要不好，货币政策就会一直的宽松，因为没有别的招。诺贝尔经济学奖得主米尔顿·弗里德曼不是讲过一句话么，“通货膨胀归根结底是货币现象”，就是钱发多了，必然会跟着一个通货膨胀。我们现在看到的是过去30年来最大的一轮全球性货币宽松，但我们恰恰在美国、欧洲、日本没有看到通胀，这么多钱发出来，总有一个地方要鼓起来。当然中国吸收了一部分，问题逐渐转到我们这里。最可能鼓起来的就是两个地方：一是全球的商品市场。黄金已经涨起来了，实际上香港的商品股、周期股三季度已经涨了不少，有色股大都涨了50%。

第二个鼓起来的地方，就是新兴市场国家的股票市场。香港的恒生指数会在23000-26000浮动，也是一个偏强的市场。

加之人民币升值的压力很大，综合对股票市场总体来讲，是一个偏长偏利好的影响。

福布斯中文网：资源股已经炒了一轮，还有机会么

程义全：炒了一轮，也不能说就结束了，上游还是有机会的。美国经济很差，奥巴马状态也不好，看起来他真的不是罗斯福。这不是一个那么快结束的事情，量化宽松可能要长期化。

所以商品市场还可以继续看好。

福布斯中文网：创业板呢？

程义全：创业板现在还不在底部，11月有很大的不确定性，主要是看解禁潮冲击后如何。有那么多人想卖股票，甚至董事长都不做了，足以见他们的套现心态。当然也有不错的企业，但值不值现在这个钱？拷问一下自己，如果哪一天，全部私有化，你成为他唯一的股东，你愿不愿意？看创业板要用脑子去想，而不能用心脏去想，一看到涨，心跳就会加速。

福布斯中文网：你一直提消费类，具体指哪些领域？

程义全：吃喝玩乐、品牌服装、一部分酒类，酒类估值稍微中性。但消费总是很难给你一个低估值买入时机，这样的事情就不要去想了。

福布斯中文网：医药股？

程义全：这也是大消费概念，我们陆续增持不少医药股。我们讨论中国人口红利什么时候结束，有不少争议的；但讨论中国的老龄化，没什么好争的，现在刚刚开始，你看现在老年人，几乎每天一把药。

福布斯中文网：金融?

程义全：低估值板块，但它的低估值有一定合理性。总体市值偏大，现在整体经济的流动性和股票市场的流动性是两回事。总体来看，上半年的调整市场和IPO融资压力是分不开的。金融股相对于港股的折价有一定合理性，香港的资金来自全球各地。中国已经成全球最大的IPO市场了，你看很多人在攒企业，N多人想卖股票给你，当然大方向是好的，但对单纯的投资人来讲，不是福音。

福布斯中文网：十一后地产反弹一阵，接下来还有戏么？

程义全：说投资、说经济、说理财，都要讨论地产，这是个蛮纠结的问题。我总体是偏谨慎的。我有一些宏观的数字表明明年年底至2012年开年，我们会看到房产历史上最大的一个存量出现，2012年可能是个拐点，房产消费在居民消费中的占比越来越来高，这样的事情是不可延续的，这首先是个数学问题，当然随之而来的是民生问题和社会公共管理整政策问题。未来10年房价的平均值上涨速度不应该超过CPI，我认为未来10年，地产部门的表现形式，产业的运行特征都会有质的变化。

福布斯中文网：在中国这个市场，买公司和博弈哪个更重要？

程义全：中国市场的博弈性很强，肯定要考虑博弈因素。行为金融在当今的市场，尤其是主板市场具有很强的解释能力。在我从业的这十年里，我看到行为金融的解释能力越来越强。

但基本原则和流程，还是需要严格按基本面去投资。我比较快乐事情的是和刚刚调研过的研究员沟通，搞清楚这个企业到底是什么，从商业模式，管理团队，行业竞争趋势到他产品的优势和劣势。

福布斯中文网：那你持仓时间长么

程义全：最长超过一年，最短也有1-2个星期，1-2个月比较多。具有稳定成长的公司是持仓比较长的，但不同行业界定不同的成长性，不是一个指标就可以定一条线。

福布斯中文网：持股集中么？

程义全：适中，总规模10-15只

福布斯中文网：你认为未来能引领市场的行业会是哪些？

程义全：我讲一个逻辑。过去10年，很多指标都只涨不跌的，但消费储蓄比是跌了10年的。老百姓的边际消费倾向、消费意愿是下降的，而未来10年可望逐步上升。为什么消费板块有溢价，因为大家看出来他会成长，长期的成长，这里是有一个大消费背景在里面的。打工仔过去工资只有1000块钱，原来只能在地摊上买衣服，吃盒饭，那现在挣3500块钱了，他可以买品牌衣服，吃味千拉面了，这些事情是会发生的。

文化是一个未来的行业，但有管制，需要再评估。汽车需要单独讨论，未来量的增长是可以看的到，但行业属性不是好行业，国内企业没有品牌，缺乏技术，没有足够的竞争优势。

钢铁是一个过去的行业，钢铁本身只有结构调整存在一定机会，但不存在成长的机会。有些行业还要打问号，像房产。

程义全，经济学博士，现任上海理成资产管理有限公司董事长。曾任职交银施罗德基金公司研究总监；长江证券研究所副所长，公司投资决策委员会委员；汉唐证券研究所所长、基金筹备组副组长，投资决策委员会委员，投行内核小组成员。