2011年，期铜商品属性或取代金融属性成为价值投资主线，市场将更多从产业供求趋势寻找交易线索。由于铜受上游资源约束，供需关系调整比较缓慢，消费缺口预期对铜价的价值支撑有望延续至明年。因此铜价会受短缺概念支撑而难现较深的跌幅。

随着我国货币政策由“适度宽松”向“稳健”实质转型，包括期铜在内的商品市场将逐渐适应新形势下的政策调控节奏，未来铜价遭遇政策寒流出现大幅杀跌的可能不大。2011年，期铜商品属性或取代金融属性成为价值投资主线，市场将更多从产业供求趋势寻找交易线索。由于目前全球经济正在由复苏向扩张演进，宏观层面爆发金融危机式的大级别风险事件越来越低，铜价中线有望以65000元/吨一线作为价值中轴高位运行。当前在国内物价指数持续走高以及国际商品市场高烧不退背景下，如果未来某个时点通货膨胀程度超出预期，那么也不排除铜市出现极端上涨行情。短期内，关注欧债危机扩散风险对金属市场形成的利空压力。

一、货币调控常态化，政策利空难以撼动期铜牛市

如果说经济复苏和宽松流动性主导了2009年铜价的单边上涨行情，那么货币调控则贯穿了铜市2010年的宽幅振荡行情。从年内沪铜价格走势来看，政策调控直接引发了铜价两次大的调整。第一次是1月份金融危机爆发后央行首次上调存款准备金率，由此宽松政策退出预期开始兑现，引发铜价短期暴跌15%。第二次是11月央行9天之内连续两次提高存款准备金率，表明当前物价高企引发政策从紧加速，铜价再次出现10%以上的跌幅。分析前后两个阶段货币调控的政策背景和意图，年初央行回笼金融体系过多的流动性更多属于一种试探性举措，其对市场心理层面的冲击更大。而11月份政策调控的背景一方面是政府部门物价干预政策“组合拳”频出，另一方面是决策层明确定调我国货币政策由“适度宽松”回归“稳健”，标志央行政策正式驶入实质紧缩周期。

12月10日，中国人民银行决定，从2010年12月20日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，这是央行在一个月内第三次宣布上调存款准备金率。如果不考虑此前针对部分银行的差别上调，此次上调之后，金融机构存款准备金率已达18.5%的历史高位。从市场随后报以大幅上涨的情况来看，密集政策调控对商品的利空预期已经淡化。笔者预计，在当前存款利率仍实际为负的前提下，央行未来再度加息甚至连续多次加息的概率很大，不过随着货币调控步入常态化操作，铜价因为政策紧缩而再度出现大幅杀跌的概率极低。而且，在实际调控力度缓和的假设情况下，市场局部行情还可能从中获得利多支持。日前，全国人大财经委副主任委员吴晓灵就表示，在当前经济形势下，“缓加息、多调存款准备金率”或是央行明智之举。

二、商品属性发力，供需关系将主导铜价未来走势

期铜自月初强势反弹是其商品属性被充分发掘的结果。从上月调整结束并陷入横盘整理行情以来，内外盘铜价和美元指数之间的负相关程度降低，多个交易日出现两者同步上行现象，这直接表明铜的金融属性暂时性趋弱。而随着铜市供应偏紧预期进一步得到确认并强化，期铜自身商品属性开始逐渐成为市场投资主线。由于铜受上游资源刚性约束供需关系调整比较缓慢，消费缺口预期对铜价的价值支撑有望延续至明年。相关资料显示，2011年全球铜矿的新增产能有限，铜矿产量的增幅只在1%左右，远低于过去20年2.8%的平均增幅。受限于铜矿产能，2011年精铜产量增幅也只有1%左右，而铜的消费增幅会在3%以上，因此2011年将出现40万—50万吨的供应缺口。因此，在后期供需关系主导的行情走势中，铜价会受短缺概念支撑而难现较深的跌幅。另外需要说明的一点是，年中铜价虽然大多时间呈现外强内弱格局，但这主要是国内铜企在高铜价背景下积极清理自身库存积累进而导致精铜进口减缓的结果，同时也和年内政策调控风险以及铜产量快速增长等综合因素有关，并非指示铜市供求关系发生了结构性变化。随着2009年巨量进口库存本年度被充分消耗，加之明年中国相关铜消费行业增长空间依然很大，内盘铜价贴水空间料将逐渐收窄。

12月10日，英国ETF Securities公司推出首个基本金属实物支持的交易产品（ETPs），品种包括铜、镍和锡ETPs交易，其中，铜的ETPs规模在18.5万吨。消息称在ETF Securities之后，摩根大通和黑石也将申请总量约在18万吨的铜ETPs。权威机构预计，铜ETPs的推出将吸收30万—40万吨的铜供应，相当于全球精炼铜需求量的2.2%。在全球铜库存大幅下滑背景下，这项新的金属衍生品交易制度会放大铜现货供应偏紧的预期，从而对短期铜市构成积极提振。月初伦敦现货铜较3个月基准合约的升水曾达到63美元上方的逾两年最高水准，伦铜近期也凭借该事件炒作突破历史记录峰值并站上9000美元高位。

三、CPI连月高企，不排除后市商品通胀行情重演

虽然未来实体经济爆发全面恶性通胀的可能性很小，但短期物价持续走高趋势仍不断激发市场关于新一轮商品通胀行情的预期。首先，当前国内基础消费品领域价格上涨压力依然很大。最新数据显示我国11月份CPI同比增幅高达5.1%，这已是连续第五个月国内CPI增幅环比扩大，专家预计CPI“高烧”现象或延续至明年上半年。其次，本月初中国物流与采购联合会公布的11月PMI购进价格指数连续四月上涨至73.5%，创下2008年7月以来新高。由于PMI购进价格指数上涨一般要领先PPI数个月，那么工业品价格继续走升概率也比较大。最后，后金融危机时代国际输入型通胀也不容小觑。受中国传统贸易战略转型加快和对外资源性商品进口依赖程度加深影响，未来大宗商品外部价格传导效应或被放大。而近期国际金属和能源市场多头趋势明显，特别作为大宗商品领头羊的原油日前冲破90美元，后期一旦确立新的上涨通道，国内外工业品价格体系或被重塑。

展望未来通胀行情必须考量市场流动性变化因素。笔者认为，尽管经济政策层面业已进入实质紧缩周期，但明年货币供应量并不会出现急剧下滑。因为作为“十二五”开局之年，明年货币政策的首要目标可能仍然定位为保增长。国家发改委有关负责人12月14日表示，2011年我国国内生产总值(GDP)增长目标为8%左右。根据历史统计规律，明年实际GDP增长或超出这一预定目标至9%以上。较高的产出预期辅以中央此前定调的积极财政政策，2011年货币投放规模不会出现大幅压缩。据业内人士分析，明年中国M2增速可能被确定为16%，新增信贷约7.5万亿。另外，当前高达71万亿的M2存量和存款货币高度活化趋势，都将支持未来市场流动性维持在比较充裕的水平。在此前提下，通胀预期短时间内不会销声匿迹，大宗商品或继续从中获得利多支持。特别是当前房地产投资市场风险加大和股市投资回报率较低的背景下，商品市场可能成为未来资金保值的重要场所。而铜的资源稀缺概念又赋予其极强的投机潜力，通胀预期未来可能将铜价推高到新的层次。