2011年，通胀仍然是宏观经济一个大主题，并且会进入加息周期，今年上半年可能会有两到三次的加息，当然时机的把握还要取决于当时国际国内的宏观经济环境。

通胀之下，建议投资者关注大宗商品。近期大宗商品掀起了一波“疯牛”行情。事实上，由于中国需求持续旺盛，商品期货也日益成为全球投资的焦点。

对大宗商品的投资，具体而言，我们认为，农产品在A股市场仍然是具有投资价值、具有吸引力的板块；2011年像原油等能源价格上涨空间有限，但其相关投资品种还是具有投资价值。另外，像铜这类的基础金属2011年也会呈趋势性向上的态势。

通胀仍然是宏观经济一大主题

对此轮通胀的看法，我们认为这一轮中国通胀主要源于三个周期因素：

其一是货币因素。按照货币规则测算，确实货币供应量已经远远超出实体经济发展所需要的量。现在货币发行的确领先于通胀水平，领先于CPI，过去我们测算过7～11个月的领先水平。

事实上，我们通过微观调研也发现了一些很有意思的现象，2010年农产品上涨以来，很多国企、外企都纷纷到乡下参与收购粮食。为什么大家都做这个事儿呢？因为他们手上的钱太多了，花不出去，这也是货币投放所带来的（流动性）过量。

其二是这一轮通货膨胀确实有周期性因素。从猪的周期来说，2010年上半年猪栏到了历史低点，按宏观经济学的基本理论，之后会有一个逆转，所以猪肉价格一直持续至今，我们认为今年上半年依然会有这样的延续性。周期性因素也是推动这一轮通胀很重要的因素。

其三是趋势性因素。中国目前存在着人口结构老龄化带来的劳动力成本上升。另外，由于经济快速增长，导致贸易部门工资上涨进而带动非贸易部门工资上涨，这些趋势性因素导致通胀水平持续攀升。

而2011年，通胀会是宏观经济一个很大的主题。上半年由于基数效应作用，会使得整个通胀水平保持相对高的水平，CPI超过4%~5%是常态。

下半年，我们认为依然存在不确定性。虽然很多人认为2011年通胀是前高后低，但后面能有多低，这与外围经济有很大关系。如果美国经济复苏超出大家的预期，由需求拉动的因素也是不可忽视的。

所以，我们现在判断年底通胀低下来可能还为时过早。

上半年有两到三次加息

2011年宏观政策定调为“积极稳健、审慎灵活”，我们认为，现在采取的稳健货币政策和宽松财政政策的组合，确实是现在宏观经济背景下适当的政策组合。

事实上，在政策措施上，经常面临两难选择，尤其是货币政策方面。货币政策作为抗经济短期大幅波动的工具，确实需要前瞻性、灵活性。今年以来，我们更多的收流动性，采取了准备金率调整的措施。2011年还有没有空间？我们认为，第一，上调存款准备金率空间比较有限。第二，逆周期的宏观审慎状态下，央行会采取灵活审慎，动态调整准备金率会作为新的政策工具得到应用。第三，会考虑使用利率这样的货币政策。

事实上，利率面临两难选择。一方面过早过多地加息。美国还维持量化宽松，接近零利率的情况下，我们加息会导致大量热钱流入。同时，如果加息过早过快，也存在融资平台风险，会促使银行风险的积累。另一方面，如果迟迟不加息，出现存款搬家，通胀预期不断加大，会加剧通胀。

而2010年12月25日央行宣布加息背景，是因为看到了美国经济复苏越来越稳固，所以才采取这样的措施。

2011年，我们认为国内会进入加息周期，上半年可能还有两到三次的加息空间，当然时机的把握还要取决于当时国际国内宏观经济环境。

2011年大宗商品有机会

对于大宗商品中的农产品，我们认为，农产品在A股市场仍然是具有投资价值与吸引力的板块。能源价格、原油价格上涨空间有限，但仍然在90美元左右的高位。这种情况下，相关投资品种还是有投资价值。金属类这两年机会不多，尤其是基础金属，但是基本趋势还是向上。

对于贵金属来说，因为黄金在危机时更多体现货币属性，更多反映在避险的需求，而随着经济的缓慢复苏，这方面的属性会变得更弱，从而回到金属属性，所以向上的空间比较有限，风险也确实在不断累积。相对其它具有工业运用价值的贵金属，像钯金等相对具有比较好的上涨空间。

对中国而言，所谓小金属，比如稀土、稀有金属等，由于政策的改变与出口的管制，使得它们的价值在较长一段时间都是存在的。另外，在战略新兴产业当中一些新的金属，比如钛等金属都值得我们长期关注。

最后，在化工上，我们作为机构投资者对上游化工的化肥、钾肥总体还是比较看好的。对于下游的煤化工、PVC还是正面的看法。另外一个领域是值得我们关注的，就是新兴化工材料，高性能纤维与氟化工，它们和国家今年的经济导向——发展战略型新兴产业密不可分，因此也比较看好。