目前，棉花现货市场成交清淡，受此影响期棉走势也较为疲软。除即将交割的1101合约外，其余各2010/2011年度的合约已呈现正向市场特征。尽管1109与1111合约从月份来看已属于下一年度，但从实际操作来看，可用于1109交割的棉花仍以2010/2011年度的棉花为主，新年度的棉花恐来不及在9月加工和注册仓单。因此，在分析1109与1111合约价差时，可把这两个月份的合约看作是2010/2011年度的最后一个合约，以及2011/2012新年度开始的第一个合约。
　　9月、11月正处新旧年度交替，供需环境迥异
　　1.9月新花上市量小，供给属年度中最紧张时期，缺口难补足
　　美国农业部12月供需报告显示，我国2010/2011年度棉花期末库存为287.9万吨，较上年减少44万吨，是自2001/2002年度以来的最低值。而且，如果按照市场中较为认可的550万—600万吨的产量来计算，今年的缺口还要再放大50万—100万吨。往年，我们的供需缺口通过进口和国家抛储来补足。
　　今年8—10月份，国家向市场投放100万吨储备棉后，国储资源已为数不多，市场调节能力相当有限。尽管国储可能通过收储新棉或进口的途径来弥补库存，但也不能增加今年国内棉花新的供给量。而且如果其收储的话，将直接减少市场上的可供给资源。由此看来，今年国内供需缺口的弥补，需要全部依靠进口（不考虑国家采用进口棉资源弥补国储库存）。
　　进口方面来看，据笔者统计，2009/2010年度我国所进口的国际棉花资源中，从美国进口85万吨；从印度进口79.8万吨；从西非进口约30.2吨；从中亚进口约28.3万吨；从澳大利亚进口约20万吨。2009/2010年度，我国累计共进口250.4万吨，除美国、印度其他国家和地区进口量各占1/3左右。
　　USDA预计，美国今年将出口342.9万吨，截至12月9日，已出口306.6万吨，其中出口至我国的是102.4万吨，我国的进口占比约为34.7％（远高于2009/2010年度的22.4％）。美棉尚未出口的仅余36.3万吨，按照我国进口占比计算，还有13万吨美棉可供我国进口。2010/2011年度预计我国可从美国进口的棉花总量为115万吨。
　　按照前文分析，我国从美国、印度、以及其他国家这三大区域进口的棉花总量基本相当，而且美国、除美国、印度外其他国家今年增产幅度也基本相同来预估，今年从除美国、印度外其他国家所进口的棉花资源总规模将和美国基本相同，约为115万吨。
　　本年度印度棉花的出口政策一波三折，目前所确定的是本年度的允许出口签约总量为93.5万吨，且需在11月1日起的45日内装运完毕，目前，装运期限已截止，受到运力的制约，装运量仅为42.5万吨。至于日后是否恢复出口装运，仍未有定论。2009/2010年度出口至我国的印度棉占其出口总量的53.5％，照此比例计算，目前已装运的42.5万吨中有22.7万吨出口至我国。
　　综合以上分析，今年我国可进口的国际棉花资源约为252.7万吨，仍有近120万吨的缺口难以弥补。考虑到可进口印度棉有限，美国剩余出口量已不多，那么对除美国印度外其余国家的棉花资源进口或将比预估值略多，但仍不足以弥补剩余的120万吨的缺口。而且在经历过2009/2010年度的供需缺口之后，市场中的棉花商业库存基本上都是2010/2011年度收购加工的新花，已无历史库存，年度后期棉花供需缺口效应必将再现。在此支撑下，郑棉1109合约仍将保持强势。
　　2.11月合约走势更多取决于新年度种植面积和天气
　　由于连续两年棉花处于牛市之中，植棉效益显著增加。市场普遍预期我国包括全球其他棉花主产国植棉面积在2011/2012年度将继续增加。从目前已经公告的预测数据来看，国家棉花市场监测系统于11月下旬在全国范围展开的2011年棉花种植意向调查显示，全国植棉意向面积8079.5万亩，同比增加511.3万亩，增幅6.8％。美国权威分析机构Informa公司12月初预计，2011年美国棉花播种面积为7411.5万亩，创四年来最高水平，同比增长近12%。在此预期下，郑棉1111合约预计将与1109合约保持一定的贴水幅度。
　　从新棉花播种开始，天气情况将成为影响郑棉走势的重要因素，当然对1111合约的影响要比1109更大些。
　　今年9、11月合约价差较往年更高
　　今年棉花的历史高价也带动9月、11月合约价差创下历史新高。历年10月份9-11价差多在1000—2000元/吨之间，而今年合约的价差明显走高，价差范围扩大至2000—3000元/吨，时间上较往年晚了1个月左右。今年11月中旬后，1109与1111最高价差为11月18日的3055元/吨，最低为11月26日的2070元/吨，12月17日的价差为2785元/吨。
　　美棉合约间价差与郑棉遥相呼应
　　由于美棉没有9月、11月合约，故笔者选取相近的2010/2011年度最后一个合约与2011/2012年度第一个合约做对比。美棉7月、10月合约价差与目前郑棉类似，下年度合约有着较为明显的贴水。以12月17日收盘价为例，7月合约报收124.93美分，折人民币滑准税价21538元/吨；10月合约报收108.43美分，折人民币滑准税价18805元/吨。两者价差为2733元/吨，与郑棉1109-1111价差相当。
　　综上，根据9月、11月合约交割标的所属的年度不同，同时配合历史价差和美棉价差来看，1109与1111价差在明年一季度前的波动区间在2000—3000元/吨之间将较为合理。所面临的风险主要有以下两点：一是1109合约正值棉花现货供给最为紧张时期，郑棉有大幅走高动力。二是1111合约走势受新棉播种后天气影响较大。但在明年一季度前，上述风险较小，因此如9-11价差达到2000—3000元/吨的区间上/下限时，投资者可适当进行合约间套利交易，并设置好相应的止损位，以规避风险。